在2019年8月美联储主办的一次会议上，时任英格兰银行行长 的马克·卡尼发表了重要讲话，他批评了目前以美元为中心的国际 货币体系，并提出随着时间的推移，美元应该被一种“合成霸权货 币”所取代，这种货币将基于当时领先的央行数字货币。 在对美元全球货币力量的批判中，他指出了国际货币和金融体系中 的一些相同问题，卡尼 的讲话更引人注目的是，作为国际货币事务中的主要公众人物，他呼吁对以美元为基础的储备体系进行改革。这一提议实际上是自本 世纪初以来，国际货币基金组织主要股东之一（中国）的中央银行 行长第二次建议对以美元为中心的储备体系进行改革。 卡尼行长的讲话也很引人注目，因为他隐约预测了一个未来的世界，其中数字货币，尤其是中央银行的数字货币，将成为普遍现象。

私人数字货币，通常称为加密货币，在过去十年中数量激增， 2008年创建的比特币是目前最突出的数字货币；但到目前为止，除了巴哈马的一种数字货币，还没有正式中央银行数字 货币。一些中央银行正在积极探索引入CBDC的可能性， 包括主要储备货币国家的中央银行。中国人民银行和瑞典国家银行 在开发国家CBDC方面进展顺利，目前正处于实施的测试阶段。卡尼 行长所呼吁的“合成霸权货币”将是另一种形式的数字货币或“全 球稳定币”，由主要储备货币国家的CBDC集团支持。稳定 币的设计是为了让价值波动比比特币更小，自2014年创建Tether以 来就一直存在，但随着脸书在2019年4月提出创建Libra，全球稳定 币的想法变得尤为突出，鉴于脸书的大型跨国用户网络，Libra有 可能相对快速地达到全球规模。

本章的目的是研究数字货币的发展对美元未来地位的影响。随 着时间的推移，CBDC和GSC可以大大降低美元的全球货币力量，就 像前两章中设想的多储备货币体系的发展和改革后的IMF和SDR安排 一样。在本期，我们将研究中央银行和全球供应链的一 些关键技术问题，这些问题对国际货币和金融体系的未来运作有影 响。讨论结束后，分析了卡尼行长提出的“合成霸权货币”建议如 何处理与当前以美元为中心的国际储备体系相关的一些问题。最后评估了CBDC/GSC对美元全球货币力量的可能影响期。

数字货币的世界。2008年比特币数字货币诞生以来，数字货币大量涌现，在150 多个国家广泛交易，主要用于国际转账，根据2019年的数据，最大 的交易额约为2000亿美元，主要是东亚地区，用于区域内和与其他 地区的转账。比特币是这些交易中使用的最大数字货币，而Tether 是最重要的稳定币，在大约30种大型的、广泛流通的数字货币和稳 定币中，有10个数字交易所在积极交易。加密货币、加密资产或数 字货币，正如它们在不同背景下的称呼一样，可以被定义为数字代 币格式的支付手段和价值存储，依靠加密技术（密码学）和分布式账本技术，主要以区块链的形式，区别于外部中央账本管 理者，来规范单位的产生和转移验证。稳定币是一种特殊形式的加 密资产，通过将数字币与传统金融资产或资产池的价值联系起来来 稳定数字币的价值。

2020年12月底，根据数字货币监测机构的数据，全球有4000多种加密货币，总市值约7500 亿美元，在全球300多家数字交易所上市交易，其中大约三分之二 是比特币，如上所述，其中约30种的交易比较广泛。截至2021年4 月中旬，总市值已跃升至2.2万亿美元，主要是因为比特币的估值 迅速上升，以及人们对其作为一种投机性投资产生了强烈兴趣。 比特币代币的价值会发生剧烈变化，而Tether的代币则与美元 价值一比一挂钩，因此它们的通用标签是稳定币。在2020年期间， 比特币单位的价值在3000美元和30000美元之间变化，然后在2021 年4月中旬上升到约65000美元的高峰，从那时起，在5月底至6月初 下降到35000-40000美元的范围。随着美联储为应对新冠疫情的金 融影响而采取的应对措施所产生的巨大流动性，

