摘要

主要内容

1、美联储通过政策工具，如联邦基金目标利率、再贴现率、准备金余额利率和隔夜逆回购利率，来调控市场流动性和经济活动。当经济过热或通胀压力上升时，美联储提高利率抑制需求，反之则通过降低利率刺激经济。量化宽松政策通常在利率接近零时使用，以通过购买长期资产进一步压低利率，增强经济活力。

2、美国的利率传导机制分为多个层次，政策利率首先影响货币市场利率，继而通过债券市场和信贷市场传导到实体经济，最终决定政府、企业和个人的融资成本。美国国债收益率被视为全球金融市场的基准，影响着其他债券和金融工具的定价。美联储的政策调整不仅对国内经济产生影响，还通过资本流动影响全球金融市场和商品价格。

3、美国债券市场是全球规模最大的债券市场，涵盖国债、公司债、市政债、抵押贷款支持证券（MBS）等多种金融工具，市场规模超过全球债券市场的40%。投资者结构多元，包括美联储、政府类基金、银行、投资基金和海外投资者，尤其是美国国债被视为全球避险资产。

4、美国的利率体系与债券市场紧密相关，美联储通过调整利率来影响市场利率，并通过债券市场传导至全球金融市场，对经济活动和资本流动产生广泛影响。美国债券市场的表现不仅关乎国内经济，也对全球金融体系和资本市场起着重要的基准作用。

风险提示

1、美国衰退风险加剧。

2、资产逻辑产生变化。

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报告正文

一、 “宏观与商品”之《美国经济分析手册》第十八篇

“宏观与商品”（Macommodities）是申万期货研究主打的研究品牌。宏观经济与大宗商品，天然有着十分强烈的关系。在全球宏观经济分析中，美国经济分析占据着重要的地位。许多全球定价的大宗商品价格与美国的经济、政策波动关系密切。《美国经济分析手册》是“宏观与商品”的重要系列，本报告是系列报告的第十八篇，主要讨论分析利率体系与债券市场。

二、 美国的利率体系

（一）政策利率

1. 联邦基金目标利率

联邦基金目标利率是美联储最重要的货币政策工具之一，直接影响商业银行之间的短期借贷成本。美联储通过调整这一利率来引导经济活动。当经济过热或通胀压力上升时，联邦基金目标利率通常会上调，以降低市场上的借贷和消费需求，从而冷却经济增长，抑制通胀；相反，在经济衰退时，联邦基金利率会下调，刺激银行放贷和企业投资，推动经济复苏。

量化宽松政策通常是在联邦基金利率已经接近零时，美联储通过购买长期债券等资产来压低长期利率，进一步刺激经济。然而，长期执行这种政策可能会带来通货膨胀风险和美元贬值的潜在副作用，导致全球初级产品价格上涨。因此，联邦基金目标利率的变化不仅影响美国经济，还会对全球经济产生深远影响。

2. 再贴现率

再贴现率是美联储向商业银行提供短期贷款的利率，通常比联邦基金利率高一些。当银行的储备金不足时，可以向美联储借款以满足法定要求。美联储通过调整再贴现率来调控银行体系的流动性。再贴现率越高，银行借款成本越高，进而可能限制银行的放贷意愿，收紧市场流动性。反之，降低再贴现率可以增加银行体系的流动性，鼓励银行借款和放贷，从而刺激经济活动。

长期来看，再贴现率与量化宽松政策一样，可能在刺激经济的同时引发潜在的通货膨胀风险。长期维持较低的再贴现率，可能导致银行体系过度扩展贷款规模，推高资产价格和通货膨胀。此外，全球市场也可能受到美元贬值的影响，特别是以美元计价的初级产品价格可能上涨。

