近期旅游板块持续活跃，股旅游板块指数从2月至今累计涨幅超过30%。今天梳理下旅游板块。

一、行业逻辑：数据超预期 + 资金加仓

自从“淄博烧烤”彻底火出圈，全国各地方都开始卯足劲搞起了文旅经济。之前是南方小土豆在哈尔滨火了一把，现在甘肃天水麻辣烫也红遍全网了。每次旅游话题上热搜都会刺激旅游板块。

刚过的清明小长假旅游出行数据火力全开，客单价历史性地首超2019年同期！而即将到来的五一长假已火热开局，预计又会掀起一波旅游热潮！

同程旅行数据透露，截止到3月27日，五一假期的出游预订量相较于上月环比暴增3倍！出境游预订直线飙升。五一假期国内航线机票预订量近120万，比一周前增长近40%！

触觉敏锐的资金已连续五日加仓旅游ETF，累计吸金高达4500余万，宋城演艺、峨眉山A、长白山、君亭酒店、大连圣亚表现抢眼！

二、A股旅游板块

旅游市场火爆，行业景气度提升，A股旅游板块到底值不值得投资，能不能接得住这泼天的富贵？

先看看行业估值情况，目前申万旅游行业市盈率48.8倍，市净率2.92，市盈率估值高于近十年47.89%的时间，市净率高于近十年47.64%的时间。整体看旅游板块估值处于中等位置。

旅游板块分自然景区、人工景区和旅游综合三个细分行业，而前两个是重点。

自然景区上市公司有12家，核心竞争力是人文景观与自然环境，优质的自然景区资源具有独特性、稀缺性和不可再生性，竞争者数量相对稳定，缺点是景区接待能力有上限，且无法复制。

人工景区上市公司有5家，这里景区更依赖于团队的运营能力，优点是可异地复制。

三、行业核心公司分析

旅游行业在疫情中首当其冲，业绩受损最严重，下面分别选择自然景区、人工景区和旅游综合细分行业的代表公司，从风险、经营和估值三个角度逐一做基本面分析。

黄山归来不看岳，是对黄山最好的评价。公司垄断性经营黄山5A级风景区，主要收入为索道缆车28%、酒店28%、旅行社27%、徽菜业务16%、景区业务10%。

历史业绩稳步增长，2018年减持华安证券获得2亿利润。疫前十年利润复合增长率为8%。

风险角度看，经营活动现金流三年总和 51%，优秀；公司商誉1.27%，占比很小。无大股东质押、无高管大股东无减持。公司风险指标整体良好，无大风险。

经营层面看，营业收入三年平均增长速度：33%；扣非净利润三年平均增长速度：32%，成长性表现优秀。

最后看估值情况，目前市值95亿，2023年预告中值4.1亿，对应23倍市盈率，十年历史分位为37%。市净率4.08倍，市净率处于历史平均中低位区。

小结：

目前中途旅游恢复较快，黄山地处皖浙赣三省交界，凭借绝佳地理位置，有效辐射长三角周边客群。

公司预计2023年净利润3.6亿至4.6亿，超过2019年利润，达到2017年的盈利水平。股价较2019年末上涨44%，接近2017年末的位置。股价基本反映了业绩反转，后面要看业绩增长了。在两三年的快速修复期之后，估计利润会回归10%左右的历史增速。

2.峨眉山A：仙域佛国

峨眉山是中国四大佛教名山之一，与山西五台、安徽九华和浙江普陀诸山齐名于中外。

公司主营四川峨眉山风景区，主要收入为客运索道41%、门票26%、宾馆酒店服务18%。

公司历史业绩增长缓慢，基本在2亿上下，2023年已经恢复到疫前水平。

风险角度看，经营活动现金流三年总和 57.7%，数据优秀；公司无商誉、无大股东质押、无高管大股东减持。公司风险指标整体良好，无大风险。

经营层面看，营业收入三年平均增长速度：22.8%；扣非净利润三年平均增长速度：82%，成长性优秀。

最后看估值情况，目前市值75亿，对应近33倍市盈率，市净率2.99倍，整体估值处于高位区。

小结：

目前利润略高于2019年，但股价比2019年上涨120%，估值已经不低。公司疫情前就没表现出成长性，未来的成长又在哪里？

3.天目湖：观一湖而知江南

江苏天目湖山水园景区是国家AAAAA级旅游景区，也是天目湖诗意天成的精华，精致山水的代表。

公司依托江苏溧阳天目湖，经营天目湖山水园35%、南山竹海28%、御水温泉11%、天目湖水世界等景区3%，酒店20%，旅行社3%等业务（为2019年占比）。疫情前业绩稳定增长，上市三年利润复合增长21.6%。

