全文摘要
在新媒体时代背景下，金融行业的并购趋势带来了深远的影响和投资机遇。尤其是最近一起标志性的并 购事件，展示了行业内的并购加速和资源整合的新动态。这次并购不仅体现了政策推动和企业自身经营 困境作为并购催化剂的作用，也反映了大型头部上市券商合并的新模式。通过这次并购，参与方能够响 应政策号召，扩大市场份额，提高协同效应，尤其是在财富管理和资产管理等领域。然而，合并过程中 可能会遇到各种挑战，例如品牌整合、资产管理牌照处理等问题，需要仔细考量互补性、管理及整合能 力，以及合理的价格等因素。此外，分析指出，这样的并购事件可能会对证券行业和投资者产生重要影 响，特别是在提供投资价值和并购重组潜力方面。预计随着行业整合的深化，未来证券行业并购活动将 继续加速，为投资者带来更多机会。
章节速览
● 00：00 并购趋势下的投资机遇与挑战在当前的新媒体时代背景下，讨论了并购趋势对金融行业带来的影响及投资机会。特别强调了国君与海 通合并这一重大事件的性质、背景及其对双方的影响和整个行业未来趋势的预示。指出了自上而下的政 策推动和自下而上的企业经营困境作为并购事件的两大催化剂，并分析了该合并如何响应政策号召，提 高市场份额及协同效应，同时也提出了合并过程中可能遇到的挑战。
● 05：20 海通证券的经营困境及并购策略分析海通国际因美元地产债风险导致巨额亏损并退市，海通证券净利润排名下滑。国君与海通的并购案例分 析显示，成功的并购需考虑互补性、管理及整合能力、以及合理的价格。
● 07：40 国军与海通合并：预期提升体量与竞争力此次并购预计将使两家公司在净资产方面显著增强，特别是在财富管理和资产管理领域。合并后，公司 将拥有更大的市场占有率和更高效的资源使用，同时增强其在国际业务和衍生品交易方面的地位。此 外，合并将优化客户服务网络，提升面向零售客户的金融服务品质。尽管短期内可能面临一些挑战，如 研发和中后台成本增加，但长远来看，此举将加强公司的市场地位并提高其竞争力。
● 10：55 基金公司并购背后的牌照与价值考量两家公司合并后可能面临的不符合品牌要求的问题以及如何处理资产管理牌照的问题成为焦点。其 中，涉及的基金公司包括拥有控股权的公司及其资产管理子公司，以及它们在市场上的估值差异和可能 的溢价问题。此外，讨论还触及了并购对证券行业及投资者带来的影响，特别是对中小股东的投资价 值。整体上，分析强调了并购过程中的定价重要性、资产质量和行业影响力等因素。
● 14：20 证券行业并购趋势与投资策略分析近期证券行业发生了一起具有里程碑意义的并购事件，引发了市场对行业并购加速的广泛讨论。此次并 购不仅刷新了行业内对于大型头部上市券商合并的认识，同时也是国资系统内券商整合的新案例。历史 数据显示，监管层曾两次鼓励行业并购，每次推动后均出现了并购案例数量的显著增加。基于此，分析 师预计未来证券行业并购活动将进一步加速，特别是在当前中小券商面临较大经营压力的背景下。投资 者应重点关注那些可能进行并购重组的券商，并考虑其背后的整合潜力及价格因素。此外，关注那些在 同一实际控制人下或存在股权关系的券商，以及已完成并购的案例，如浙商证券对国都证券的收购，可 能提供了未来的投资机会。
问答回顾
发言人 问：本次会议的目标是什么？
发言人 答：本次会议旨在向开源证券的专业投资机构客户提供最新研究观点，讨论国君与海通合并后 的行业并购趋势及投资机会。
发言人 问：并购事件的性质及其背景如何？
发言人 答：并购事件是由国君通过增发股份换股方式完成，涉及A股配套募集资金，并已公布于昨晚的 公告中。此事件超乎市场预期，背后的核心催化因素包括自上而下的政策导向——鼓励打造一流投行并 支持同业并购，以及自下而上海通面临的经营困境，两者共同推动了此次合并的加速进程。
发言人 问：国君与海通合并的具体情况有哪些关键点？
发言人 答：合并将采用市场化收购方式，主要由于当前国内大多数券商股东为国资系统且牌照归属 地，导致股东层面难以放权。然而，海通作为国有背景的券商，其面临国际业务亏损、高管被调查以及 业绩下滑等问题，提供了一个良好的契机来实现国有金融资产保值增值，并且相较于民营券商或未上市 的大券商，地方国资委整合难度较小。