3. 准备金余额利率

准备金余额利率（Interest on Reserve Balances, IORB）是美联储支付给商业银行存放在美联储账户中的超额准备金的利率。作为美联储自2008年金融危机后主要的货币政策工具之一，帮助了美联储在低利率环境中控制银行体系的流动性。通过调整准备金余额利率，美联储可以影响银行决定是将资金留存在中央银行账户中还是投向市场。提高准备金余额利率可能鼓励银行将资金留在美联储账户中，从而减少市场上的可贷资金供应，抑制通货膨胀压力。相反，降低该利率则可能促使银行将更多资金投入市场，增加市场流动性，推动经济增长。然而，这种政策也可能在长期带来通胀风险，尤其是在全球范围内推高资产价格，并导致初级产品价格上升。

4. 隔夜逆回购利率

隔夜逆回购利率（Overnight Reverse Repurchase Rate, ON RRP）是美联储通过与对手方进行短期债券出售和回购交易，向市场吸收流动性时支付的利率。隔夜逆回购操作通常用于调控市场上的短期利率水平，确保联邦基金利率保持在目标范围内。

通过调整隔夜逆回购利率，美联储可以影响短期利率的上限。当该利率提高时，银行和其他金融机构可能更愿意将资金借给美联储，而非投放到市场中，进而减少市场流动性，抑制通胀压力。反之，降低隔夜逆回购利率可能增加市场上的可贷资金供应，推动经济活动。然而，在长期低利率环境下，这可能导致资产价格上涨，带来泡沫风险，并推高通货膨胀预期。全球市场可能因此受到美元流动性增加的影响，导致初级产品价格波动。

（二）货币市场利率

货币市场利率是银行等金融机构借贷资金时所使用的利率。主要分为三部分，分别是货币基金向商业银行提供资金的利率，货币基金向一级交易商提供资金的利率和商业银行或一级交易商向投资者提供资金的利率。

1. 货币基金向商业银行提供资金的利率

货币基金是短期金融工具的集合体，主要投资于高度流动的、低风险的短期债务工具，如国库券、商业票据和银行存款凭证。货币基金向商业银行提供资金的利率通常反映了市场上的短期融资成本，以及货币市场的流动性状况。这类利率一般较低，尤其是在低风险环境下，因为货币基金希望保持投资的安全性和流动性。

商业银行从货币基金获得短期资金后，通常用于满足其短期流动性需求，尤其是在银行的储备金水平低于法定要求时。这一利率受制于市场的资金供求关系，美联储的货币政策操作（如联邦基金利率、准备金余额利率等）对其也有显著影响。若货币市场紧缩，利率会提高；反之，资金宽松时，利率则会下行。

2. 货币基金向一级交易商提供资金的利率

一级交易商是美联储在公开市场操作中的主要合作伙伴，这些大型金融机构为政府债券市场提供流动性。货币基金向一级交易商提供资金时，通常以短期回购协议（repo）形式进行，一级交易商以其持有的政府债券作为抵押，向货币基金借入短期资金。

这一利率通常被称为回购利率（repo rate），其水平取决于货币市场的流动性状况和抵押品的质量。美联储的公开市场操作和货币政策决定（如隔夜逆回购利率）对该利率的波动起到关键作用。当美联储想要收紧流动性时，会通过逆回购操作吸收市场资金，导致回购利率上升；反之，当市场需要更多流动性时，美联储可能通过购买政府债券注入流动性，从而压低回购利率。

3. 商业银行或一级交易商向投资者提供资金的利率

商业银行或一级交易商在货币市场上向投资者（如企业、机构投资者或个人）提供短期融资时，会根据市场情况设定相应的利率。这类资金通常用于短期需求，如企业运营资金或金融机构的流动性管理。常见的融资形式包括商业票据、短期信贷和存款凭证等。

这一利率反映了商业银行或一级交易商的资金成本以及他们对市场风险的判断。如果银行从货币基金或其他市场渠道获得的资金成本较高，它们向投资者提供融资的利率也会相应提高。此外，市场对风险的偏好和流动性状况会直接影响到这一利率的波动。在资金紧张时，这类利率通常会上升，而在资金充裕时则会下降。

