迈瑞医疗，具备超高确定性和增长速度的医疗器械龙头，而且，公司分红比例也很高，去年还第一次在三季报进行了分红，在a股也是很优秀的存在。下面，我们从确定性、成长性、股息率三个方面梳理迈瑞。

一、确定性

（一）从医疗器械行业的角度看，客户粘性高，竞争壁垒高

医疗器械是一个拥有着超高客户粘性、超高竞争壁垒的行业，长期以来全球排行前十的企业基本上没有过多大的变动。

以2016-2022年期间的数据为例，全球前十大医疗器械公司只有波士顿科学从第十掉到了十二，嘉德诺进入了前十，而其他企业，只是排名有轻微的变动。

而医疗器械行业的稳定性，主要源于行业的如下特点：

1、客户粘性，主要由于转换成本、品牌、售后等影响

（1）转换成本

医疗器械产品的操作相对复杂，医生需要经过前期培训，还需要大量的临床经验，才能确保正确和熟练使用。

同时，医疗器械产品的使用寿命都非常长，医生在这个长期使用的过程中，对器械的使用已经形成了习惯。

所以，对于同一品牌的产品来说，即便有一些更新换代，但操作上的变动相对较小；而如果更换新的品牌，则需要重新培训、需要花费较多时间才能熟练操作，所以，付出的时间和精力都很多，或会产生使用上的差错，从而导致医疗安全隐患。

所以，通常来说，医疗机构一旦使用某品牌的产品后，切换新品牌的意愿就会很低，于是会出现，在没有医疗安全事故或者其他强大外力影响下，医疗器械企业的产品只要进入某个医疗机构，基本上在未来很多年都会占据这个位置。

（2）品牌和售后服务要求高

医疗器械产品和人的生命健康有关，所以对产品的质量要求很高，而且需要不断维护保养，对品牌和售后服务能力要求就比较高。

越是差异化的中高端产品，医疗机构选择医疗器械品牌就越谨慎，对质量和响应速度要求越高。

2、医疗器械行业以改进型创新为主，非常注重技术的长期积累，不太可能存在弯道超车的现象

（1）产品不断迭代创新

医疗器械行业与创新药行业不同。

创新药行业，一个新产品与原来产品可能完全不相关，或者与原来产品的方向是相反的，是一种颠覆式或者毁灭式创新。

医疗器械产品的创新，基本上都是在原有产品的基础上，根据技术的进步、用户的需求变化，不断改进式创新。因为医疗器械行业涉及的学科非常多，包括医学、物理、材料、生物、软件等等，在用户长期不断反馈来进行迭代，这种积累和迭代不仅是多学科的，而且是长期的，所以不是那种颠覆式创新。

所以在器械领域，某个企业如果占据了先发优势，则能在竞争过程中长期领先，特别是先发的时间越长，这个优势就会越明显。这也是为什么很多全球医疗器械龙头，在发展壮大的过程中，需要通过不断收购细分领域的医疗器械企业来实现在该领域的领先。

（2）行业壁垒高

由于行业的特点，导致竞争对手模仿的难度非常大。一方面是多学科人才的稀缺性；另一方面，医疗器械的专利与医药企业不一样，医药行业的专利悬崖一旦过期，则仿制药企业会大量出现，而器械行业，即便某个专利过了保护期，还存在构成器械的其余专利，能阻止其他企业模仿；第三是，医疗器械的不断完善也是经过企业和医疗机构之间的不断沟通，从而不断改进实现迭代更新，新进入者则存在这方面经验的壁垒。

（二）迈瑞的确定性

而迈瑞的业务，处于医疗器械行业，经过几十年的耕耘，成为国内突出的医疗器械供应商。其业务具有很强的确定性，是由于：

1、产品质量

源于过去的产品经验积累，迈瑞的部分产品已经与国际巨头没有明显差别，甚至某些方面，超过同业竞争对手（比如IVD设备领域）；而另外部分产品，迈瑞开始涉足高端/超高端领域，追赶国际巨头（比如超声领域）；而还有部分产品，需要内部研发/外延并购突破、追赶。

