“存款搬家”仍在推演

回顾过去十年，2014-2019年期间居民部门“存款搬家”现象较为活跃。2020年后，受疫情影响，居民对收入的预期有所下滑，市场情绪较为悲观，居民存款出现明显回升。今年4月以来，受禁止手工补息的影响，“存款搬家”现象再次出现。演绎至今，随着9月底一揽子刺激政策出台，股票市场出现反弹，风险偏好回升，存款搬家现象又出现一些新的特点。

2015-2019年间，存款搬家更多是为了追求更高的资产收益。2014到2016年间，股票市场也曾出现明显反弹，且同期存款基准利率多次下调，叠加CPI当月同比维持在2.5%附近波动，货币贬值的担忧加剧，将财产存入银行的性价比走低，存款规模减少。

2020年疫情后，受收入预期下滑及居民疫后“疤痕效应”短期内难以消除的因素影响，居民储蓄意愿明显增加。根据央行公布的《城镇储户问卷调查报告》，居民选择更多储蓄的占比从2019Q4的45.7%震荡上升至2024Q2的61.8%（数据最高值），仅在2024Q3小幅回落0.3pct至61.5%。近几年间，居民部门在消费、储蓄和投资等方面的意愿出现了结构性的变化。

今年的“存款搬家”现象大致可以分为两个阶段：第一阶段是，债券收益率走高而存款利率持续下调，居民逐渐存款向理财、基金转移。第二阶段是9月底以来，股市回暖，多资产配置资金开始向股票市场投资。

4月8日，全国市场利率定价自律机制发布《关于禁止通过手工补息高息揽储 维护存款市场竞争秩序的倡议》，明确“即日起，银行不得以任何形式向客户承诺或支付突破存款利率授权上限的补息。此前违规做出的补息承诺，在付息日一律不得支付。银行应立即开展自查，并于2024年4月底前完成整改”。

规范手工补息限制了大型企业“低贷高存”的空转套利机会。同时，央行货币宽松政策也推动存款利率不断下调。在存款降息潮背景下，居民和企业存款收益趋于下降，银行理财、货币基金、保险产品等的优势显现，部分居民和企业存款转化为金融产品投资，“存款搬家”现象再次显现。截至2024年三季度，金融机构新增人民币存款金额共计16.6万亿元，较2023年同期少增5.9万亿元。人民银行在《2024年第一季度中国货币政策执行报告》中有指出，表内存款和表外资管产品等各类资产相互间的回报率会出现变化，影响居民风险偏好和投资行为，居民会相应调整资产配置，这也是影响居民存款占比的重要因素。

9月24日以来，在一揽子刺激政策提振下股市回暖。为追求更高的风险资产收益，部分居民将存款投资于股票市场。受国庆节前一系列刺激资本市场的政策提振，股市浪潮进一步推动了“存款搬家”现象。10月8日（节后首个交易日）工行银证转账指数高达52.04，体现散户对股票市场投资的热情。该指数于10月24日停止更新，最后数据10月17、10月18日分别为0.43和0.42，在股市节后低迷后再度转正。10月21日货币ETF单日净流出4166亿元（10月16日为增加7061亿元），也指向散户存款搬家规模扩大。

逻辑上讲，存款搬家会导致银行负债流失，为补充负债缺口，大行会选择在一级市场募集存单。从近期存单利率的反弹可以看出，当前存款搬家的现象仍在推演。同时股市反弹，也吸引了非权益类基金的资金入场，导致部分债券型、货币型基金被赎回，存单配置需求降低，进一步将存单利率维持在相对高位，这也限制了债市短端利率的下行空间。

近期股债跷跷板效应较为显著，但股票市场更为复杂，且对细分产业领域的政策更为敏感，盘中变化难以预测，交易策略不能仅依靠对股市的判断。此外，当前股债跷跷板的行情也侧面反映债市缺乏自身交易主线，接下来仍需继续关注股市的变化。

但最终股债交易的核心是经济基本面。从十月以来高频数据来看，前期一揽子刺激经济的增量政策落地，消费、地产等领域边际修复，本周内将公布的10月PMI数据或能对经济的修复进一步验证。策略上，受政策刺激下宏观数据的边际改善以及股市风险偏好的回升的影响，债市投资仍需保持谨慎。

朱德健 SAC：S0360622080006

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