（三）实体利率

实体利率是指美国实体经济中的融资成本，反映了政府、企业和个人从资本市场获取资金时需要支付的利率。银行和储贷机构通过资本市场借出资金，政府、企业等主体通过资本市场融资，因此实体利率可以视为整个利率体系的最终结果。

美联储的政策利率通过传导机制，首先影响货币市场利率，进而通过改变市场资金成本和预期，影响到债券市场和信贷市场的实体利率。这些实体利率包括美国国债收益率、地方政府债券收益率、企业债收益率、企业贷款利率和居民贷款利率，分别代表政府、企业和个人的融资成本。

通过这种传导机制，美联储政策利率的变化会最终影响到实体经济的融资成本。例如，政策利率上升会使企业和个人的贷款成本增加，进而影响投资、消费和经济活动。因此，实体利率在整个利率体系中扮演了连接政策利率与实际经济活动的重要角色。

1. 美国国债收益率

美国国债收益率反映了美国联邦政府发行的国债在市场上交易时的回报率，是衡量美国联邦政府借款成本的核心指标之一。国债通常被认为是风险最低的投资，因此其收益率常被视为无风险利率的代表。国债收益率直接受到美联储政策利率的影响：当美联储提高政策利率时，市场对未来通胀和利率上升的预期可能推高国债收益率；反之，当美联储降低政策利率时，国债收益率通常会下行。

国债收益率对整个经济具有广泛的影响。作为基准利率，国债收益率直接影响其他债券和贷款利率。例如，长期的国债收益率上升可能使企业和政府融资成本增加，进而影响投资和支出决策。此外，美国国债收益率的波动也会影响全球金融市场，因为许多国家的债券和货币政策会参考美国国债收益率。

2. 地方政府债收益率

地方政府债券（Municipal Bonds，简称“市政债券”）是美国地方政府为资助基础设施建设、公共项目等发行的债券。地方政府债券的收益率反映了地方政府的借款成本，通常会比联邦国债收益率高一些，因为地方政府债券相对而言存在更多的信用风险。此外，由于地方政府的税收基础和财政状况不同，不同地方政府发行的债券收益率可能存在较大差异。

地方政府债收益率受多方面因素的影响，包括美联储的政策利率、市场流动性、地方政府的信用评级以及投资者的风险偏好。美联储通过影响货币市场利率，间接作用于地方政府债券市场。如果美联储提高利率，地方政府债收益率通常会上升，增加地方政府的融资成本，可能限制其基础设施投资和公共服务支出。

3. 企业债收益率

企业债收益率反映了企业通过发行债券进行融资的成本。企业债券收益率高于国债和地方政府债券的收益率，因为企业承担的信用风险更大。企业债收益率通常根据企业的信用评级、财务状况和市场对其还款能力的预期来确定。高评级的企业（如投资级企业）通常可以以较低的收益率发行债券，而低评级或垃圾债券的收益率则相对较高。

企业债收益率受美联储政策利率的显著影响。政策利率上升时，企业融资成本提高，市场对未来利率水平的预期可能推高企业债收益率。此外，货币市场利率的上升通常也会导致投资者更倾向于购买短期、高流动性的资产，从而减少对企业债券的需求，进一步推高企业债收益率。这将增加企业的融资成本，影响其扩张、投资和雇佣决策。

4. 美国企业贷款利率

美国企业贷款利率是企业通过银行或其他金融机构借入资金的成本。贷款利率直接受到美联储政策利率的影响，因为银行的融资成本与政策利率密切相关。政策利率上升时，银行的融资成本上升，贷款利率随之上升；反之，政策利率下降时，企业贷款利率也通常下降。

企业贷款利率还受到其他因素的影响，如企业的信用状况、贷款期限、市场流动性和经济前景。对于依赖贷款进行日常运营和扩张的企业，贷款利率的上升会增加融资成本，削弱盈利能力，减少投资支出。因此，美联储的政策利率通过影响企业贷款利率，直接影响到美国实体经济的运行。

