龙二的逆袭？
作者：张瀚文
编辑：松壑
在管理改善的期待中，中炬高新（600872.SH）交出了一份超预期的财报。
中炬高新近日披露的2024年一季报显示，其实现营收14.85亿元，同比增长8.64%；实现净利2.39亿元，同比大幅增长59.7%。这也是自2021年以来，中炬高新同期净利首次恢复同比增长。
早前披露的2023年报显示，全年实现营收51.39亿元，同比下滑3.78%，其中2023年第四季度营收同比下滑14.37%，营业利润同比大幅下滑68.53%。
2021年至2023年三年间，中炬高新陷入增长困境，除2022年实现营收4.41%的同比增长，在2021年和23年均录得同比下滑。
2023年7月，中炬高新召开股东大会，罢免了包括时任董事长何华在内的四位宝能系董事，同时任命了三位有国资背景的非独立董事，国资“火炬系”及其一致行动人鼎晖取得了中炬高新的实控权。
自此，中炬高新重回国资的怀抱。
在当年10月，中炬高新聘任了有华润系背景的高管，并随后在2024年3月制定了管理层股权激励计划，并喊出“再造一个新厨邦”的口号——子公司广东美味鲜调味食品有限公司（下称“美味鲜”）2026年实现百亿营收。
在存量竞争的调味品市场，中炬高新的这一目标并不容易实现。
一方面，消费者对调味品的健康需求带动了主打“0添加”的千禾味业（603027.SH）逆势增长，而中炬高新在产品开发上已然慢了一拍；
另一方面，针对新渠道的布局，中炬高新则更显迟钝，至今直销渠道营收占比不足5%，电商渠道营收占比小到不足以单列。
在过去两年间，同时踩中上述产品开发和渠道扩张问题的行业龙头海天味业（603288.SH）陷入业绩下滑困境，“酱油老二”中炬高新也未能吃到份额。
如今，在宝能系出局后，增长的难题摆在了新管理层面前。
信风（ID：TradeWind01）从接近中炬高新人士处获悉，目前新管理层一边降本增效，缩减市场投放费用；一边拓渠道，尝试打入同业龙头海天味业占优的餐饮渠道，重点向华东等地区扩张。除此之外，中炬高新还计划使用约20亿资金分批对外进行收并购，借以扩大市场范围。
信风（ID：TradeWind01）致电中炬高新方面询问收购标的范围，但电话未能接通。
01
华润系高管入主
在控制权争夺大戏落幕之后，中炬高新迎来了新管理层。
除此前坚守在董事会、有国资背景的余建华获任为董事长之外，2023年10月，中炬高新公告称聘任余向阳为总经理，林颖为常务副总经理兼任财务负责人，刘虹、陈代坚、郭毅航三人为副总经理，郭毅航另兼任董秘一职。
总经理余向阳、常务副总经理林颖和副总经理陈代坚均有长期在华润系公司任职的经历。
余向阳此前曾担任华润雪花啤酒广东区域公司、华润雪花广东区域公司党委书记、总经理；林颖曾任华润（集团）有限公司财务部专业副总监；陈代坚曾任华润金融控股有限公司财务董事，华润资本首席财务官。
早前在宝能系出局之前，市场曾盛传华润系接盘中炬高新。
或是为了对外传递新管理层的决心，中炬高新在2024年3月发布股权激励计划。
公告显示，以2023年为基准，2024年-2015年，管理层股份解禁的前提分别为营收增长率不低于12%、32%和95%，对应同比增长率分别为12%、18%和48%，同时业绩考核另对盈利水平和运营效率有不同程度要求。
同日，中炬高新发布美味鲜未来三年战略规划方案，提出美味鲜2026年达到营收100亿、营业利润15亿元的目标。
美味鲜为中炬高新调味品业务子公司，2023年实现营收49.32亿元，占比高达96%。
这意味着，若要达到百亿目标，美味鲜需在三年内营收翻倍。这对过去三年间复合年均增长率仅有3.34%的美味鲜来说是不小的挑战。
具体而言，新管理层面临的挑战有三：
首先，疫情期间，零售渠道发生了堪称“重塑”的变化。
社区团购的出现直接让线下传统超市和大卖场“住进ICU”，线下零碎的C端渠道也相应发生变化；拼多多和直播带货又对线上电商格局造成冲击。
忽视渠道变化的海天味业，在2023年上半年落得线上线下渠道同时下滑的结果，去年股价足足跌没了一个伊利。
反观中炬高新的渠道短板也是同样。