风险角度看，经营活动现金流三年总和 106%，公司无商誉、无大股东质押，最近一年高管大股东减持7.02%，什么情况？

经营层面看，营业收入三年平均增长速度：28.58%；扣非净利润三年平均增长速度：7242%，业绩反转。

最后看估值情况，目前市值接近40亿，2023年预告中值1.48亿利润对应27倍市盈率，高于上市以来33%的时间。

小结：

2023年净利润1.4-1.55亿元，恢复至2019年的113-125%；股价较2019年末上涨21%。股价基本反应业绩反转预期。

公司区位优势显著，主力产品山水园、南山竹海、御水温泉在长三角地区有一定的稀缺性。未来几年陆续有新项目投入运营，包括南山小寨二期、御水温泉（一期）改造、动物王国项目。

4.祥源文旅：碧峰峡大熊猫+凤凰古城+黄龙洞

2023年，公司完成收购四川雅安碧峰峡，并通过置换方式将控股股东在黄山、齐云山、湖南凤凰古城的旅游目的地酒店及配套资产置入上市公司。现有“齐云山、碧峰峡”两个文旅度假区。

碧峰峡为国家5A景区，公司管理运营野生动物世界、中国大熊猫保护研究中心碧峰峡基地门票及景区配套设施。

黄龙洞是张家界武陵源核心景区之一，祥源打造田园牧歌广场、黄龙音乐厅、音乐秀《烟雨张家界》等产品，还运营百龙天梯。

湖南凤凰古城被誉为“中国最美丽的小城”，祥源依托景区从事沱江游船运营，凤凰古城熊公馆、万寿宫客栈运营，标杆项目《湘见·沱江》。

公司这两年业务变化比较大，历史业绩已经没有参考性了。

最后看估值情况，目前市值接近65亿，2023年利润对应43倍市盈率。

小结：

公司百龙天梯、黄龙洞和凤凰古城资源禀赋较好，碧峰峡大熊猫名片也有一定吸引力。根据wind一致预期，公司2024-2025年净利润分别为2.02/2.54亿，同比增长32%/26%，对应PE分别为33、24倍。

你觉得这个业绩增速和估值的匹配度如何？

5.九华旅游：佛教四大名山之一

九华山与山西五台山、浙江普陀山、四川峨眉山并称为中国佛教四大名山，以地藏菩萨道场驰名天下。

公司经营九华山风景区内的核心资产，包括索道缆车43%、旅行社32%、酒店30%、客运19%。疫前业绩增长平稳，五年利润复合增长率12%。

风险角度看，经营活动现金流三年总和93%；公司无商誉、无大股东质押，最近一年高管大股东减持2.7%。整体风险不大。

经营层面看，营业收入三年平均增长速度：32%；扣非净利润三年平均增长速度：9769%。2023年预告收入7.23亿元，归母净利润1.75亿元，为历史最好水平。

最后看估值情况，当前市值44亿，2023年利润对应25倍市盈率。

小结：

九华山凭借名川大山资源+丰富禅宗文化资源+较高的性价比，成为热门名川大山景点。19年末到现在股价上涨了70%，已反应了业绩预期。疫情前，5年复合增长率仅12%，25倍市盈率估值属于合理略偏高。

