文/曦一

编辑/渔夫

来源/万点研究

近期，货拉拉在港交所更新申报稿，并披露2024年中期业绩，联席保荐人为高盛、美银证券、摩根大通。由于可赎回可换股优先股存在，所以截至2024年6月30日，货拉拉处于资不抵债的状态。即货拉拉总资产为 27.28亿美元的情况下，其负债总额高达53.64亿美元。

若成功上市，货拉拉可赎回可换股优先股将转换成普通股，其资不抵债的状态将逆转。但如果货拉拉未能成功上市，会怎么样？

另外，货拉拉尽管报告期内业绩连续增长，但员工人数却呈下降趋势。

资产负债表，数据来源：申报稿

业绩增速能否保持？

虽然偶尔能看到货拉拉出海加速的报道，但货拉拉2021年至2023年以及2024年上半年（下称“报告期”）大多数收入还是来自境内。货拉拉报告期内营业收入分别为8.45亿美元、10.36亿美元、13.34亿美元、7.09亿美元，其中境内收入占比分别为89.1%、90.4%、91.2%、90.7%。

货拉拉境内收入主要由三块构成。这三块分别是货运平台服务、多元化物流服务、增值服务。

业务摘要，数据来源：申报稿

货运平台服务主要指，通过在线平台匹配及履行商户和司机之间的货运交易。收入主要来自司机会员费及司机履行完运输订单后向其收取的佣金。该业务为货拉拉最大的收入来源，报告期内相关境内收入分别为4.09亿美元、5.66亿美元、7.78亿美元、3.8亿美元。受货拉拉模式变化影响，自2022年起，该业务佣金收入占比超过司机会员费。

货拉拉多元化物流服务主要包括，为大型企业商户履行运输订单，并通过在线平台提供其他辅助服务；履行个人用户或企业商户提出的零担运输订单；搬家服务等。

值得一提的是，货拉拉因为佣金被有关部门列入重点计划。比如，安徽省交通运输厅2024年7月公布《2024年1-6月份省厅交通运输重点工作完成情况》。其中谈及，组织货拉拉等平台公司召开了约谈提醒会，督促企业落实主体责任，切实降低过高抽成比例，保障司机和乘客合法权益，促进企业合规经营。

此前2023年11月23日，交通运输部举行例行新闻发布会。交通运输部运输服务司副司长韩敬华在会上表示，为扎实推进货车司机权益维护和服务保障，交通运输部采取一系列措施。其中包括，推动降低货运平台企业过高抽成。督促货拉拉、快狗打车、滴滴货运等主要互联网道路货运平台企业降低过高抽成比例或会员费上限，保障货车司机合理劳动报酬。

《2024年1-6月份省厅交通运输重点工作完成情况》摘要，数据来源：安徽省交通运输厅

另外，2023年11月3日，交通运输新业态协同监管部际联席会议办公室约谈货拉拉，并对满帮集团、滴滴货运、快狗打车等平台公司进行了提醒。约谈针对货拉拉在经营管理方面存在的突出问题，要求货拉拉立即落实约谈要求，采取针对性措施，确保全面整改到位。约谈强调，各平台公司要进一步健全企业经营决策机制和客服体系，畅通司机利益诉求渠道，完善处理机制，切实保障司机合法权益。

在此背景下，货拉拉对于司机的会员费和佣金会受到怎么样的影响？

约谈摘要，数据来源：交通运输部官微

货拉拉的增值服务则包括车辆租售服务，以及向司机提供的一系列其他增值售后服务，例如能源服务和信贷解决方案等。

2024年5月，货拉拉推出最高额度20万元的借款产品“圆易借”，并与持牌金融机构如马上消费等展开合作。但圆易借上线不足半月，货拉拉就下架了APP内的借款入口。据彼时媒体报道，货拉拉给出的解释是“系统进行维护升级，具体上线时间等待通知”。

需要指出的是，货拉拉在近期更新的港股申报稿中表示，“为更专注于我们的核心业务，我们已终止在线小额信贷解决方案服务，且不会以任何形式开展该等服务。”

经营利润方面，货拉拉2021年至2023年以及2024年上半年分别为-6.61亿美元、262.9万美元、3.22亿美元、1.78亿美元。其中2023年和2024年上半年的同比增速分别为12159.11%和39.13%。

