说实话，我本人是比较喜欢医药企业的。小时候看电视，对神医“悬壶济世”、“救死扶伤”、“起死回生”的事迹非常的崇拜。于是上大学时，我选择的主专业是医学。后来因为医学学习时间太长以及养家糊口的压力，不得已放弃医学改投金融。在商业世界中大部分行业都没有好名声。赚钱的企业，大部分都免不了“唯利是图”的指责。但是唯有医药行业，可以完美地把赚钱和救人结合在一起。医药企业很赚钱，同时他们又把赚来的钱重新投入进去，为保护人类的健康不断开发新的药品。
但是喜欢是一回事，投资又是另一回事。之前我分析过恒瑞医药，并重点提示了医药投资的难点。然后有读者朋友留言，希望能分析一下百济神州。这篇文章，我们就来分析一下百济神州。
医药公司的核心能力
在进行投资时，我一直强调长期。这个长期一般来说要超过3年，但实际上时间并不固定，本质上要看影响趋势的力量发挥作用的时间。为什么我更关注长期呢？主要是短期的影响因素太多，很难分清主次，找不到逻辑关系。比如天气，长期看，我知道一年肯定有四季，而且是按照春夏秋冬的顺序循环。但具体到某一天，某个时刻，是刮风，还是下雨，温度是高还是低，我就无法确定。如果依据不确定的东西进行操作，成功的概率就会小很多。当然，如果有人可以像诸葛亮一样料事如神，那么，投资完全可以做短线。
对于一家医药公司，长期来看，核心的竞争力是什么呢？核心竞争力这个概念听起来很高端，实际上，只要我们从基本的常识和逻辑出发，按照第一性原理进行分析，就能得出答案。假设我们自己开一家医药公司，生产和销售药品。想要赚钱，必须让病人买药。想要让人买药，除了乌七八糟的旁门左道，根本上还是得药效好，吃了药真能管用。想要药品管用，就得研发找到管用的化学成分，制作成药品。比如屠呦呦提取青蒿素。要想找化学成分，肯定得需要高水平的科技人员，比如医学博士、生物学博士等。推理到这一步，我们就得出了答案。医药公司和医药行业，长期的核心竞争力就是高水平的专业技术人员储备。通俗地讲，就是高薪养人。
百济的核心能力
所以，如果投资医药公司，看研发投入就可以了。研发投入包括公司的研发费用、研发人员、研发管线、合作的高校、与其他巨头的联盟等。因为每个公司都会公布自己的研发员工情况，简单起见，可以直接通过对比研发情况来评判长期竞争力。根据年报，2023年百济神州的研发投入约128.13亿，占营业收入的比重为73.54%。研发人员数量3744人，平均薪酬约82.72万/年。其中，博士764人，占比21%。30-40岁研发人员1907人，占比51%，占多数。在研项目7个。
这个研发投入是什么水平呢？国外的医药巨头，比如辉瑞、默沙东、诺和诺德，研发费用动则上千亿人民币，研发人员少则上万名，博士一大堆，在研管线上千个。相比于它们，百济显然自愧不如。这里我插一句题外话。有一个问题一直让我很奇怪。不少基金管理公司都能投资全球，却偏偏买A股，或者资金出去了，也只买中概股，这不是自废武功吗？实际上，海外有不少行业的好公司，都在海外的证券市场上市，特别是美股。投资者如果有资金能够出去，并且保证安全，没必要把眼光仅局限于A股、港股或国内公司。
既然百济比不过国际巨头，与国内的头部企业相比如何呢？2023年，恒瑞的研发投入约61.5亿，只有百济的一半。但研发人员数量5110人，其中博士577人，未公布平均薪酬，但显然比百济要低。重要产品临床研究28项，比百济要多。看上去，百济神州的研发整体上要高于恒瑞医药。但有一个问题，这些研发投入并没有转化为成果。反而是恒瑞医药，以更少的研发费用，产生出更多的研发成果。
一个医药企业想要成长，不只是投入重金研发就完事了，关键在于不断开发出畅销的大单品。比如辉瑞的万艾可（伟哥）、新冠疫苗，诺和诺德的减肥药司美格鲁肽。但百济似乎还没有特别重磅的产品。
目前仅有的自主开发的产品有三个，分别为百悦泽、百泽安、百汇泽，均为治疗肿瘤的药物。其中，百悦泽、百汇泽为抑制剂类产品，用于化疗后抑制癌细胞生长；百泽安为抗体类产品，主要作用是控制癌细胞的逃逸，协助免疫细胞消灭癌细胞。2023年百悦泽、百泽安分别销售了91.38亿、38.06亿，增速很高，可能是因为纳入了医保。我在网上商场搜了一下三款药品，比如百悦泽，64粒一瓶的药，在京东上卖5400元，每粒约85元。百汇泽便宜一点，约50元一粒，60粒一瓶，约3200元。看购买后评论，有说效果好的，有说不管用的，无法确定真实效果。浏览网络上医生关于上述药品的评价，好像还可以，但这种评价很多都是虚应故事，或者广告宣传，可信度不高。
所以，虽然百济神州看上去很重视研发，但我不确定这是一件好事还是坏事。
隐忧
从上市以来，百济神州就一直在亏钱，净利润一直没有转正过。同时，不停地在市场上融资，先是美股融资，然后是港股，最后是A股。不停地融资烧钱，但迟迟未看到净利润，不免让人怀疑，公司能不能最终研制出有效果的、畅销的产品，需要打一个问号。会不会公司仅是一个普通的壳，融资就是未来给大股东和管理层发工资的。另外，由于创始人等均非中国国籍，且公司股权结构比较复杂，让人产生疑虑，管理层是不是在老老实实做企业。我能理解国内上市的医药公司老板们，纷纷跑出去，狡兔三窟，希望找到更安稳的享福之地。但这总是不让人放心，俗话说人正不怕影子歪，既然我们这些小股东都留在国内，陪着公司一起成长，大股东不更应该这样做吗？相对来说，恒瑞医药就是一个正面的例子。
结论是：百济神州还是让人有一定的担忧，作为投资者，我不太放心。
文章首发于2024年8月28日，同名号。
