政府债务的另一半（二）：财政盈余的危害性

（学之智经济原创）

之前文章谈到，从部门经济的角度来看，政府部门必须保持财政赤字才能维持经济稳定，这意味着政府的债务规模扩大成为必然。现代经济是债务推动型经济，债务在很大程度上支持了经济的增长和运行。从经济部门属性来看，只有作为公共部门的政府部门具有承担赤字和净债务的能力，而作为市场部门的企业部门和居民部门产生持续性赤字和净负债就会破产，经济运行将出现风险。其核心原因在于政府可以凭借主权信用发行国债和货币，只需要维持主权信用稳定，不需要以政府资产作为抵押，更不需要满足债务小于资产这个前提条件，即可以承担净债务和赤字。而市场主体不具备这样的能力，不但不能发行流通货币，而且必须满足债务小于资产这个硬性条件，否则将因资不抵债而陷入困境，即难以承担净负债和赤字。

传统经济学认为，当税收政策和财政支出预算保持不变的情况下，如果产生了财政盈余，那么就意味着经济繁荣。他们认为，由于税收政策没有改变，财政收入的增加主要来自于经济增长带来的税基扩大，那么政府财政收入也会相应增加，并且财政盈余表明国家在经济上有所积累，这是经济繁荣结下的果实。然而，从部门经济资金流量平衡的角度而言，这种观点是错误的，并且经济实践也证明了其错误性。在本公众号之前多篇文章详细讨论了1930年代经济大萧条、1990年代日本房地产泡沫破灭、2008年国际金融危机之前出现财政盈余现象，充分证明了财政盈余存在危害性，其核心原因就在于政府部门盈余必然导致市场部门赤字。

在1930年代经济大萧条之前，美国出现了历史上持续时间最长的一轮财政盈余，这是极其危险的现象。

1920年代被视为美国经济繁荣时期，从1920年到1930年连续11年产生财政盈余，意味着市场部门持续性资金净流出。由于经济繁荣促进市场预期向好，金融机构乐于扩大信贷投放，居民、企业等市场主体得以从金融机构获得借款，以此弥补持续性资金净流出。信贷的增长意味着市场部门负债的增加，实体经济债务压力持续加重，逐渐积累风险。经济繁荣时期资产价格也在上涨，形成了资产增值效应，掩盖了负债增长的风险。这是资产负债表扩张过程，资产的扩张为负债增长形成有效支撑，负债的扩张为市场部门提供流动性，以此支撑市场部门赤字和政府部门盈余。

然而，1925年之后各项宏观经济指标显示市场需求扩张放缓，很多实体经济运行指标出现下行，经济繁荣状况已经开始衰减。当实体经济支撑力量减弱，经济的繁荣就停留在虚拟经济，资产价格呈加速上涨之势，资产泡沫越来越大。当1929年疯狂的股市出现暴跌，资产萎缩引发了债务违约，市场部门赤字风险就暴露出来。为了减少损失，金融机构显著收紧了信贷政策，市场部门难以获得弥补赤字所需的资金流动性。更严重的是，1929年和1930年美国政府仍然保持财政盈余，这让原本已经现金流枯竭的实体经济雪上加霜，经济大萧条难以避免。1933年罗斯福新政加大财政支出，政府部门从盈余状态变为赤字状态，依靠公共需求的扩大弥补市场需求的萎缩，市场流动性枯竭问题才得以缓解，萧条的经济才能够逐渐恢复。

数据来源：美国国会预算办公室、学之智经济

1990年代初日本房地产泡沫破灭之前，日本出现了现代经济史上最长的一次财政盈余，这与大萧条之前的美国有相似之处，日本不可避免地出现危机和衰退。

从1970年代中后期到1980年代，是日本经济增长的辉煌时期，政府部门获得了持续增长的财政收入。平衡财政理论认为，这是实现财政盈余的最佳时期，以弥补前期产生的财政赤字。于是，日本政府主动缩减财政支出规模，试图达成经济学理论要求的财政收支动态平衡的良好结果。1978年财政赤字达到阶段性顶峰，然后持续收窄，1987年之后产生持续性盈余，并计划从1990年开始摆脱财政对国债的依赖。财政盈余从1988年延续到1992年，持续了5年之久，这是一个极大的错误。

