前几天中国巨石发布了2023年年报，2023年营收148.76亿，同比下降26.33%；净利润30.44亿，同比下降53.49%；扣非净利润18.98亿，同比下降56.64%。

业绩不出意外地下滑，作为目前全球最大的玻璃纤维专业制造商，中国巨石拥有浙江桐乡、江西九江、江苏淮安（在建）、四川成都、埃及苏伊士、美国南卡六大生产基地，玻纤总产能超260万吨，全球市场占有率达到24%。

2023年中国巨石出现了自可查询到的记录以来首次的营收下滑，而这个下滑幅度达到了两位数，下滑幅度达26.33%。营收出现大幅下滑的同时，公司的销量却是增长的。电子布销量由2022年的7.02亿米增长至2023年的8.36亿米，粗纱及制品的销量由2022年的211.03万吨增长至2023年的248.14万吨，增幅19%和18%。销量大增，而营收还出现了大幅下滑，说明产品价格跌幅相当厉害，行业竞争加剧。公司的毛利率也是十多年来首次跌破30%，来到了28%，且在四季度已经低至25.81%。可见公司的竞争压力来到了前所未有的高度。

在行业处于低谷期，我们需要重点关注的就是公司的现金流和财务风险指标。从现金流来看，公司2023年经营现金流净额为8.67亿，相比2022年的41.24亿，下滑幅度79%。虽然有利润下滑和非经常性损益较高的因素，但公司的扣非净利润也有18.98亿，也明显高于公司现金流。说明公司现金流的压力比利润下滑的压力更大，公司的应收项目和存货明显增多。经营现金流明显下降，资本开支就明显减少了，公司2023年固定资产相关支出14.6亿，相比2022年的55.47亿明显减少。赚的钱高于花出去的钱，公司的资产负债率也略微上升了1.6个百分点，来到了42.39%，流动比率0.926与2022年基本相当，财务风险可控。从存货角度看，存货继续升高，存货周转天数继续创出新高，来到了145.6天，这似乎说明要想迎来周期回暖，还有得等。

从整个行业的产能扩张来看，这轮周期持续的时间不会太短，或者说巨石想要恢复到前些年超40%的毛利率有些困难。虽然行业经历过一轮又一轮的淘汰，剩下的都是一些大玩家，但剩下的几家似乎都不愿意停止扩产的步伐。就连同为建材旗下的泰山玻纤，与中国巨石的整合也是一拖再拖。而重庆国际复材也顺利完成上市，从2023年上半年来看，其毛利率与巨石相当。而像冀中能源和东方希望这种跨行业的，在玻纤领域的投资也是大手笔。从2023年上半年的情况来看，虽然冀中能源的玻纤业务的毛利率明显低于中国巨石，但其煤炭业务不错的盈利能力，可以持续为其它业务输血。而东方希望单是在重庆永川和重庆丰都的产能规划就高达200万吨，而2023年整个行业产能才700万吨左右。东方希望的资本实力更不用说，虽然没有上市但2022年的收入就超过2000亿。可见玻纤行业能否走出弱周期还有待进一步观察。

1、关键财务指标

营业总收入148.76亿元，较上年同期下降26.33%；

从近5年来看的话，2018年-2023年公司收入从100.32亿元增长到148.76亿元，年复合增长率8.2%，在玻璃纤维行业普遍下行的现状下，这个增速算是不错的了。

净利润30.44亿元，较上年同期下降53.94%；

从近5年来看的话，2018年-2023年公司净利润从23.74亿元增长到30.44亿元，年复合增长5.10%，低于收入增速。

扣非净利润18.98亿元，较上年同期下降56.64%；2018年-2023年从23.96亿元下滑到18.98亿元，年复合增长-4.55%，竟然是负的，无语。

销售毛利率28%，较上年同期减少7.6个百分点；

2018年到2023年，公司毛利率大多数年份处于下滑通道，从45.11%下滑到28%。

销售净利率21.22%，较上年同期减少12.56个百分点；

2018年到2023年，公司的净利率相对来说比较平稳，大多数年份在20%以上，其中2021-2022年这两年比较高，分别达到了31.15%、33.78%。

净利润含金量（经营活动现金净流量/净利润）一路向下，从2018年的1.63头也不回地下滑到0.28，可见市场行情有多差，回款有多难。

净资产收益率10.91%，较上年同期减少15.61个百分点，距离2021年30.15%差距更大。

存货周转天数145.57天，较上年同期增加57.98天，为近6年最差水平。

应收账款周转天数37.10天，较上年同期增加7.31天，也在恶化，毕竟还有去年年初较低的应收账款低基数拉低了今年的周转天数，剔除年初基数较低因素，指标只会更难看。

