文/曦一

编辑/渔夫

来源/万点研究

光看创业板IPO企业百诺医药的财务数据，会觉得比较“惊艳”。77.6%的毛利率、33.56%的研发费用率，报告期内营业收入和归母净利润均连续增长，其中2023年营业收入4.83亿元，归母净利润为1.35亿元。

更直观来看，截至2024年7月12日，5359家A股上市公司中2023年毛利率高于百诺医药的只有121家；这121家上市公司中研发费用率高于百诺医药的只有25家；在这基础上，如果业绩要超过百诺医药，且同样为连续增长，整个A股只有一家上市公司。

似乎百诺医药是一家重视研发，毛利率又高，业绩又连续增长的好公司。

但横竖睡不着，仔细看了半夜，却发现百诺医药“惊艳”的背后，有不少看点。比如百诺医药财务数据曾反复变动；其“美丽”的毛利率和研发费用率与会计确认有关；报告期内，百诺医药控股股东和实控人因违规，被全国股转公司通报批评，并记入证券期货市场诚信档案。

百诺医药的实控人为孟凡清和焦梅，两人系夫妻关系。其主要为客户提供医药研发和生产服务的一站式解决方案，包括受托研发服务以及研发成果转化在内的CRO业务，CMO业务以及原料药业务。

百诺医药在2000年成立之初便有代持和诉讼的“故事”。

彼时王景成虽然持有百诺医药30%的出资额，但其中三分之二却是为杨清敏代持。资料显示，2000年股权代持形成时，杨清敏就职于齐鲁制药厂（2005年改制前为国有企业）。杨清敏陈述，因其在百诺医药注册成立时无法从原单位辞职，不便以公司股东名义出现，故将百诺医药的出资登记在王景成名下。

2004年6月，杨清敏向法院提出诉讼，要求代持解除，并确认其股东地位。有意思的是，在诉讼期间，王景成将百诺医药30%的出资额全部转让给孟凡清。2005年9月，法院二审判决，维持一审关于王景成返还杨清敏股权转让款的判决。2006年4月，因原被告已自行和解，案件所涉财产保全措施解除。

经过多年发展后，百诺医药于2016年3月登陆新三板，并在2017年向珠海和谐康健定向发行股份。值得一提的是，关于这次定向发行是否存在业绩承诺及补偿、股份回购、反稀释等特殊条款。百诺医药在彼时的公告中表示，公司本次定向发行不涉及任何公司与认购对象之间的对赌条款。

定向发行摘要，数据来源：新三板公告

但事实上，百诺医药实控人和控股股东，与珠海和谐康健签订过对赌协议。协议约定了信息权，检查权，投资方特别批准事项，优先认购权，反摊薄条款，转让限制，优先购买权，共同出售权，待售股份的转让，回购权，清算优先权，估值调整，领售权，上市特别约定，最优惠条款和创始方特别赔偿等特殊投资条款。

法网恢恢疏而不漏，这件事还是东窗事发了。2022年9月，全国股转公司给百诺医药实控人和控股股东纪律处分。认定兰美投资作为《山东百诺医药股份有限公司补充协议》的签署主体之一，参与特殊投资条款约定事项，违反了《全国中小企业股份转让系统业务规则（试行）》的规定，对违规行为负有责任。孟凡清作为《山东百诺医药股份有限公司补充协议》的签署主体之一，知悉且参与特殊投资条款约定事项，未及时告知公司履行审议程序和信息披露义务，未能忠实、勤勉地履行职责，违反了《全国中小企业股份转让系统业务规则（试行）》的规定，对违规行为负有责任。基于前述，股转公司给予兰美投资、孟凡清通报批评的纪律处分，并记入证券期货市场诚信档案。

纪律处分决定书摘要，数据来源：全国股转系统

有意思的是，2022年9月和2022年12月，珠海和谐康健以大宗交易和协议转让方式将持有的百诺医药股份全部转让给了无锡佰奥基。该转让合计307.58万股股份，价格均为36.95元/股。而同年6月，百诺医药向山科创新、三价融智定向增发的价格为52.79元/股，相当于打了 7折。

百诺医药给出的理由为，珠海和谐康健因投资期限临近、寻求退出机会，故向无锡佰奥基转让股份。珠海和谐康健与无锡佰奥基均属和谐爱奇投资管理（北京）有限公司管理的私募投资基金。

