过去两周，港元汇市惊现波澜。

从4月12日晚间开始，港元兑美元跌至7.85，触发了香港金管局7.85港元兑1美元的“弱方兑换保证”。就在当晚，金管局向市场买入了总值8.16亿的港元。这是2005年金管局设立双边兑换保证以来的首次操作。

之后的八天，香港金融管理局13次出手，总共买入513亿港元“护盘”后，香港外汇市场突然“云开见日”。19日上午10点后，持续徘徊在7.85弱方兑换保证水平的港元对美元汇率，突然毫无征兆地大幅拉升近60个基点至7.8443，创两个月来最大涨幅。

“我在恍惚间看到了1998。”在香港金管局担任高层管理职务的魏玮告诉时代周报记者，在她看来，这一次香港金管局的果断出手，和1998年时任财政司司长曾荫权和时任金管局总裁任志刚对索罗斯的阻击战，有几分相似。

据魏玮介绍，和21年前那场惊天地的阻击战一样，这次战役，也是围绕港币币值而起，以政府的强势入市而告终。而究其原因，还是港币与美元之间产生的利差，导致外部资金发现攻击机会。

“近年来美元一直处于加息状态，但是港币却没有跟随，致使港币和美元之间的息差拉大，因此一些银行和基金公司一直在抛售港币。”在香港一家中资背景银行做外汇交易员的徐航告诉时代周报记者，过去几年，大多数的金融机构都在利用美元与港币之间的利差来进行融资，卖出港元换成美元，去投资美元高收益产品。

“在我们内部看来，不断拉大的港元与美元之间的息差导致了这一场攻防战。”魏玮告诉时代周报记者，在金管局的干预下，香港银行同业拆借利率（Hibor）连日上涨，与伦敦银行同业拆借（Libor）间的利差在缩小，但利差仍存在。

据时代周报记者查询的数据，截至4月18日的美元Libor隔夜拆借利率为1.7050%，截至4月20日的Hibor隔夜拆借利率为0.1479%。而随着短期利率的持续上升，“外汇战”或将会在短期内画上句号。

Hibor走高逼退套利交易者

在13次交手之后，抬高Hibor的“港汇保卫战”初见成效。不少随大流在港元贬值方向下注，进行无风险套利的对冲基金感到一股反噬的吸力正在形成。

“4月19日早盘，金管局两次承接了133.13亿港元的卖盘，当时我就有一种预感，转折点或许就要到了。”魏玮告诉时代周报记者，在香港金管局砸入超过500亿港元后，他们也不知道对方的资金池到底还有多深，但亲历过1997年亚洲金融风暴的经验告诉魏玮，对方的目的就是求财，香港丰厚的“家底”以及破釜沉舟的决心，都能够让套利者在发现难以战胜之后马上走人。

“或许这是交易员的本能吧。一看到早盘金管局承接133亿港元的卖盘，我就有预感这做空港元的临界点可能就要到了。”徐航告诉时代周报记者，19日刚过10点，当港汇突然跳升近60个基点时，他之前借港元换美元，赚隔夜利差，第二天反向操作所获得的利润，瞬间就被港元汇率上涨所吞没。

目前，美元隔夜利率Libor为1.73%，而港元隔夜Hibor为0.155%，尽管两者之间有年化1.55%的利差，但港汇的反转让许多像徐航这样的套利者黯然退场。

数据显示，在香港金管局接连出手的8天里，3个月期的Hibor利率已经从4月12日的1.1725%持续上升至4月18日的1.3366%，创2008年12月以来的9年多新高。

在当前香港金管局连连出手买港元、收紧港元流动性、抬升Hibor的市场环境下，贪恋套利游戏的投机者已经不多。“利率上升已逐渐明朗化，在套利空间逐渐消失的现在，傻子才会进入市场。”徐航对时代周报记者毫不讳言。

而根据时代周报记者了解，目前包括汇丰、中银香港在内的多家香港龙头商业银行已于上月底开始陆续暂停定息按揭产品。在不少市场人士的眼里，这是银行为将来上调按揭利息的前奏。

香港金融管理局在4月19日公布的2018年3月底综合利率也显示，反映银行平均资金成本的综合利率在3月底为0.38%，较2月底的0.37%上升1个基点。综合利率上升，反映出月内存款及银行同业资金的加权资金成本均有所上升。

“美元与港币之间利差的缩小将会得到降低由套利而带来的金融风险，但市场对于金管局动用储备进行公开市场操作方面有担忧。”魏玮在采访中对时代周报记者表示，不少媒体对于金管局进行大规模市场干预之后，是否仍然有足够资金应对其他冲击表示存疑。

“500亿对于过去几年流入香港的1万亿港元，并不算太多。”魏玮向时代周报记者透露，市场不需要担心最终结余会跌到零。因为在联系汇率下，金管局买入港元降低银行间结余后，利率就会慢慢向上调。而且除了目前的银行间市场结余外，银行业同时持有大量外汇基金票据，这个金额也达到1万亿港元。银行可以随时用这些票据在金管局贴现窗兑换，金管局赎回票据后也会让资金回补银行间结余。

