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中国权益资产重估，反弹成市场主旋律

不同于过去三年国内权益市场疲弱的走势，中国权益资产在9月开始走向重估之路，各类宽基指数上涨超过20%，创业板甚至从底部反弹了67%，牛熊的转换似乎是在瞬间完成的。但市场缘何上涨？集聚的赚钱效应后，下一步权益资产路在何方？

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政策打响反弹“第一枪”，事情正在发生变化

近期超预期政策组合拳聚焦于货币、房地产、资本市场等领域，有助于改善流动性，提振市场信心及风险偏好。本轮政策放松从三方面改善市场预期：一是体现中央呵护资本市场和房地产市场的重大决心；二是正视当前经济存在的客观压力9月政治局会议对经济环境的判断更为严峻。三是继续给予市场未来充分的政策预期，尤其是财政政策是未来市场期待的核心领域。

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随后“预期加强预期，资金加强资金”

政策是风险偏好提升的“锚”，随着政策的变化，市场上涨的过程中乐观预期开始自我实现，不少指标突破历史新高。而换手率突破阈值的背后，或许反映了增量资金密集入市的现状，以及流动性矛盾在短期内激化的现实。踏空增量资金成为市场加速上涨的“推手”，更进一步加剧了场外资金和场内资金的矛盾。

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未来行情如何走？关注散户加杠杆倾向以及ETF申购力量

回顾2014-2015年的牛市行情，在资金行情的正反馈机制下，大量杠杆资金在2015年 3-6月涌入权益市场，自然人投资者成为了加杠杆的主要载体。目前自然人账户保有量已达到3.25亿户，虽然新开户量级可能达不到此前的高度，但焦点可能不在于此，自然人投资者账户重回活跃状态或是未来跟踪重点。

此外，上一轮牛市更多是以自然人投资者为主的场外配资加杠杆，本轮自然人的作用虽不可或缺，但不可忽略的是机构定价权也明显增强，其中核心ETF规模变化以及外资配置倾向或是本轮行情关注重点。外资前期Short China策略较为拥挤，A股也有望迎来新一轮涌入。

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未来行情如何走？估值角度仍然有理由看好中国股票

A股最近的市场反弹凸显了低估值、投资者仓位清淡和有利政策催化剂的影响。虽然经历了一波波澜壮阔的反弹，但当前A股的绝对估值水平，依然处于全球较低的水平。从股债性价比角度出发，沪深300股息率相对于十年期国债收益率的差值依然处于历史高位水平。股债性价比的高位，往往意味着在中长期权益资产的性价比依然较高。

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未来行情如何走？从历史中寻找答案，即使是牛市也会有波折

回顾过去四轮大牛市行情，行情总是“有急有缓”。第一阶段随着情绪的变化，确认底部后出现反弹；第二阶段出现犹豫，特别是前期暴涨后会出现“倒车接人”的现象；而在第三阶段达到疯狂。目前无论市场是反弹，亦或是牛市，如此快速的上涨后，波动性必然会加大。

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讨论市场是否能进入牛市，关键还是对基本面的判断

以史为鉴，在全球9次情绪反转的案例中可以看到，暴涨多出现于危机模式下的暴跌之后，且大涨更多是基于对前期非理性杀估值部分的修复，但要回补前高还需要更多信息支持。形成中期趋势的关键，是在于后期基本面修复的趋势，如若基本面趋势没有发生变化，最终市场仍然会回到偏弱的通道中。

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中国经济缓慢修复，需要观察政策的落地情况

从历史上看，行情的演绎规律是“先修复估值、再看基本面”，在底部初期市场会观察政策力度的强弱，基本面的情况与市场会出现一定程度的脱敏，后续需要观察政策的落地情况。数据显示，9月中国制造业PMI回暖，价格指数整体回升，但服务业景气度回落。而高频数据上，100大中城市成交土地面积继上月转正后9月继续小幅修复，然而需求端9月再度在负区间下探，确定性的修复还需要观察“924新政”对房地产的影响。

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下一个窗口，关注赤字 → 财政 → PPI → ROE的传导！

短期极致的行情演绎传递的信号是“政策有底，市场有锚”，但长期市场演绎的逻辑是“ROE的持续改善”。未来的核心还是要关注财政发力的力度，10月8日国新办新闻发布会继续释放积极信号：“系统落实一揽子增量政策，扎实推动经济向上结构向优、发展态势持续向好有关情况”。下一个观察的窗口或许是10月的人大常委会，12月的政治局会议，以及中央经济工作会议。

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