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前两天我们写了一篇关于基金二季报的文章《基金二季报全解析！最悲观的时刻已经来临？》。结论是，不论是基民还是基金经理，此刻都已是最悲观的时刻。

这两天，长江证券研究所的一份研报出圈。

根据这份研报的深度数据，我们可以看出，基民的心态已经不是悲观，而更接近于绝望。

但主动权益基金的曙光，很可能也已经出现。

我们一起来拆一下长江证券这份火出圈的研报。

首先，是基民情绪。

数据显示，二季度是2005年后赎回额第三高的季度，仅次于15年Q3和今年Q1 。

这是一个非常非常可怕的数据。

要知道，2015年三季度，沪深300一个季度就跌了整整28%。

沪深300季k

2008.12-2024.7

数据来源：雪球

在崩盘级别的股灾下，基民出现踩踏式赎回是非常正常的情况。

好比哥斯拉都在大街上跳街舞了，居民不恐慌才不正常。

但在最新的24年二季度，沪深300只下跌了2.14%，相对于24年年初还略有上涨。

行情肯定不理想，但跟15年、22年那样的股灾完全没法比。

可结果，24年二季度，在一季度已经出现大幅赎回的情况下，基民选择继续大幅赎回。

市场并不特别坏，可基民都在跑，这是史无前例的情况。

原因恐怕也很简单。

沪深300的年k，出现了史无前例的年k四连阴。

沪深300年k

2005-2024

数据来源：雪球

也就是说，如果以沪深300为参考指数，那么过去三年半，A股正在经历史上持续时间最长的熊市。

如果说15年三季度基民的情绪是恐慌，那么24年二季度，基民的情绪就是绝望。

而绝望要比恐慌可怕得多。

因为恐慌只是短期异常。但绝望却可能是常态。

如果A股不能尽快回暖，那么未来基民持续大幅净赎回，就可能是常态。

另外，如果把24年Q1和Q2的数据相加，那么结论是，24年上半年基民净赎回金额高达5400亿。

而中央汇金的救市金额，差不多也就是5000亿上下。

基民的赎回力度，直接对冲掉了国家队救市的力度。

这一波，算是国家队接了基民的盘了。

同样能体现基民情绪的，是二季度收益前十基金的申赎情况。

市场再差，总有人能赚钱。

二季度前十的基金，收益都在13-15%左右，相当不错。

但是，基民并不太认账。

资料来源：长江证券研究所

前十名基金里，有五只被净赎回。

这说明很多基民已经像惊弓之鸟，即便基金的短期赚钱效应明显，基民也选择小叨一口肉就走。

完全不相信这样的表现可以持续。

如果去掉排名第二的前海开源沪港深裕鑫，你会发现二季度表现最好的这些基金，几乎就没有什么增量买入。

顺便，你可以瞄一眼前十基金的名字，十只里有六只带有“港股”“沪港深”的字样。

这说明，前十主动基金的超额阿尔法，很可能只是来自于港股的贝塔。

蓝线：恒生指数 红线：沪深300

2024.2.2

数据来源：雪球

再看规模最大的十只基金的申赎情况。

你能很直观的感受到20年与24年的风格切换。

这里要说明一下，长江证券只统计了基金经理名下A股基金的基金规模。

比如张坤，如果把非A股基金也加上，他的管理规模是要大过刘彦春的。

从图表中我们能明显看出，19-21年那批明星经理的规模都在迅速下降。而鲍无可、董辰这两位新规的规模则持续上升。

这背后，是市场风格从成长风格切换到价值风格的结果。

我们认为这个风格切换其实在22年就已经完成，此后至今只是风格行情不断演绎而已。

但不论是之前的明星经理还是买了明星经理产品的基民，似乎都有些后知后觉。

接着，我们再看行业。

行业之前我们在《基金二季报全解析！最悲观的时刻已经来临？》里细讲过，这里不多赘述。

这里只说结论：有人相信未来，有人放弃现在，就是没人选择相信现在。