6.丽江股份：彩云之南的柔软时光

云南丽江是世界知名的旅游目的地，著名景点有丽江古城、玉龙雪山、泸沽湖、茶马古道等。

公司是丽江地区唯一的A股上市公司，主营业务为索道（玉龙雪山索道等）48%、酒店24%、印象演出17%。

历史业绩一般，2017年开始下降，2023年业绩已恢复到疫情前水平。

风险角度看，经营活动现金流三年总和 83%，公司商誉1.09%，可以忽略，无大股东质押，无高管大股东减持。整体风险不大。

经营层面看，营业收入三年平均增长速度：30%；扣非净利润三年平均增长速度：136.6%，成长性优秀。

最后看估值情况，总市值60亿左右，对应26倍市盈率，十年估值分位53.66%。

小结：

2023年业绩比2019年增长10%，股价2019年末至今接近翻倍。丽江作为老牌景区算比较成熟了，如果仅依靠行业自然增长，公司未来增速有限。

7.桂林旅游：桂林山水甲天下

公司是桂林市最大的上市旅游企业集团，主营景区旅游54%、漓江游船24%、漓江大瀑布饭店16%。公司历史业绩波动较大，成长性一般，2023年扭亏。

风险角度看，经营活动现金流三年总和 -17.76，数据很差；公司商誉1.48%，占比很小。大股东质押37.97，占比较高，最近一年高管大股东无减持。

经营层面看，营业收入三年平均增长速度：45.7%；扣非净利润三年平均增长速度：-4.5%，恢复的一般。

最后看估值情况，37亿市值对应225倍市盈率，历史最高水平对应46倍市盈率。

小结：

前面看了这么多公司，丽江是恢复的最差的，2023年业绩仅恢复到2019年的29%，股价却涨了50%。

8.张家界：三千奇峰，八百秀水

公司是张家界市唯一的旅游上市平台，主营：旅游客运43%，旅行社18%、杨家界索道16%、宝峰湖景区12%、观光电车8%，酒店3%。

公司历史业绩大多在1亿以下，且波动较大。2023年预告亏损：1.95-2.5亿元，营业收入4–4.5亿元。公司解释亏损是因大庸古城公司折旧摊销、财务费用、计提资产减值损失导致。

前面还是丽江业绩恢复的慢，没想到还有更差的，不但业绩亏损，股价却比2019年涨了40%，感觉没看的必要了。

9.长白山

长白山在《山海经》称不咸山（即神仙山），唐称太白山，是满族的发祥地，为清代“圣地”主峰因多白色浮石与积雪而得名，素有“千年积雪万年松，直上人间第一峰”的美誉。

公司拥有长白山北、西、南景区交通运营线路的独家经营权、聚龙火山温泉独家运营权，主营：客运68%、酒店22%、旅行社5.5%。

历史利润多在1亿以下，基本没有成长性。2023年利润创新高。

主要得益于行业复苏，叠加冰雪游热度提升，公司收入、利润指标全面超过2019年，2023年利润比2019年增长80%，但股价比2019年末上涨了170%。总市值65亿对应估值为47倍市盈率，不值。

10.三特索道：华山索道+千岛湖索道+梵净山景区

公司业务以风景区客运索道运输服务为主（76%），辅以景区门票（17%）、酒店餐饮、旅行社、温泉等业务。先后投资、建设、经营了20多个索道和景区，包括陕西华山索道、浙江千岛湖索道、贵州梵净山景区、海南猴岛景区、东湖海洋乐园等。

公司历史业绩也没什么看点。2023年预告净利润1-1.5亿，也算历史最高水平了。

小结：

公司在疫情期间陆续退出亏损项目，2020年退出柴埠溪、崇阳旅业、武陵项目，2022年退出保康项目。西拉沐沦景区已进入退出谈判阶段。少亏就是赚。梵净山索道、华山索道等核心项目质量不差，还有海南猴岛、珠海景山等潜力项目。

目前30亿市值，预告利润中值对应24倍市盈率，估值合理偏高吧，就看公司业务重组后的效果了。

11.西藏旅游：中国最后一片圣洁净土

公司主营景区服务76%、旅游服务15%、旅游商业5%。运营的景区主要分布于西藏林芝（营收占78%）和阿里地区，林芝地区有雅鲁藏布大峡谷、苯日、巴松措景区等，阿里有冈仁波齐、玛旁雍错景区。雅鲁藏布大峡谷、巴松措景区为国家5A级景区，冈仁波齐、玛旁雍错景区为国家4A级景区。

公司历史业绩亏的时间比赚钱的时间多。雅鲁藏布大峡谷、和阿里都有称为世界级旅游IP的潜力，但就目前来看，公司规模还是太小了。市值27亿对应历史最高盈利依然高达百倍市盈率。除非基本面有重大变化，不然不值得看。

12、中青旅：江南乌镇 + 古北水镇

公司是综合旅游服务商，控股股东为中国青旅集团，三大旅行社之一，主营IT产品销售与技术服务（40%/创格监控分销、风采科技福彩业务）、整合营销服务（23%/原会展业务）、景区经营18%、旅游产品服务13%，酒店业务4%。管理运营乌镇、古北水镇和濮院三个景区。乌镇为“文化+会展”小镇向，是世界互联网大会永久会址；古北水镇秉持“长城+”战略，打造特色休闲国际旅游度假目的地。

公司历史业绩稳定增长，疫情前五年利润复合增长率9%。

风险角度看，经营活动现金流三年总和 13.44%，数据较差；公司商誉0.78%，可忽略。无大股东质押、高管大股东无减持。整体风险不大。

经营层面看，营业收入三年平均增长速度：-2.16%；扣非净利润三年平均增长速度：-6.28%，业绩还在爬坑。

最后看估值情况，目前80亿市值对应41倍市盈率。市净率1.25倍，处于历史平均低位区。

小结：

2023年利润为2019年的34%，股价较2019年下跌9%。如果未来利润能恢复2019年水平，目前市值对应14倍市盈率，但疫情前5年复合增速仅9%，关键还是要看有没有新增长点。