发言人 问：对于国君和海通来说，此次合并有何正面影响？
发言人 答：对于国君而言，合并有助于大幅缩小与中信证券的差距，但在实际效果上可能较为中 性，关键在于后续的生活方案作价是否合理。而对于海通来说，此次合并可能会带来一些积极变化，尤 其是在管理能力和资源整合方面，有助于改善其经营困境。
发言人 问：国军与海通证券合并后的预期协同效应是否显著？合并后，国军证券的网点数量和财富管 理业务的发展如何？
发言人 答：我们认为，国军与海通证券的合并更多体现在资产体量的提升上，而非纯粹的协同效应。两家公司在财富管理、资产管理及国际业务等方面各有优势，且在上海市场高度重合。不过，合并后净 资产将增至3300亿，超过中信证券成为行业第一，并使国军的经济业务维持在第二位，而资管业务则跃 居第三。合并后，国军证券的营业网点预计将达到700个以上，超过现有中国银行的500个，这无疑为 巩固和发展财富管理业务奠定了坚实的基础。
发言人 问：收购海通证券对国军证券的资金使用效率有何影响？
发言人 答：收购海通证券后，国军证券能够充分利用海通的原有资本，提高杠杆率和风险调整后回 报（RAROC）。尽管如此，对于研发及中后台成本的增加也带来一定的争议，但从长期来看，此举有 助于通过规模效应提升资金使用效率。
发言人 问：合并后是否会涉及基金公司牌照整合的问题？
发言人 答：由于两家公司合并后可能出现不符合“一参一控”品牌要求的情况，现有的华安基金、海富通 基金以及参股的富国基金牌照可能面临整合或出售的问题。核心在于后续交易对价，即基金公司的价值 评估和股权分配安排。
发言人 问：此次并购对国军证券及海通证券中小股东的投资价值分别意味着什么？
发言人 答：国军证券在并购过程中若能以较低PB获得海通证券，对其来说具有较好的性价比。而对于 海通证券，除困境发展可能带来的盈利改善外，被收购方通常会有较高的收购溢价，从而让中小股东额 外受益。总体而言，基于历史案例复盘分析，被收购方的股价弹性往往超过收购方，因此从中小股东投 资价值角度看，海通证券的表现更优。
发言人 问：该并购事件对未来证券行业及投资者的影响是什么？
发言人 答：该并购事件不仅标志着行业并购速度加快的一个阶段，还可能催化更多的证券公司进行牌 照整合的思考与行动。由于是大型头部上市券商间的首次换股整合，且打破了原有认知，这一事件有望 激发更多机构考虑证券牌照的整合可能性及必要性。同时，过去监管政策鼓励行业并购时，相关并购案 例往往呈现激增态势，因此可以预见本次并购事件可能引发新一轮行业并购热潮。
发言人 问：如何看待近期证券行业整合的趋势及其对投资的影响？
发言人 答：我们认为这次市场出现的证券行业整合并非由监管直接干预引起，而是更多地激发了股东 和管理层的热情，这将成为未来一段时间内行业整合加速的关键驱动力。尤其在当前中小证券公司面临 较大经营压力的情况下，这一事件将进一步催化并购热潮。因此，在投资策略上，应重点关注线上板块 并购主线的机会，并且随着行业的整合进程进入加速阶段，当券商板块出现贝塔行情时，并购主线将会 成为弹性最强的投资主线。此外，选股逻辑也将与以往有所不同。
发言人 问：有哪些具体的券商股票值得关注，以及它们各自的亮点是什么？
发言人 答：我们推荐投资者关注海通证券复盘后的投资机会，并观察并购价格来判断国君的投资价 值。对于未停牌的券商股票，优先寻找同一实际控制人下的券商整合标的，尤其是国资体系中的券 商，因为这些公司的弹性通常更大。例如，我们看好汇金旗下中国银行、中国银河和中金公司作为首选 标的，以及财政部体系下不良资产管理公司的信达证券和东兴证券（估值相对较低）。同时，地方国资 委体系中的安徽国资委下属的国源和华安，以及湖北国资委下的天松和长江证券也被列为第二梯队。另 外一类值得关注的是虽非同一实控人但存在股权关系的中信建投和中信证券。
发言人 问：对于已经完成收购案例如浙商证券收购国都证券的情况有何看法？
发言人 答：对于已完成收购的案例，如浙商证券收购国都证券，我们认为该交易具有较高的性价 比，未来有望进一步推动市场炒作热度。此外，其他类似的收购案也在陆续进行中，为已有的案例提供 了前瞻性的参考。综合考虑，我们看好此类已收购券商股票的表现。
纪要来源：【文八股调研】小程序