比特币在许多投资 者心目中已经成为一种类似黄金的投机资产。然而，与黄金不同的 是，比特币几乎没有内在价值，而且在过去5年中，比特币的价格 一直在发生剧烈变化。虽然比特币像法定货币一样作为一种支付手 段，但与主要的法定货币相比，比特币一直是一个非常不稳定和缺 乏流动性的记账单位和价值储存。在Tether等稳定币的情况下，原 则上与美元价值挂钩，符号为USDT，但不能保证这种固定关系会无 限期保持下去，因为Tether不允许对其储备进行任何严格的审计。 使用比特币的另一个担忧是，其“挖矿”或“工作量证明”计 算会产生巨大且不断增长的碳足迹，而这些都是在其去中心化和开 放（或“无许可”）参与者安排中验证交易所需的。鉴于随着时间 的推移，比特币代币的创建或“挖矿”只有一个固定的数量，目前的代币数量越接近这个极限，

证明“工作量证明”所需的计算机计 算就越困难。这些计算不能像比特币历史上早期那样由个人操作者 进行，现在只能由消耗大量电力的大型计算机工厂进行。一个令人 震惊的事实是，最近的计算表明，2019年比特币的“挖矿”活动估 计消耗了123兆瓦小时，超过阿根廷、希腊、新西兰或巴基斯坦等 国家在同一年的消耗。 数字货币被用于国内和国际转账，但主要是后者。数字货币的 明显吸引力在于，数字货币可用于在个人和企业之间以最低成本快 速有效地转移货币价值，而不需要金融和其他中介机构，也不需要 充分披露相关各方的身份。数字货币通常用于不同国家个人之间的 汇款，而使用传统机制进行这种转移的成本可能高达转移价值的10 %。此外，数字货币被大量用于非法目的（如毒品贩运、洗钱和恐 怖主义融资），因为它们基本上不受监管，

而且是匿名的。在阿根 廷等对居民个人和企业向外转移资本有严格限制的国家，数字货币也经常被用于资本外逃。 2019年4月，脸书宣布了Libra GSC项目，从根本上改变了数字 货币的格局和官方回应，因为脸书的用户群（约29亿人）具有广阔 的全球范围，有可能相对快速地成为Libra的用户群。简单地说， Libra项目潜在的快速可扩展性，在像脸书这样的全球技术公司的 支持下，很容易创造一个Libra货币区，其规模将与第三章中描述 的美元货币区一样大或更大。所有活跃的储备货币国家都开始考虑 数字货币的法律、监管和监督挑战，同时对CBDC的发展表现出更积 极的兴趣。官方层面的这项工作由七国集团和二十国集团协调，国际清算银行及其支付和市场基础设施委员会、金 融稳定委员会、国际货币基金组织和主要发达国家的中央 银行参与其中。

在这些机构和团体的审议中，一个被明显强调的问题是，目前 跨境零售交易的支付、清算和结算普遍比较缓慢、昂贵和繁琐。国 际货币体系的这一特点在很大程度上推动了全球金融危机结束后数 字货币的发展和扩大使用。虽然在金融危机后的大部分时间里，银 行监管的国际层面是上述官方机构的主要关注点，但现在官方的注 意力已经转移到国际货币体系的国际支付安排改革需求和数字货币 的监管上。 跨境零售支付涵盖了消费者和企业对商品和服务的购买，其价 值往往相对较低，但数量很大，其支付、清算和结算安排由私营和 公共供应商运营。相比之下，批发支付与金融机构间的交易有关， 例如，用于结算证券和外汇交易以及银行间资金交易。虽然在价值 上比零售交易大得多，无论是单独的还是整体的，但数量较少。

批 发支付系统由于其系统重要性，通常由中央银行拥有和运营。这些 支付在很大程度上已经是数字格式，并且已经通过所谓的“实时全 额支付系统”进行快速处理。 相比之下，跨境零售交易的过程可能会比较繁琐，涉及许多中 介机构，例如，在交易的付款方和收款方有一个支付服务提供商和 当地银行来处理交易的支付、清算和结算，由两家国际代理银行来 管理交易的实际跨境转移和跨货币方面。据估计，美国银行执行一 项跨境交易的平均成本是交易价值的7%（高达国内支付的10倍）， 时间延迟超过数天。 跨境零售交易现状的显著特点是，其中最大份额的交易（大大 超过一半）是由总部设在美国的代理银行管理的，并涉及美国银行 主导的金融交易通信的国际信息服务，即SWIFT（环球同业银行金 融电讯协会）。国际银行的这些安排揭示了美元的全球货币力量及

其在国际金融体系中主导地位的另一个关键特征。 美国在处理国际贸易和金融交易的国际代理银行网络中占据主导地 位，以及确保交易可行和安全的国际信息传递服务，是美国政府的 国际制裁影响力如此巨大的基础。 在这种情况下，数字货币和全球稳定币提供了付款人和收款人 之间点对点直接付款安排的可能性，可以消除上述几乎所有中介机 构，以及过度的成本和时间延迟。另一个优势是，数字、移动支付 安排的便利性可以帮助许多新兴和发展中经济体中大量无银行账户 的人口。数字化支付安排的可用性可以促进这些人群获得银行交易 账户，然后可以开放使用其他银行服务，支持他们的许多基本发展 需求。

