2011年之前，PE>股价，PE下降，股价上涨；2011年之后，股价>PE，股价增速大于PE增速。

其实，这一次的市场预期降温，主要是和营收增速放缓有关。

从2004年至2013年的营收增速、净利润增速数据来看

2011年以前，营收增速保持在30%至40%之间，而2011年以后，营收增速进入换挡增长期，增速下滑至10%-20%之间

虽然净利润增速仍然高于营收增速，ROE不断提升，但是，事实告诉我们，市场对于营收增速的反应，常常会过激

但是，也正是有这样的PE调整，才会给坚持价值投资者入场机会

假如，在2011年末和2012年初，以27倍至30倍PE进场（当时的ROE为24.29%，ROIC是22.25%）

持股至今的话，收益也相当可观。

任何一家企业，总是会经历成长期到成熟期的转变，那么，面临增速换挡，它又会怎么办？

果然，2014年至2017年，ROE、ROIC下降，ROE从29%下降至18.6%，ROIC从27%下降至16%。

这一阶段，销售净利率稳定，权益乘数上升，从1.4上升至1.53，主要原因是借款增加用来并购。

总资产周转率下降，从1.34下降至0.93。

因此，导致ROE下降的主要原因是，总资产周转率的下降。

具体来看，是应收账款周转率下降的幅度较大。

其中，应收账款周转率从34.48下降至21.65，存货周转率从2.44下降至2.15。

通常，应收账款周转率下降叠加存货周转率下降，这是一个危险信号

出货慢，应收账款回款慢，营运资金被大量占用，话语权削弱。

2014年至2016年，云南白药的净营业周期变长，分别为91天、90天、95天、111天。

特别是2017年，经营活动现金流净额11.56亿元，远低于净利润31.32亿元，主要原因还是应收账款和存货的增加。

想要整明白云南白药这一阶段的经营状况到底发生了什么，并且预判未来的可能性，必须要对应收账款和存货做个细致分析：

先来看存货——存货结构主要以库存商品为主，逐年增加，2014年至2017年，库存商品占存货比例分别为34%、37%、49%、65%

2015-2017年，其并未对存货增加的原因做详细解释，仅在2014年的年报中提到：存货的增加主要是商业存货（流通业务）的增加

因此，对应收入结构来看，这些库存商品大概率是医药流通业务的药品。

既然存货主要是因为流通业务导致，那存货占总资产比例、周转率如何，我们与同期流通行业药企对比

预知后续，且听下回分解

不构成任何投资建议，股市有风险，入市需谨慎