13、云南旅游：昆明世博园

公司前身为昆明世博园的运营管理机构，主营：旅游文化科技（62%/园区策划、设计、工程等）、交通运输18%、景区经营16%。顶着旅游的明做建设的业务。

疫情前的成长性一般。2018年大增来源于转让子公司股权取得投资收益，同时收购了云南省国旅。23年继续大亏。

14.曲江文旅：西安大唐不夜城

公司是西安曲江管委会旗下公司，运营管理“西安大雁塔-大唐芙蓉园”、西安城墙景区、大明宫国家遗址公园等5A级景区。主营景区运营管理65%、酒店餐饮21%、体育项目10%、旅行社3%。

公司历史业绩波动比较大，成长性基本没有。

预告23年归母净利润1700~2300万元，现在市值41亿，对应200倍市盈率。

15.宋城演艺：全球主题公园集团十强

公司演艺领域的龙头，已经开业的项目包括《宋城千古情》营收占比29%、《丽江千古情》18%、《三亚千古情》14%、《桂林千古情》10%、《九寨千古情》3%、《张家界千古情》、《西安千古情》等。

19年之前，5年以及十年的利润复合增长率都达到30%。预告2023年营收18.5至20.5亿之间，预计利润为亏损0.97亿至1.82亿之间，不考虑花房集团减值，实现净利润7.5亿至9亿之间。

风险角度看，经营活动现金流三年总和 169%，优秀。公司商誉0.02%，可忽略。大股东质押13.66%，占比不大，最近一年高管大股东无减持。整体风险不大。

经营层面看，营业收入三年平均增长速度：57.5%；扣非净利润三年平均增长速度：134%，业绩恢复不错。

最后看估值，目前280亿市值，不计减值影响，对应34倍市盈率，十年估值分位大约45%。

小结：

公司是优秀的民营演绎公司，成长性来源于异动扩张。疫情和花房减值对公司最近几年利润受影响很大，但两个减分项都基本消失了，未来业绩大概率恢复增长。

19年末至今股价下跌了36%，假设利润恢复至13亿，目前市值对应22倍市盈率估值。

16.岭南控股: 旅行社龙头

疫情前业绩连续4年稳定增长，三年复合增长率23.6%。2023年扭亏为盈，主营旅行社运营66%、酒店经营28%。

风险角度看，经营活动现金流三年总和 -1.71%，数据很差；公司商誉2.96%，占比很小，影响可忽略。公司无大股东质押，最近一年高管大股东减持1%。现金流差和疫情有关，23年已经开始修复，其他风险不大。

经营层面看，营业收入三年平均增长速度：15.83%；扣非净利润三年平均增长速度：11.99%，2023年业绩快速改善。

最后看估值情况，目前市值60亿，2023年利润0.69亿，对应87倍市盈率，2019年利润对应23倍市盈率。

小结：

公司主营旅行社和酒店，受益商旅、出行全面复苏，公司实现营收34亿元，利润0.69亿，营收恢复到2019年43%，利润恢复26%，但股价比2019年末上涨了25%。目前估值偏高，假设未来两年业绩保持100%增速的恢复速度，且股价不涨，两年后估值合理。

17.众信旅游：跨境旅游龙头

公司2017年前业绩平稳增长，疫情前两年大幅下降，疫情期间基本亏完了老底。2023年预计盈利2300~3450万。

风险角度看，经营活动现金流三年总和 -49.36%，数据很差；公司无商誉、无大股东质押，最近一年高管大股东减持1.11%。风险还是在现金流，23年小幅转正。

经营层面看，营业收入三年平均增长速度：85.76%；扣非净利润三年平均增长速度：-44.29%，只能说疫情的坑太大了。

最后看估值情况，当前市值70亿，假设2023年利润0.3亿，对应230倍市盈率，对应2019年的利润为100倍市盈率，对应2017年2.33亿的历史最高利润为30倍市盈率。

小结：

公司为出境游旅行社业务龙头，2019年出境游批发业务占比71%，疫情期间出境游完全中断，能活下来都不错了。

2023年预告营收30-35亿元，归母净利润2300-3450万元，扣非净利润800-1200万元。营收恢复到2019年的25%，利润恢复43%，股价较2019年末上涨10%。即使未来两年都保持100%增速，且股价不涨，对应估值依然高达60倍市盈率。