中央银行数字货币。发展中央银行数字货币的理由是什么？在过去的几年 里，中央银行对CBDC的可能发展产生了广泛兴趣。CBDC和私营部门 的加密货币之间的主要区别是，前者的价值和有效性完全由发行它 们的中央银行支持，而后者则没有这种保证。CBDC是一种数字形式 的法定货币，而不是正常的纸币和硬币。国际清算银行一直在跟踪 中央银行在这一领域的活动，并确定了大约80家中央银行正在积极 开发数字货币原型。如前所述，中国人民银行和瑞典银行正处于引 入其CBDC的测试阶段。加拿大银行在开发CBDC方面也进展顺利，但 只是在应急的基础上，还没有决定正式引入CBDC。对CBDC的兴趣激增似乎有多种动机。其一是许多国家对实物 现金的使用不断减少，而且这些国家的中央银行希望提供一种补 充形式的货币，

以配合许多个人和企业向数字支付模式的转变。 从某种意义上说，这是一种防御性的理由，因为有关央行不希望 国内货币供应被私人公司以数字形式管理和决定。他们也不想面 对这样一种情况，即国内居民因为本国没有CBDC而对使用另一国 的CBDC感兴趣。 中央银行还认为，在很大一部分人口无法获得金融服务的国 家，CBDC是一种促进金融包容性的机制。一些中央银行的另一个 动机是，CBDC可以被看作是促进一国货币国际化的一种手段，因 为以数字形式提供的货币可以促进其在国界之外使用。当然，这 只有在中央银行在技术专家管理和维护价格稳定方面具有良好声 誉的情况下才有可能。这一动机对中国来说非常重要，最近几年 采取了一些措施，目的是使人民币国际化。欧洲央行在2020年10 月发布的关于数字欧元的讨论文件中提到，

加强欧元的国际化是 发行数字欧元的一个动机。然而，更广泛地说，中央银行主要将 CBDC视为促进国内和跨境支付的效率、可靠性和安全性的一种手 段，以减少目前此类交易的高成本。 讨论中的一个重要问题是CBDC对商业银行在国内货币供应中 的作用有何影响。零售或通用型CBDC的存在，实际上将使普通民 众有可能在中央银行开立个人账户，而以前只有商业银行才能开 立这种账户，这是储备货币和银行在中央银行持有存款的特点。 除了中央银行处理这种变化所涉及的大量存款和账户的行政负担 之外，这种变化可能会给银行带来“脱媒”风险。可以想象，如 果中央银行决定对其CBDC支付利息，就像现在对储备货币支付利息一样，而商业银行没有完全配合 提高利率，或者如果储户在金融压力或经济困难时期担心他们的存 款安全，

那么，中央银行提供的CBDC将很容易使这些存款转向中央 银行。后一种担忧可能会因为商业银行的存款通常由政府提供保险 而有所缓解。然而，如果存款转移到中央银行，中央银行可以通过 其再贴现和信贷设施向银行提供部分或全部流出的资金。或者，中 央银行可以对个人或企业持有的CBDC数额进行限制。一般来说，如 果有了CBDC，就会给银行带来压力，使其提高零售存款的利率，并 更灵活地进行调整，从而可能给贷款利率带来上行压力。 鉴于CBDC对商业银行的不确定影响，一些中央银行正在考虑所 谓的混合CBDC，在这种情况下，中央银行不参与与使用CBDC有关的 零售支付。虽然CBDC代表了对中央银行的直接要求，而且中央银行 将负责其发行，但其分配和个人及企业在零售支付中的使用将由商 业银行或其他私人中介机构管理。

中央银行将保持对CBDC基础设施 的监督，并确保该系统的安全和健全。这种混合模式将减轻中央银 行管理CBDC账户的行政负担，因为很大一部分人口都会拥有CBDC， 同时减少了银行的脱媒风险。中国和瑞典银行都采用了混 合模式作为其CBDC项目的基础。 更为普遍的是，我们可以认为，CBDC的存在有助于使货币政策 更加有效。附带利息的CBDC将有助于把中央银行政策利率变化的影 响更直接地转移给消费者，因为他们通常在商业银行存款的利息上 看不到中央银行政策利率变化的影响。如果CBDC在很大程度上取代 了对实物现金和纸币的需求，那么也会对中央银行推出的负政策利 率反应更加敏捷。CBDC还可以实现一种特殊形式的货币刺激，即所谓的“直升机 撒钱”，但在实践中还没有尝试过，主要是因为实施起来有困难。