在财政持续性盈余时期，市场部门处于资金净流出状态，只能通过增加负债的方式从金融机构获得借款，才能填补赤字造成的资金缺口。80年代中后期正是日本房地产价格快速上涨时期，资产价格上涨形成了资产增值效应，推动资产规模扩大，掩盖了负债扩张和持续性赤字风险。然而，资产价格快速飙升形成了严重的资产泡沫，1990年之后房地产泡沫破灭，市场部门赤字问题暴露出来。很可惜，受新古典自由经济主义和平衡财政理论的影响，1990-1992年日本政府处于盈余状态，对于市场部门资金流动性枯竭的危害性认识不足。经历过多年经济萎靡现实的毒打之后，日本政府逐渐意识到只有扩大政府赤字，才能保持经济社会的稳定，政府债务扩张是必然结局。

数据来源：OECD、日本内阁府、学之智经济

2008年金融危机之前，美国曾出现持续多年的财政盈余，被称为短暂的“克林顿繁荣”。后来的事情大家都很清楚，先后爆发了互联网泡沫破裂、次贷危机、国际金融危机。

从1990年代到21世纪前几年，美国再次出现持续多年的财政盈余，并且国际收支逆差逐渐扩大，这与大萧条之前以及日本房地产泡沫之前的情况非常相似。1990年代互联网技术快速发展，经济出现繁荣景象，促进财政收入自发性增长。从1993年开始，美国财政赤字持续收窄，1998年出现盈余，并且财政盈余一直延续到2001年。在这期间，市场部门处于赤字状态，只能通过增加债务的方式从金融机构获得派生货币，才能弥补资金缺口。资产价格上涨成为支撑市场部门赤字的关键，互联网泡沫逐渐吹大并且最终破灭，这成为次贷危机和国际金融危机爆发之前的一道“开胃菜”。

为了应对互联网泡沫破灭的影响，2002年之后美国政府部门不再盈余，而是处于赤字状态。然而，美国贸易逆差持续增长形成国际收支逆差，造成大量资金流出，国外部门处于盈余状态，并且政府部门赤字规模显著小于国际收支逆差，难以对冲国外部门盈余。根据笔者计算的美国政府部门+国外部门资金流量数据，从1996年到2008年一直保持盈余状态，持续了13年之久。这是非常危险的状态，意味着国内市场部门持续13年赤字和资金净流出。在这期间，风险暴露程度层层加重，首先爆发了互联网泡沫破灭危机，然后爆发了次贷危机，并演变为国际金融危机，还引发了欧债危机。从2009年以来的十多年时间里，政府部门+国外部门保持为赤字状态，美国经济才没有出现新的经济金融危机。

数据来源：美国国会预算办公室、美国经济分析局、学之智经济

2020年以来，为了应对全球经济衰退，主要国家都采用加大财政赤字的方式。这充分证明，财政赤字和政府债务扩张是应对突发冲击和经济衰退的有力工具。

历史的经验教训告诉我们，持续性财政盈余具有较大的危害性。从部门经济资金流量分析的角度而言，政府部门盈余必然导致市场部门赤字，实体经济将难以顺利运转。从流通货币供给的角度而言，政府部门拥有主权信用货币发行权，发行货币形成的政府债务不需要政府资产作为抵押，这是政府部门能够承担赤字和债务的先天性优势。市场部门不具备这个能力，债务扩张需要有资产作为支撑，资产不足就会触发破产，甚至引起金融危机或者经济危机。从财政收支性质的角度而言，持续财政盈余意味着有一部分财富被储存起来了，对经济发展形成了抑制。或者财政支出过少，提供的公共产品和服务不足；或者税收太高，市场主体税负加重。