2、售后响应

（1）迈瑞售后服务团队覆盖广

可能在产品性能、质量等方面，迈瑞跟全球医疗器械龙头比还有差距，但是在售后服务领域，迈瑞的快速响应具有突出优势。

根据披露的信息，迈瑞全球呼叫中心国际业务覆盖22个国家，100余个驻地直属服务站点；在国内构建了31家分公司、50余家驻地直属服务站、900余家优质授权服务渠道商共同组成的四级服务网络架构。拥有600多名直属工程师、200多名临床应用工程师、4700多名经过原厂培训、考核和认证的专业服务团队。

（2）在国内领域，迈瑞具有绝对的优势。

全球医疗器械企业，对于售后问题，大都依赖国内代理。对于一般性售后问题，国内代理能够解决；但是涉及到一些关键技术问题，国外都会有非常严格的管控，只能由企业内部的核心技术人员来处理，这个过程就会复杂且耗时。

如果，涉及耗材或者某些零部件的更换，进口零部件也比国产的贵很多，这就会增加医疗机构的使用成本。

因此，不管是响应速度，后续维护保养的成本，迈瑞在国内都比全球医疗器械龙头更有优势。

（3）客户粘性

满足医院日益凸显的信息化建设需求，迈瑞推出具备超强客户粘性的“三瑞”生态系统，搭建院内医疗设备的智能化、信息化、集成化管理体系，提升医院的管理和运营效率。“三瑞”系统已经进入了多个医疗机构，而且呈加速增长的趋势。

截至2023年上半年，“瑞智联”生态系统实现签单医院数量累计超过500家，其中 2023 年上半年新增超过 200 家；“迈瑞智检”实验室解决方案在全国实现了 230 家医院的装机，其中 75%为 三级医院，2023 年上半年新增装机超过 80 家；“瑞影云++”项目已经覆盖了全国31个省、市、自治区，实现累计装机超过 7000套，2023年上半年新增装机超过 1900 套。

“三瑞”系统除了管理医疗机构内部的数据和业务之外，还能实现医疗机构之间的协同，这种替换难度可能还超过了医疗器械替换的难度，使客户的粘性更高。

二、成长性

最近几年，迈瑞营收和归母净利润高速增长，最近公司给出的2024-2025年业绩指引，也是20%的增速，仍处于增速较高的业绩。

迈瑞的成长性来源于以下方面：

1、发展中国家

根据迈瑞披露，对于发展中国家，市场增速比较快，同时，迈瑞现在的市占率不是很高，所以在发展中国家，整体的增速会比较快，在20%以上的增长。

单从海外市场来看，俄罗斯和印度分别是第二大和第三大收入贡献的国家。

（1）俄罗斯

俄罗斯市场，最近这几年一直以来增速都不错，今年明年增长预期比较乐观。现在基本上三条产线全面开花。IVD产品已经在前二十的公立医疗机构，前十的私立医疗机构有了相关的突破。当然现在在俄罗斯的流水线暂时还没拿证，等到2024年把流水线的证拿下来之后，预计未来俄罗斯IVD也会带来不错的增量。2024年估计俄罗斯单从IVD来看，应该有一亿美金，体量也不小。

所以，俄罗斯市场增速肯定是会高于整个发展中国家的平均增速，三条产线全面开花，IVD也帮助我们进入到了很多俄罗斯本地顶级的公立和私立医疗机构，所以对俄罗斯市场增长还是比较乐观的。

（2）印度市场

印度市场，私立市场迈瑞一直做得不错。公司通过十几年的耕耘和发展，营销网络、服务体系及本地平台得到了持续不断深化，越来越多地获得市场和客户的信任与认可。2022年，公司在印度当地排名第二的私立医院集团实现了高端监护解决方案的大规模突破，也在其它重点医院集团实现了三大产线产品的横向突破。