除了这个曾经的对赌方离去，百诺医药IPO期间，独立董事杜美杰也离去。资料显示，杜美杰在2022年8月担任百诺医药独立董事。2023年2月，杜美杰被上交所予以监管警示，原因是作为时任董事会成员，未采取有效措施督促上市公司实达公司依法合规运作，对实达公司违规行为负有一定责任。之后百诺医药提交IPO申报稿，关于杜美杰被监管警示事项也多次跃然纸上。2024年3月，杜美杰辞去独立董事职务，百诺医药披露的原因为“因个人原因”。

另外，由于百诺医药于2023年6月开始IPO。且资料显示，突击入股主要是指拟上市公司在上市申报材料前的1年内，有机构或者个人通过增资或受让等方式成为公司新股东的情形。所以山科创新、三价融智等股东属于突击入股。

百诺医药此次IPO拟募资10亿元，发行不超过1324.77万股。以此计算，百诺医药达到该目标时，每股价格为75.48元。考虑稀释作用后，山科创新的增值率为42.99%。

除了代持、对赌、突击入股等事项外，百诺医药的财务数据也有不少看点。

2022年3月，还在新三板挂牌的百诺医药发布会计差错更正公告，其对2019年和2020年的财务数据进行差错更正。包括仿制药研发项目资本化时点更正、营业收入及成本确认跨期事项更正、已进入资本化阶段项目终止时会计处理更正、应收票据终止确认事项更正等。从影响来看，比如百诺医药2019年归母净利润由1292.15万元改成916.32万元，“缩水”了29.09%；百诺医药2020年归母净利润由1583.91万元改成1262.84万元，“缩水”了20.27%。

会计差错更正摘要，数据来源：新三板公告

需要指出的是，百诺医药IPO申报稿中，有关数据发生了较大变化。比如百诺医药IPO申报稿中，2020年归母净利润由1262.84万元改成了-3267.16万元，直接由盈转亏。并且，百诺医药2021年归母净利润也由原始报表中的8371.17万元改成了2791.48万元，“缩水”了66.65%。

百诺医药给出的理由包括，收入确认原则调整、研究开发支出核算方法变更、股份支付费用调整、所得税调整等。

财务报表变化摘要，数据来源：IPO申报稿

经历完这些变动后，百诺医药的财务数据十分“优美”，其2020年至2023年的营业收入分别为1.27亿元、2.33亿元、3.66亿元、4.83亿元，归母净利润分别为-3267.16万元、2791.48万元、7274.47万元、1.35亿元。

这里有点好奇，如果没有这些更正和调整，百诺医药的财务数据会怎么样，是否还会这么“优美”？

另外，百诺医药部分财务指标也十分“惊艳”。

毛利率是投资者比较关注的指标，巴菲特选股策略的精髓，就在于重视毛利率、净利率、净资产收益率这三个指标。百诺医药2023年毛利率高达77.6%，而百诺医药申报稿中6家同行业可比公司毛利率的最高值也才65.53%，平均值更是只有54.24%。

此外，研发费用率也是一个重要的财务指标，用于衡量企业研发投入的强度。百诺医药2023年研发费用率高达33.56%，而百诺医药申报稿中6家同行业可比公司的最高值也才23.69%，平均值更是只有16.11%。

这么看，百诺医药似乎在重视研发，和获得高附加值的毛利率方面碾压同行业可比公司，但实际情况可能有所出入。

毛利率碾压同行业可比公司的原因，与百诺医药研发成果转化业务收入占比较高有关。资料显示，由于此类业务合同签署时间较晚，合同溢价相对较高，且在签署合同前项目相关投入确认为研发费用，待合同签署后相关投入才确认为主营业务成本，故此类业务毛利率较高。相比之下，同行业可比公司报告期内相关业务收入占比较小或不存在此类业务，仅百诚医药同样存在较多研发成果转化业务。

简单来说，百诺医药研发成果转化业务部分投入被归为研发费用。所以这也是百诺医药研发费用碾压同行业可比公司的原因之一。

另外，百诺医药该业务的研发费用，与收入之间存在错期。即可能今年的研发费用，是有关明年确认收入的项目。而百诺医药2021年至2023年研发费用率连续下降，分别为46%、38.94%、33.56%，其未来业绩增速是否会放缓？