“要大规模沽空港元，可能需要千亿级别的资金池。”徐航告诉时代周报记者，作为世界金融中心，香港政府有足够的储备和能力，来维持港元的币值稳定。

“港元保卫战”言过其实

“过去两周我们的确经历了很多，但我不认为这是一场‘保卫战’。”魏玮告诉时代周报记者，过去30多年，港元一直都是采取非常透明和公开的联合汇率制度，一旦港元升破7.75的强方兑换保证或者跌穿7.85的弱方兑换保证，政府都将会出手进行公开市场操作。

香港金管局副总裁李达志在记者招待会上也表示，港币汇率波幅固定在1.3%，波动区间也是在7.75-7.85之间，对比动辄几个百分点的外汇市场，在过去两周里面，“港币急跌”，“港币保卫战”言过其实。

“这一次的外汇风波如此瞩目，很大程度上在于它处于中美贸易战的紧张时刻，也在于这是从2005年第一次触动到7.85的警戒线。”魏玮告诉时代周报记者，虽然过去两周金管局买入超过510亿美元，令香港银行系统结余由上周的1800亿港元减少到目前的1300亿港元左右，但情况仍然在金管局的意料之内。

李达志在接受媒体采访时也表示，目前世界上仅有少数经济体采用联系汇率制度，“实行联系汇率制度的前提要求很高，包括政府的收支平衡，银行体系稳健，以及实体经济富有弹性，丰厚的外汇储备等，同时具备这些条件的经济体屈指可数。”而作为国际金融中心的香港，正具备这样的条件。

自1983年10月开始实行联系汇率制度，并于1998年9月初推出 7 项技术性措施，一直以来，联系汇率制度帮助香港安然渡过了多次金融市场动荡。2005年金管局设立双边兑换保证，确定7.75-7.85的双边兑换保证区间。而双边兑换保证的区间，需要经济体有充足的外汇储备以维护币值的相对稳定。

实际上，从2009年以来，资金流入香港的大势一直没有改变。截至今年1月底，香港的货币基础为17008亿港元，其中包括外汇基金票据及债券共10487亿港元，流通货币4725亿港元，银行体系总结余1797亿港元。

另一方面，银行结余在一周之内减少到1300亿港元左右并不意味着流动性的大规模降低，魏玮告诉时代周报记者，银行间流动性不只是1000多亿元，除了银行结余，还有银行间票据，银行如果拿票据到金管局兑换流动性，是完全可以的，外界对此根本不需要担心。

加息的时间节点可能提前来临

对于魏玮来说，这一次金管局的“出手”并不陌生，1998年那场轰轰烈烈的港币保卫战依然历历在目。

1998年年中，美国著名的“金融大鳄”索罗斯狙击港币。1998年7月底和8月初，有媒体文章称人民币将贬值，许多机构预测香港联系汇率制度将要崩溃。8月初开始外汇市场出现数百亿港币的卖盘，面对来势汹汹的卖盘，时任财政司司长曾荫权要求时任香港金管局总裁任志刚一改以往不直接干预的做法，动用外汇储备直接入市买入港币，在维持港币汇率稳定的同时，银行间利率也没有像往常一样上升。

近几年，金管局也多次出手干预市场。然而与本次不同的是，历史上金管局干预市场主要是在港元汇率触及强方时进行，其中在2012年、2014年和2015年，香港金管局分别买入138亿美元、97亿美元和92亿美元用以调控汇率。

“2005年对于汇率制度的优化，使金管局对联系汇率制度围绕7.80港元兑1美元水平设定7.75港元兑1美元到7.85港元兑1美元的区间，相应提升了联系汇率制的运作弹性。”魏玮告诉时代周报记者，在香港，每7.8个港元的发行背后都有一个美元的外汇储备的十足支持。因此，不存在金管局没有足够外汇储备而无法保持港元汇率稳定的可能。

但在软库（软银）金汇执行董事暨投资银行负责人温天纳看来，这一次金管局“出手”所带来的影响，和以前并不一样：“以往对资金的冲击有限并且不持续，而如今处于一个真正加息的过程中。”

温天纳进一步指出，美国货币政策一年多以前已经正常化，加息已经提上议程，伴随美国利率不断走高，港、美两地息差越来越大，对港元产生很大的冲击，金管局承接的方式只有两种，一是上述所言买入港币，二是加息。

据时代周报记者了解，本次在金管局入市干预下，Hibor连日上涨，截至4月20日3个月期港元Hibor升至1.3604%，自4月12日开始累计上升17.84个基点。隔夜港元Hibor此前连升4日至0.1979%，4月20日放缓至0.1479%。

随着Hibor的向上态势，其与港元Libor之间的利差也在逐步缩小。以三个月期美元Libor为例，从去年年底的1.69%升至目前约2.36%的水平，上升了66个基点，而三个月期港元Hibor最近刚回到1.3%，与去年水平一致。

“事实上Libor和Hibor之间的利差仍然存在。要想解决套利问题，加息可能会是更加直截了当的方式。”徐航告诉时代周报记者，当短期利率上升到一定水平的话，资金成本也会随之升高，套利行为也将得到遏止。

但魏玮告诉时代周报记者，他们对于加息仍然处于观望状态，其原因还是在于加息可能会对楼市造成不利影响，但魏玮同时向时代周报记者透露，加息的时间节点，有可能提前来临。