“直升机撒钱”背后的想法是，在总需求严重或持续疲软的时候， 对抗这种状况的一种手段是中央银行增加储备货币，向经济中的每 个人提供一定数额的现金转移，用于购买商品和服务。中央银行的 这种行动类似于增加政府开支或退税，但对消费者的影响更直接， 而且不会增加公共债务。如果有一个消费者普遍参与的CBDC，那么 这种货币刺激的试验就会比没有CBDC的情况下更加可行。这种措施 也可以是临时性的，因为最初的数字转移可以设定为有一定期限， 如果在特定时间段内没有使用的话就会过期。 CBDC的前景对国际货币体系也有影响。如前所述，中央银行货 币的数字化应使CBDC的使用更容易超越国界，而在中央银行信誉度 高，且价格稳定和货币政策管理方面有良好记录的情况下，

这是有 可能的。例如，CBDC的存在可能会使政策管理和价格不稳定记录不 佳的国家更有可能出现货币替代的情况，就像过去在许多通货膨胀 控制记录不佳的国家出现美元化（即用美元替代国内现金）一样。 我们也可以想象，可信的CBDC发行者，即使是一个相对较小的经济 体，在政策执行方面有很好的记录，如新加坡，也可以使其货币达 到一定的可扩展性和市场流动性，允许其作为储备货币与一些现有 储备货币相提并论。 同样可以想象的是，如果有一个可靠的中央银行允许其CBDC超 越国界使用，那么数字货币区的发展也会超越国界。例如，中国的 “一带一路”倡议，以及中国近年来精心设计的中央银行互换网络，在其CBDC（DCEP或数字货币和电子支付工具）可供国内 和跨境使用时，可以成为促进人民币更快速国际化的手段之一。

人 民币的数字化并没有消除，所讨论的全球储备货币存在的基本要求，特别是资本账户自由化和灵活汇率，但一旦这些要求到位， 完全可以促进人民币的快速国际化。 CBDC的广泛使用及其互操作性也将通过降低交易成本和资本市 场的摩擦而对国际资本流动产生影响。货币和支付的数字化可能会 使国际资本流动的基础设施更加有效，从而降低交易成本，同时使 外国金融市场更加容易进入。同时，有了相互之间可操作的CBDC， 可能会使国际资本流动更加不稳定，从而使国际政策三难问题更加 恶化，使货币政策和汇率管理复杂化。讨论的全球金融周 期可能会变得更加明显（国际政策三难困境 肯定了这样一个观点，即如果一个国家想要推行独立的货币政策， 必须保持灵活的汇率和开放的资本账户，或者保持固定汇率并进行 资本控制。

然而，最近认为，在金融全球化的时代，全 球金融周期的存在已经将政策的三难困境变成了两难困境，这样， 独立的货币政策不仅需要灵活的汇率，而且还需要使用资本控制或 资本流动管理政策）。 令人震惊的是，美联储是主要储备货币中央银行中唯一没有发 布关于CBDC讨论文件的银行，并且似乎在就推出数字美元方面进展 非常缓慢。相反，莱尔·布雷纳德行长一直在联邦储备委员会对这 个话题发表意见，已经就一些关于数字货币的利弊以及决定推出数 字美元时必须解决的问题发表了讲话。与许多国家不同，对美联储 纸质美元现金的需求并没有下降，尤其是100美元纸币，部分原因 是美元纸币在国外大范围使用。截至2020年3月底，大约有1.8万亿 美元的美联储纸币在流通，其中大约一半在国外流通。

可以肯定的 是，如果美联储推出自己的CBDC，在公共和私人层面辩论的一个重 要问题将是美联储和商业银行之间的关系，毕竟这将影响银行现在 在现行制度下享有的某些特权和利益。最初在2015-2018年期间，根据布雷纳德行长的说法，他们正在考虑一种用于批发支付的CBDC 形式可能具有什么优势，而不是零售。在2018年的一次演讲中，她 发表了以下评论：没有证据表明需要美联储发行数字货币......美国消费者可能 会有多种机制来进行实时的电子支付。因此，美联储发行的数字货 币在这些选择之外还能提供什么额外的价值并不明显......有可能 在未来的某个时候，可能会为批发支付和结算活动的结算资产创造 一些中央银行数字工具。【未完待续】请继续关注下一期。