近日，百望股份有限公司（简称“百望股份”）披露招股章程，正式启动发行工作。公司申请通过香港IPO发售926万股H股，发售价不超过40港元，预期股票将于7月9日在港交所上市交易。

这是百望股份第二次申请IPO，其上市之路十分波折。从百望股份招股书披露了其真实业务模式。虽然百望股份自称为一家财税数字平台，但其近六成营收来自助贷业务，实则是一家金融助贷公司。而且百望股份并不是依靠金融科技等核心能力，主要靠发展线下数百家代理转介绍客户资源，再进行包装后介绍给金融机构，从中赚取推介服务费。从其招股书可以看出，百望股份尽管营收一路增长，亏损却不断扩大。

助贷业务占比过半

招股书显示，百望股份专注于提供SaaS财税数字化及数据驱动的分析服务，其开发的百望股份平台，将数字证书、数字签名、开放固定版式文件（OFD）、大数据分析、AI及区块链等技术进行整合。其收益来自云化财税数字化解决方案、数据驱动的分析服务、本地部署财税数字化解决方案及其他服务。

招股书显示，截至2021年-2023年（报告期内），公司实现营收分别为4.54亿、5.26亿、7.13亿；毛利分别为1.34亿元、2.16亿元、2.14亿元、2.82亿元，毛利率分别为毛利率分别为47.6%、40.8%、39.6%，持续下滑。具体来看，数据驱动的分析服务业务毛利率的下滑，从2021年的50.9%下滑至2023年的35.4%，拖累了公司的总体毛利率表现。

从营收结构来看，报告期内百望股份云化财税数字化解决方案营收分别为1.57亿元、1.58亿元及2.20亿元，占总营收比例分别为34.5%、30.1%及30.8%；数据驱动的分析服务分别为1.79亿元、2.64亿元及3.52亿元，占总营收比例分别为39.4%、50.1%及49.4%；本地部署财税数字化解决方案分别约为1.11亿元、9349.1万元及1.38亿元，占总营收比例分别为24.3%、17.8%及19.4%。其他占营收比例较小，截至2023年底占比约为0.4%。

在中国云化财税相关交易数字化解决方案提供商中，百望股份按2023年收入计排名第一，市场份额为7.1%。此外，于2023年，通过云化解决方案完成发票处理请求约7亿次，开具的增值税发票数量约26亿张，在中国财税相关交易数字化解决方案提供商中分别排名第一及第二。

作为头部的百望股份仍然不挣钱。同期公司持续亏损，分别约为4.48亿元、1.56亿元及3.59亿元，三年累积亏损9.63亿元。

百望股份解释称，公司业绩亏损较大主要是因为数字精准营销服务向代理商支付了“巨额转介费”以及“用于支持我们不断扩张的业务运营的员工成本”。

据招股书显示，2021年至2023年，百望股份的转介费支出分别为6420.4万元、1.54亿元以及1.93亿元，占总销售成本的比重分别为27%、49.3%、44.9%。

转介费是百望股份靠线下发展代理介绍客户资源（转介费居高不下的原因），再进一步将资源转介给金融机构赚取中间推荐服务费，已成为了百望股份的重要收入来源之一。为金融机构提供导流、风控等小微贷助贷等服务，已经成为百望股份的支柱性收入。而作为其立身之本的财税数字化业务，近年来占比不断缩减。

百望股份的竞争壁垒在哪里？

百望股份虽然自称是一家线上营销和智能解决方案服务商，但在助贷业务上，百望股份主要还是仰赖线下代理商转介客户资源，流量并不掌握在自己手中。即使市占率第一，仍然没有自己的防御壁垒。

从财报数据可以看出，百望股份财税数字化解决方案营收增长乏力，为拉动营收，采取高佣金吸引代理商拓展业务的策略，短时间内确实提高了营收规模，但由于高昂的转介费，百望股份的亏损额不断扩大。

“以价换量”的策略让百望股份进入头部行列，但百望股份服务对象包括银行、持牌消费金融以及小贷公司，而供应商则是拥有客户资源的贷款中介。像百望股份这样的财税公司，缺乏足够的话语权，在整个业务模式上，处于被动的位置，生存环境极为严峻。

百望股份的现金流也越发吃紧。在上述报告期内，公司的经营活动产生的现金净额分别为-1398.9万元、-6427.6万元及-9933.0万元，现金流持续净流出，“造血”能力不足。同时公司所持现金也在逐步收缩，同期公司年末现金及现金等价物分别为2.73亿元、5.05亿元及2.37亿元。同时，贸易应收款项周转天数 22.0天 23.1天 22.8天，贸易应付款项周转天数 48.3天 38.7天 30.4天

由此可以看出，百望股份一方面高昂的成本仍在上涨，但其应收账款周转天数不变的情况下，应付账款的周期却从1.5个月缩短至1个月。由此带来的现金流压力不言而喻。

与此同时是百望股份作为平台的议价能力势能微弱。

根据招股书，百望股份数字精准营销服务的大部分收入来自金融服务商客户推出的信贷融资产品，公司就该等信贷融资产品的服务费率为0.3%-1.94%；与此同时，金融服务商客户推出的贷款服务费率为0.1%-2.91%。

有媒体报道，银行给平台的服务费率为0.3%，平台返给渠道的佣金可能是0.29%、0.295%，甚至还有平出的。在这样的竞争环境下，包括百望股份在内的一级平台只能靠“低价跑量”。

实则，对于企业初期，“低价跑量”是一个惯用的打法，但百望股份的业务模式严重依靠线下第三方，这就导致其业务规模无法呈现几何式增长，这样“低价跑量”带来的结果不足以让百望股份可持续发展，这也是其着急上市的原因。

2021年1月，百望股份曾签署A股上市辅导协议，辅导机构为中信建投证券，同年9月，上市计划被叫停。直到2023年6月28日，百望股份才转战港股，重启IPO计划，本次为其递表失效之后的再一次申请。

截至IPO前的股权结构中，创始人陈杰合计控制公司43.22%的投票权，公司第一大机构股东阿里巴巴持股11.87%，第二大机构股东旋极信息持股仍持股9.91%，第三大机构股东复星持股比例为5.31%。

虽然背靠阿里，但打铁还需自身硬，缺少好的业务模型是企业的“硬伤”，百望股份港股上市只是开始，WEMONEY研究室将持续关注。（文心/文）