2023年在公立医院遇到了一些困难和挑战。很多印度公立医院，不太允许中国的公司去参与到整个设备招标过程当中，这对迈瑞产生了一些影响。未来或通过加大本地化的生产，来进一步切入印度公立市场。对比2023年，2024年应该会更好。

（3）巴西市场

此外，在巴西市场，体外诊断领域，在全球排名前五、拉美排名第一的连锁实验室巴西达萨集团，公司的产品实现持续突破装机；医学影像领域，，迈瑞团队成功突破某私立医院集团（当地最大的私立医院集团之一，拥

有69家医院、11,000张床位）旗下的高端医院，完成全院高端监护、ICU及IT项目，同时在其他分院实

现检验产品的突破，为公司未来可持续的高端突破提供了标杆型的样板。

2、欧美发达

国家欧美发达国家，因为本身市场比较成熟，所以增速一直都比较稳定。迈瑞主要还是去抢存量的客户，或者大概率是进行存量博弈的状态，尤其还是跟外资品牌大本营去竞争。所以增速相对来说没有发展中国家那么快，但是也肯定要远高于市场的平均增速。

（1）在生命支持领域，2022年，公司突破了欧洲最大的私立医院集团之一潘特集团，助力欧洲一家私立医院集团新建新一代医院综合体、打造其集团医院最高端品牌，最终拿下了监护仪、呼吸机、麻醉机、手术灯、输注泵的整体解决方案。同时，该方案中所有设备都会通过迈瑞的IT解决方案接入医院网络，实现了真正的整体医院M-Connect IT方案，这对于周边国家乃至整个欧洲都起到了良好的窗口示范效应。

（2）在医学影像领域，2022年，迈瑞超声团队执行总部聚焦领域和优势客户的策略，整合内外部团队资源，取得了重要突破。其中，公司赢取了芬兰赫尔辛基城市医院的政府采购项目，一跃成为芬兰公立政府采购领域排名第二的品牌。在西欧，公司实现了对苏格兰市场的突破，打开了苏格兰国家医疗服务系统的大门。除此之外，公司在法国、丹麦、罗马尼亚、克罗地亚等欧洲国家的顶级医疗机构，均实现较大的合作突破。

在北美，公司在大型高端客户IDN医联体上持续取得突破。2022年，公司与9家IDN医联体分别新签订了合作协议，其中包括一个7年加2年可选展期的监护仪独家供应协议，该单一客户报告期内贡献收入超过2,000 万美元，预计在协议期间可带来近一亿美元的销售金额。凭借全新上市的重磅产品高端麻醉机A8/9，公司还在哈佛大学的一个附属教学医院斩获一个订单金额达数百万美元的麻醉机订单。此外，

凭借在产品性能上的独特优势，公司还与西北地区最大的超声医师学校俄勒冈理工学院达成数百万美元的超声设备替换合作。截至2022年末，公司在美国已覆盖近八成的IDN医联体。

3、国内市场

医疗需求增加、国产替代、市场集中度提升，带来极大的市场空间。

（1）医疗需求增加

2021年，全球医疗器械市场规模达6108亿美元，预计2025年达到7667亿美元，年复合增长率5.9%。驱动市场增长的主要因素有慢性病增多、老龄化加剧、微创治疗需求增长、以及先进医疗器械的出现等。

亚太地区医疗器械市场，2021年销售额达1502亿美元，主要来自中国、日本和印度的增长，预计2025年规模将达到2091亿元，年复合增长率为8.6%。

亚太人口众多，近43亿，占到全球人口的60%。预计到2050年，人口老龄化进一步加剧，将有1/4人口超过60岁；同时由于经济的发展，更多人的消费能力得到提高。亚太的医疗健康市场正处于拐点，尽管支付能力方面仍然存在不足，但社会普遍对优质医疗服务的需求激增。