资产负债率42.39%，较上年同期增加1.60个百分点，比前几年有所下降。

整体来看，公司收入增速尚可，但毛利率波动太大导致利润处于周期波动中，不过在周期下行的时候没有亏损就已经非常不错了，利空出尽是利好，已经这么差了，还能差到哪里去呢？

公司在年报中解释说：全年全球经济环境不确定性加大，增长动力不足，供需失衡问题持续影响行业发展，玻纤产品销售价格大幅下降。尽管如此，该公司2023年实现粗纱及制品销量达248.14万吨；电子布销量达8.36亿米。全年销量还是实现了逆势增长，粗纱、电子布产销量均创历史同期新高。同时2023年公司对外投资约14.04亿元获得中材科技风电叶片股份有限公司20.01%的股权。进一步提升了对上下游的产业链把控能力。

2、主要资产负债

截至2023年末，公司主要资产负债如下：

货币资金31.26亿元，交易性金融资产0.04亿元，现金类资产合计31.30亿元，占总资产520.73亿元只有6%，资金非常紧张。

应收票据及应收账款24.63亿元，占收入的16.56%，还是非常高的。

存货45.33亿元，占收入比重不断攀升，对应前面存货周转效率的不断下降。

固定资产+在建工程394.45亿元，和2018年末对比，翻了1倍。

长短期借款114.87亿元，其中短期借款就有62.46亿元，现金流压力还是非常大的。

应付票据及应付账款33.81亿元，比去年只减少了不到3亿元，可见对供应商的议价能力并没有明显增强。

合同负债5.07亿元，比去年同期增加0.06亿元，收入下滑的同时客户预付款还能这么积极，说明公司产品还有有一定护城河的。

整体来看，公司现金流随着近几年大肆扩张变得越来越紧张，但是周期股就是这样，行业低谷的时候指标惨不忍睹，周期反转的时候净利润和现金流就会暴涨，今天的上涨就明显有涨价的预期。

公司利润表中2018-2023年，销售费用从3.86亿元下降到1.73亿元，管理费用从5.38亿元增长到7.03亿元，整体销管费用并没有随着收入增长而大幅增加，可见公司费用管控效率很高。后续随着产能释放，这部分对利润都是增量贡献。

3、分红与估值

公司今年利润下降这么多，指望分红肯定是指望不上了，个人觉得从5年时间来看，公司净利润稳定在40-50亿元是一个板上钉钉的事情。今天中国巨石大涨近7%，盘中一度接近涨停，后来发现原来是公司对直接纱和丝饼纱进行了涨价，同行泰山玻纤、山东玻纤也进行了价格上调。原因就是价格跌的太猛了，看来今年的盈利有望恢复高增长。同时控股股东中国建材旗下资产注入已经一拖再拖，预计这一两年内就能完成，届时对公司盈利能力又是一个大的提升。站在3-5年的角度看，公司目前415亿元的市值真的不贵，大概率会开启一轮反弹行情。

2021年为周期高点，无论营收还是扣非净利润，目前还处于周期下行阶段。

很明显可以看到，扣非净利润的下降幅度远高于营收的下降幅度。

这很可能就是毛利率和净利率下降导致，我们来看看：

果然，相比去年，毛利率和净利率都大幅下降。

毛利率创新低了，已经低于2020年的水平，主要就是产品价格大幅下降导致。

净利率因为有非经常损益的部分，所以不是特别准确，可做参考。

从目前估值来看，公司的按照2023年的盈利情况看，市盈率只有13倍出头，但2023年 公司依然卖出了不少贵金属，扣非的净利润并不高，如果按扣非来看，目前市盈率也才20出头。但正如以上的论述，2023年是最差的时期，但是不是最差，仍然有待观察。还是继续观察行业库存和资本开支情况吧！

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