这是宏观经济的问题，不是基金经理可以左右的。

我们也建议，不论你是直接买个股、买指数基金还是买主动基金，选择“放弃现在”风格的标的，可能会有更好的收益。

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接下来，是我认为这份研报里最重要的几张图。

首先，是公募重仓股50和非公募重仓的收益出现拐点。

说人话，就是公募最喜欢买的个股，与公募最不喜欢买的个股，出现了收益拐点。

橙色线，是非公募重仓的收益趋势；红色线，是公募重仓50的收益趋势。

从2020年12月开始，橙色线与红色线的差值持续扩大，但近期明显出现拐点。

也就是说，之前非公募重仓跑赢公募重仓的情况，出现逆转。

数据来源：长江证券研究所

为什么会出现这样的情况呢？

过去3年，市场一直在消化19-21年抱团牛的抱团泡沫。

直接影响，就是抱团牛的基金重仓行业如新能源、医药，全部崩盘。

反倒是公募基金不太碰的个股，这几年还有着勉强能看的表现。

本质上，这就是在消化泡沫。

而长江证券研究所敏锐地发现，基金重仓股与非重仓股的收益拐点已经出现。

基金重仓股重新开始跑赢了非重仓股。

这可能意味着，随着传统基金重仓行业的估值下杀以及基金经理不断地调仓换股，基金重仓股的泡沫可能已经被消化干净。

泡沫出清、筹码还手，这是行情启动的先决条件。

另外，公募的持仓集中度也有所提升。

说人话，就是抱团抱得更紧了一点。

我们重点看下图的红线，红线代表公募重仓50在所有基金持仓股里的占比。

说人话，就是基金经理最爱买的50只股票市值，在所有持仓里的比例。

数据来源：长江证券研究所

从20年12月开始，基金抱团达到高点，随后市场开始消化抱团牛的泡沫。

这段时间里公募基金的抱团集中度也在不断下降。

而现在，公募基金的重仓股集中度，也出现拐点，开始重新拐头向上。

公募非重仓50数量，与非公募重仓数量，同样出现拐点。

数据来源：长江证券研究所

公募非重仓50，就是基金经理爱买但没有那么爱买的公司，二季度这类公司的数量拐头下降，说明基金持仓集中度上升。

非公募重仓，就是基金经理一般不爱买的公司，二季度这类公司的数量拐头上升，还是说明基金持仓集中度上升。

不论是重仓股的收益，还是基金持仓集中度，都在24年二季度同时出现了明显拐点。

这很可能说明，上一轮抱团牛的泡沫可能已经消化干净。我们甚至可以再乐观一点说，基金经理有可能已经开始了新一轮抱团。

这里一定要说明一下，抱团其实是一个中性词。

市场过热时抱团，那叫接盘。市场过冷时抱团，那叫寻找主线、做出赚钱效应。

比方说近3年A股行情最好的，是23年上半年。

为什么呢，因为所有资金在AI和中特估上形成合力，这两个赛道大赚特赚不说，资金的外溢效应也带动了周边许多赛道的上涨。

反过来，23年下半年至今，除了微盘股的昙花一现和红利的持续强势以外，大部分时候A股都是电风扇行情，谁都赚不到钱。

说到底，股市是有反身性的。

能赚钱，就是能赚钱的原因。

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总的来说，我们认为这份研报的数据说明了两个问题。

其一，基民已经对主动权益基金出现常态化绝望，如果行情不回暖，大幅净赎回很可能会成为常态。

其二，基金重仓股的超额收益与基金持仓的集中度同时出现拐点，这可能意味着上一轮抱团牛的泡沫已消化干净。

由于抱团牛的历史包袱太重，在连续两年跑输沪深300，这在历史上也是绝无仅有的情况。

未来，主动权益的超额收益很可能会重新出现。

本文大量引用了长江证券研究所研报《主动权益基金持仓进一步集中，净赎回仍维持在高位》。

主观解读观点来自于派克斯研究院，不代表长江证券研究所原意。