来源：上海证券报

推出一周年后，美联储在硅谷银行危机期间推出的救市工具——银行定期融资计划(BTFP)于3月11日正式到期。

自去年底以来，有关BTFP沦为金融机构“套利工具”的质疑声愈演愈烈。美联储在今年1月公告，BTFP将按期于3月11日停止。

在此期间，纽约社区银行突发业绩爆雷，美国区域性银行再次被推上“风口浪尖”。面对这个新形势，美联储仍按计划收缩资产负债表。在BTFP落幕和区域性银行面临新问题的当下，市场流动性的隐忧重启。

流动性压力趋于上行

美联储数据显示，截至上周三，BTFP使用规模仍有约1640亿美元。市场人士表示，上述使用需求反映出，尽管融资状况较为稳定，但银行仍希望获得更高的流动性缓冲。

在分析人士看来，在美联储持续缩表、逆回购规模快速收缩、BTFP到期等因素影响下，美国货币市场流动性压力趋于上行。

光大证券首席经济学家高瑞东表示，基于流动性传导的过程，可从上、中、下游三个维度观察美国金融市场流动性。目前，美国金融市场上下游流动性相对稳定，但中游回购市场资金流动性较紧张。

其中的一大体现为，美联储隔夜逆回购协议(ONRRP)使用规模正在快速下降。美联储经济数据库FRED的数据显示，2022年底这一工具规模触及逾2.5万亿美元的峰值，目前已经降至5000亿美元以下。最新数据显示，3月11日隔夜逆回购协议使用规模为4787.28亿美元。

渣打中国财富管理部首席策略师王昕杰表示，目前逆回购账户和财政存款账户总额已经从3万亿美元左右的水平降至1万亿美元，未来流动性的释放能力下降。叠加此时美国财政部新发债券已经处于历史高位，未来受限于债务上限和到期，流动性账户新资金注入能力下降，整体金融流动性受到限制。特别是2023年应对银行业危机的BTFP到期之后，短期内的额外流动性下滑是一个风险点。

高瑞东表示，向前看，随着隔夜逆回购规模持续缩水，ONRRP作为“缓冲垫”对流动性的保护作用不断削弱，待金融机构存放在隔夜逆回购市场的资金耗尽后，美联储缩表带来的压力将转向银行机构的准备金，金融体系流动性可能进一步收紧。

美联储缩表进程受关注

在流动性面临考验的情况下，市场关注，美联储缩表何时进入“倒计时”。

中金公司研报认为，缩表和BTFP停止意味着流动性指标回落。当前美联储依然按照每月950亿美元缩表，且未来可能无法完全被逆回购释放对冲。综合美国财政部发债计划、美联储缩表步伐和货币政策路径，该机构测算，到二季度金融流动性指标可能转为收缩，从3月开始压力就可能显现，除非美联储缩表放缓，能起到部分对冲效果。

在1月举行的议息会议上，美联储主席鲍威尔“放风”称，将在3月的会议上讨论资产负债表的问题。按照美联储的安排，将在3月19日至20日举行议息会议，届时有关讨论将备受关注。

在本月初举行的2024年美国货币政策论坛上，美联储理事克里斯托弗·沃勒围绕量化紧缩发表观点。沃勒认为，美联储资产负债表“正常化”的内涵不仅在于总量上的缩减，更在于结构上的调整：一方面，希望美联储的MBS(抵押贷款支持证券)持有量降至零；另一方面，希望美联储提升短期国债占比。

考虑到隔夜逆回购所形成的“缓冲垫”，沃勒认为，美联储量化紧缩仍然存在空间。“目前隔夜逆回购协议设施的占用量超过5000亿美元，这些资金是金融市场参与者不想要的过剩流动性。”沃勒说，美联储有常设回购协议工具(SRF)，可以充当货币市场的后盾，这意味着准备金水平还可以被压得更低。

招商银行研究院认为，美联储降息和缩表或将同时进行。客观评估，考虑到美联储资产负债表总量缩减与结构调整的巨大数量级，沃勒的缩表设想将对全球金融市场造成深远影响。

“目前来看，美联储每个月缩表950亿美元的进程不会发生变化。展望未来，我们预期美联储将于6月开始降息，并于今年完成125个基点的降息，但是财政政策有可能会边际放缓。”王昕杰说。