利润表摘要，数据来源：申报稿

推动货拉拉经营利润扭亏为盈的主要力量之一为，销售及营销开支的减少。报告期内，货拉拉销售及营销开支分别为6.73亿美元、1.98亿美元、1.79亿美元、8602.5万美元。其中2023年相较2021年减少了约4.94亿美元，下降约73.39%。货拉拉销售及营销开支包括商户折扣及司机推荐费、在线及线下促销及广告开支、员工成本等。其中商户折扣及司机推荐费指，货拉拉的货运平台服务向商户提供的折扣，及向将新司机推荐至平台的司机推荐费。在线及线下促销及广告开支则是指在线广告及线下品牌推广（如贴图营销）的开支。

这里有一个疑惑，若有“新玩家”进入或“老玩家”发力，货拉拉是否需要提高折扣和宣传力度？从消息层面来看，2024年4月，即时配送平台UU跑腿宣布推出旗下专业的同城拉货平台——UU货运，致力于为用户提供整车送货、大小件快送等一站式的货运服务。据北京青年报7月报道，UU货运作出了“会员费不高于同行的一半”的承诺。UU跑腿品牌创始人乔松涛表示：“佣金方面，我们承诺未来一年内不超过5%，十年内不超过10%。我们的逻辑是低毛利率运营，把利润全部让出去。”

另外，滴滴和顺丰APP上均有货运服务的选项，既有整车也有零担。并且，滴滴和顺丰APP上也均有搬家服务。

UU货运

需要指出的是，申报稿显示，平台上的司机并非货拉拉的员工，货拉拉视平台司机为独立承包人。关于这块有一项风险提示，即尽管货拉拉认为根据现行的中国法律法规，货拉拉毋须为于平台上运营的司机缴纳社会保险及住房公积金，但货拉拉无法保证该等法律法规未来不会发生变动。倘发生该等变动且货拉拉须为司机作出该等供款，则可能对货拉拉的经营业绩及财务状况产生不利影响。

另外，货拉拉在业绩增长的情况下，其员工人数却呈下降趋势。2022年至2023年以及2024年上半年的各期期末，货拉拉员工人数分别为10718人、10152人、9754人，2024年6月30日相较2022年12月31日减少964人。

从细分来看，货拉拉2024年6月30日销售、营销及业务发展的员工人数为5536人，相较2022年12月31日减少986人。并且，货拉拉2022年销售及营销开支中的员工成本为 2992.6万美元，相较2021年减少49.59%。

那么，在有关人员减少的背景下，货拉拉业绩增速能否保持？

员工人数摘要，数据来源：申报稿

此次港股IPO，货拉拉虽然没有在目前的申报稿中列出具体的数据，但其拟募投项目包括，“将用于在未来三至五年进一步投资于研发，以持续开发及提升我们的技术基础设施，因为技术是本公司以及驱动货运的核心要素。”

但货拉拉研发人员人数却呈下降趋势。2024年6月30日，货拉拉研发人员为1593人，相较2022年减少232人。

据招股书显示，截至目前，货拉拉完成多轮融资，吸引到了一些知名的大型投资公司的青睐。不过，部分评测机构认为货拉拉近年估值“缩水”。比如，在2024年胡润全球独角兽榜单中，货拉拉的估值相较2023年缩水27.78%。

胡润全球独角兽榜摘要，数据来源：胡润百富官网

资产负债表方面，截至2024年6月30日，货拉拉总资产为 27.28亿美元的情况下，其负债总额高达53.64亿美元。主要原因是，货拉拉可赎回可换股优先股多达46.91亿美元。

根据约定，货拉拉若成功上市，这部分可赎回可换股优先股将不再分类为负债，而将分类为权益。货拉拉资不抵债的状况将瞬间逆转。

但若货拉拉未能成功上市，则其情况值得探究。

根据协议，货拉拉在提交上市申请后，有关赎回权不再可行使。不过，若IPO遭撤回、拒绝或失效，或货拉拉未能于首次提交日期起计24个月内完成合资格上市，则有关赎回权恢复可行使。

那么，如果对方行使赎回权，货拉拉会受到怎么样的影响？

赎回权摘要，数据来源：申报稿

股权架构方面，货拉拉拟在上市完成后采用不同投票权架构，即分AB股，其中A类股行使十票的权利，B类股则行使一票的权利。对此，货拉拉在申报稿中表示，这样做是为了让创始人周胜馥对本公司行使投票控制权。

值得一提的是，2021年3月至2022年12月，周胜馥分别对外转让货拉拉的部分股权，交易对价合计1.65亿美元。并且，2023年2月，货拉拉以6572万美元向周胜馥回购114.16万股，单价为每股57.57美元。据此计算，周胜馥已经“套现”约2.31亿美元。