此外，亚太国家医疗资源仍相对有限、医疗专业人员短缺、服务意识不足或培训有限、地域限制等问题，导致亚太地区的大量医疗需求未得到满足，这部分需求，将带来市场规模的持续增长。

此外，随着医疗器械市场的发展，亚太地区正在掀起创新热潮，在心血管、肺科、眼科、肿瘤和外科领域，不断涌现出变革性器械技术。

虽然上面是针对亚太市场的情况分析，但对于中国也是适用的。

（2）国产替代空间

I：医疗费用逐年增长趋势

2017年国家卫健委发布数据，医院病人门诊和住院费用中，次均门诊费用257元，人均住院费用8890.7元，日均住院费用958.8元。

2022年，次均门诊费用342.7元，同比上涨33.35%，人均住院费用10860.6元，同比上涨22.16%，日均住院费用1186.5元，同比上涨23.75%。

人均花费在这5年时间里面，都有了不同程度地上涨。

1）绝对数按当年价格计算；

2）次均门诊费用指门诊病人次均医药费用，次均住院费用指出院病人次均医药费用，日均住院费用指出院病人日均医药费用。2022年居民消费价格指数为102.0。

II：医疗费用中，器械相关支出占比很高

从广东省公立医院的收入结构来看，2021年的数据显示：技术劳务（挂号、诊察、护理、手术、治疗等项目）收入占28.7%，药品收入占26.9%，耗材收入占13.8%、检查化验收入占28.9%。

这些费用基本上就是日常医疗费用支出类型，其中相当一部分比例，是检查化验的费用，如果算上耗材的话，有42.7%的比例和医疗器械相关。

III：国产替代空间

医疗费用中的检查化验费用特别贵，和我们目前医院的医疗设备中进口比例非常高有着较大的关系，特别是一线城市非常知名的三甲医院，很难看到国产医疗设备。

我们常见的超声、CT、核磁共振等高端设备，在国内特别是三甲医院，90%以上都被进口设备垄断了。

这些设备的进口价格远远超过国产设备，经常是几倍的价格差距，以彩超设备为例，在美国大概是十万美元，到了国内就是三四十万美元。

药品、耗材这些费用目前可以通过集采的方式来逐步降低，但是医疗器械的使用寿命基本上在7-10年，加上采购的数量不会太大，暂时很难通过集采来实现。

即便是集采，也会给创新产品提供市场空间，这个在国家医保局对《国家医疗保障局对十三届全国人大五次会议第4955号建议的答复》中有明确。

目前国家也在重点推行医疗机构的国产化，这样不仅降低了设备的采购成本，相关的检查化验、耗材的费用也会随之下降。

国家财政部和工信部2021年联合发布《政府采购进口产品审核指导标准》，里面明确规定了政府机构（事业单位）采购国产医疗器械及仪器的比例要求，里面有一百多种医疗器械要求100%采购国产，还有几十种医疗器械规定了不同比例的国产化要求。

同时，采购进口医疗设备必须经过严格的审核，必须经过专家论证，申请的理由里面，一个是国内无法获取；一个是无法以合理的商业条件获取；还要求采购单位必须提供本单位的国产设备比例。

在这种情况下，只要国产医疗设备能够满足要求，基本上就能在与进口设备的竞争中胜出。

目前我们国产化的比例大概在30%-40%之间，而且大部分是集中在中低端，高端医疗设备中进口设备比例达到了80%以上。而根据国家工信部发布的信息，县级医院国产中高端的比例要达到70%以上，核心部件国产化要达到80%。

可以预见的是，国产化比例的提升，给国内企业带来的市场规模超过3000亿，绝大部分国产医疗器械企业都会受益。这个过程中，迈瑞作为国内医疗器械领域绝对的龙头企业，必然是受益最大的。迈瑞布局了医疗器械市场空间最大的几个领域，包括体外诊断、影像，以及最近收购的心血管医疗器械企业惠泰医疗等领域，市场规模都不小。