信风（ID：TradeWind01）从接近中炬高新人士处获悉，目前海天味业和千禾味业在电商渠道的市场份额均高于中炬高新。
中炬高新还存在过于仰仗C端，餐饮渠道弱势的短板。
据华创证券分析师欧阳予的研报数据，调味品行业整体餐饮渠道占比在50%，但中炬高新目前的营收占比仅在30%左右。
其次，中炬高新的经销商人效相比同行也要更低。2023年，中炬高新共有经销商2084个，分销渠道贡献营收48.38亿元，人均创收232万元。
作为对比，2023年上半年，海天味业共有经销商6756家，线下渠道贡献116.19亿元，人均创收1720万元，约为中炬高新的7倍多。
最后，新管理层还面临重大舆情尚待处理，海天“添加剂事件”殷鉴不远。
2月29日，知名打假人王海在微博发文称，厨邦前生产总监高听明实名爆料：中炬高新旗下核心调味品企业“广东美味鲜调味食品有限公司”生产的厨邦系列和美味鲜系列蚝油中，蚝油汁仅占1.6%，不符合蚝油的国家标准GB/T21999（下称“国标”）对蚝油的定义。
3月1日晚间，中炬高新发布澄清公告表示，外界报道中涉及的酱油、蚝油产品生产标准、质量以及财政补贴的相关情况，均为缺乏事实依据的不实报道。
当日中山市场监督管理局也在中山市场监管公众号发布公告称，正组织开展相关核查工作。
截至目前，还未披露调查结果。
2024年第一季度，中炬高新包括蚝油产品在内的其他产品营收同比下滑0.31%至2.13亿元。
信风（ID：TradeWind01）从上述接近中炬高新人士处获悉，蚝油产品收到3月份舆情影响，至今影响没有完全消除。
02
意欲突围餐饮渠道
外界对中炬高新的一直期待在于新任管理层为中炬高新带来的管理改善。
投资者在用真金白银下注。比如高毅的冯柳自在2023年第一季度买成中炬高新的第五大股东，并分别在第二和第四季度增持，截至2023年底持股比例达到4.58%。
冯柳的投资风格偏好押注公司困境反转，截至2023年三季度，其管理的基金也是牛栏山母公司顺鑫农业（000860.SZ）的第四大股东。
但在2024年第一季度，冯柳对中炬高新进行了大幅减持，持股比例已从4.58%降至1.91%。
从中炬高新一季报来看，产品结构和渠道的变化已经发生。
分产品来看，核心产品酱油营收同比增长13.44%至9.47亿元，被新管理层视为“主推产品”的鸡精鸡粉同比增长16.85%至1.82亿元；定位降级为“辅助性增长产品”的食用油则同比下滑5.54%至1.01亿元。
由于低毛利的食用油产品占比减少，中炬高新第一季度毛利率同比大幅增长5.57个百分点至36.98%，净利率同比增长5.96个百分点至17.63%。
信风（ID：TradeWind01）从上述从接近中炬高新人士处获悉，为了迎合目前调味品健康化需求，中炬高新正在布局更高端的零添加减盐有机产品，另为了顺应消费分级的趋势，在家庭端布局中低档次产品，如金标生抽和千味生抽。
从渠道类型来看，分销渠道贡献营收14亿营收，同比增长9.61%；直销渠道则贡献4168万元营收，同比增长26.82%。
信风（ID：TradeWind01）从上述从接近中炬高新人士处获悉，中炬高新目前已专门成立了电商和新零售事业部，会加大投入以提升在电商等渠道的营收占比。
该人士另提到，中炬高新在线下渠道的扩张则瞄准了餐饮渠道。
中炬高新管理层在内部交流中表示，除了高端的米其林有壁垒外，其他餐饮渠道并不存在“绝对壁垒”。
调味品龙头海天味业在餐饮渠道发家，由于餐饮的调味品用量是家庭的1.5至2倍，海天味业的第一款大单品草菇老抽仅用几滴就能上色，从经济角度更给厨师省钱，因此深受广东厨师的偏爱，并随着粤菜全国化的进程推向全国。
截至目前，海天味业在酱油、蚝油和酱类品类共打造出5款10亿级的大单品。按照销量口径，海天味业比2-5名的销量加起来还要多。
中炬高新若剑指具有排他性的餐饮渠道，势必免不了与龙头海天的正面竞争。
略显矛盾的是，正尝试渠道扩张突围的中炬高新却在费用上有所收缩，其第一季度的销售费用率和管理费用率分别同比减少了0.85和0.04个百分点。