最后，如果不考虑“GPS”这些跨国巨头，迈瑞在进入的这些领域里面，基本上都是国内市占率最高的。有些即便不是市占率最高，也是前三的存在。

（3）市场集中度提升

国内医疗器械的市场集中度非常低，2021年全球医疗器械营收前100的企业合计市占率为90.7%，同期国内前100的上市企业合计的市占率只有20%。

4、培育新业务，增加营收

迈瑞也积极布局微创外科和兽用器械培育新的增长点。

（1）微创外科

对于微创外科，迈瑞选择从内窥镜硬镜切入，主要包括腹腔镜、胸腔镜、关节镜等。根据弗若斯特沙利文的报告，2024年全球硬镜市场规模将达到72.3亿美元，中国硬镜市场规模约110 亿人民币。我国内窥镜产品后续仍有较大发展空间， 迈瑞入局有望享受行业增长以及进口替代的行业红利。

（2）兽用器械

兽用器械，2020年国内宠物医疗市场规模已经超过500亿，但没有器械占比的确切数据，然而，这块市场的潜力是显而易见的。

动物医疗具备一定刚需属性，行业仍处于发展初期。宠物犬和猫为我国宠物主要类型，2019 年分别占我国宠物数量 54%和 43%。根据《2020 年宠物行业白皮书数据》，2020 年全国城镇宠物犬、猫数量超过 1 亿只，但我国宠物饲养率偏低，2019 年约 17%，远低于美国（约 67%）、澳大利亚（约 62%）、 英国（约 44%）等发达国家，后续仍有增长空间。

动物医疗具有一定刚需属性，相比人用药物及医疗器械市场存在集采和医保控费等政策，由于宠物医疗均为自费，不涉及医保等资源支付，因此宠物医疗的政策风险相对较低。此外，目前国内兽用器械市场竞争较分散，迈瑞作为器械板块龙头进入，在研发实力、销售、资金和运营等众多领域有更强竞争力，或可迅速打开动物医疗市场。

三、股息率

公司章程中对于分红的指引如下：

公司的现金分红比例是逐步提高的，近两年分红均在50%以上，以分红回馈了股东。

为进一步落实国家关于鼓励上市公司现金分红的政策，综合考虑投资者的回报需求和公司的长远发展，公司在去年第三季度首次宣布进行利润分配，以公司2023年9月30日的总股本12.12亿股为基数，向全体股东每10股派发现金股利人民币43元（含税），合计派发现金股利约52.12亿元。

自公司2018年上市以来，连续六年实施分红，累计分红总额近230亿元（包含回购股份20亿元），数倍于IPO募资额59.34亿元。

未来，公司将继续兼顾战略发展规划和股东回报，保障公司内外部业务拓展的情况下，持续加大对股东的回报力度，以此为股东创造更大的价值。

如果以去年第三季度分红（4.3元每股）和今日价（300元）计算，公司股息率为1.44%。如果考虑全年分红，考虑公司的成长性，未来的股息率可期。

总结：

1、公司所处器械行业是迭代创新行业，深耕该行业数年，公司具有先发优势，且公司布局稳健，靠近客户，响应迅速，从而公司的业务确定性很强。

2、在发展中国家市场，业务增量空间大；在发达国家与国际巨头竞争中不断突破高端医院，拓展业务空间；在国内，医疗服务业务规模增长，国产替代逻辑，使公司业绩持续增长。且公司还在拓宽新业务，为将来业务增长积蓄力量。可见，公司的业绩具有很强的成长性。

3、公司分红大方，兼顾战略发展规划和股东回报，保障公司内外部业务拓展的情况下，持续加大对股东的回报力度，使公司的股息率也具有一定吸引力。

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