5. 居民贷款利率

居民贷款利率是个人通过银行或其他金融机构借款（如住房贷款、汽车贷款或消费贷款）的利率。与企业贷款利率类似，居民贷款利率受到美联储政策利率的直接影响。美联储提高政策利率时，居民贷款的成本上升，尤其是对长期贷款（如房贷）影响显著，这可能抑制住房市场需求和消费者支出。

居民贷款利率的变化对整个经济有深远的影响。较高的贷款利率可能会减少个人的消费意愿和购房能力，抑制消费支出和房地产市场，而这两个因素是经济增长的重要驱动力。因此，美联储通过政策利率影响居民贷款利率，进而影响消费、住房市场以及整体经济活动。

联邦基金目标利率是美联储调控经济的关键工具，通过调整银行间借贷成本来影响市场流动性，抑制通胀或刺激经济。再贴现率和准备金余额利率帮助调控银行体系的流动性，隔夜逆回购利率则影响短期市场利率。货币市场利率和实体利率，如国债、企业债收益率等，都受到美联储政策的直接影响。这些利率变化最终影响政府、企业和个人的融资成本，进而影响经济活动、投资和消费的变化。

三、 美国利率体系的传导

美联储控制的主要基准利率是联邦基金利率，它代表了全美商业银行向央行借款的成本价。这个利率不仅反映了美联储对未来宏观经济变化的预期，也显示了它是否打算进一步收紧或放松市场流动性。金融机构和市场投资者会根据这一利率来预测美联储的下一步行动，并调整自己的投资和融资决策。市场参与者的预期也会直接影响各类金融资产的表现。

美国通过构建政策利率、货币市场利率和实体经济利率之间的“利率走廊”模式，使货币政策能够有效影响宏观经济。首先，政策利率影响货币市场利率，随后这些货币市场利率会进一步传导至实体经济的利率，进而影响企业、政府和个人的融资成本。这一机制帮助形成一个相对合理且有效的货币政策传导体系，用以调节经济。

（一）政策利率向货币市场利率的传导

美联储的政策利率是调控货币市场利率的关键工具，主要通过调整联邦基金目标利率来实现。这一调整会直接影响商业银行之间借贷超额储备金的成本。联邦基金利率的变化主要通过“利率走廊”机制传导。利率走廊是美联储设定的一个利率区间，上限通常为贴现率，即美联储向商业银行提供短期资金的利率，下限为超额准备金余额利率（IORB），这是美联储支付给商业银行存放在美联储的超额储备金的利息。联邦基金利率通常在这一区间内波动，美联储通过调整政策利率目标来引导市场利率。

政策利率传导到货币市场利率的第一个环节是联邦基金利率的变化。联邦基金市场是美国商业银行之间相互借贷超额储备金的市场，美联储通过公开市场操作（例如购买或出售政府债券）等工具来调控该市场的流动性。当美联储通过购买政府债券注入流动性时，银行系统的储备金增加，银行之间的借贷需求减少，联邦基金利率因此下降。反之，当美联储出售债券收回流动性时，银行之间对储备金的需求上升，联邦基金利率也随之上升。

由于美国联邦基金市场与其他货币市场（如回购市场和离岸美元市场，包括伦敦银行同业拆借利率LIBOR）之间存在紧密联系，联邦基金利率的波动不仅会影响国内的银行间借贷成本，还会通过跨市场的利率传导机制影响到全球金融市场。例如，回购市场的利率通常与联邦基金利率联动，因为回购交易通常涉及短期资金拆借，而这类资金的成本高度依赖于联邦基金市场的流动性状况。同样，LIBOR作为国际金融市场的基准利率之一，也受联邦基金利率波动的影响，特别是在美元主导的全球资金市场中。

这种传导机制展示了美联储如何通过政策利率的调整，间接影响整个货币市场的资金成本，进而改变短期金融市场中的利率水平。这些利率的变化直接影响市场参与者的借贷和投资行为。例如，随着联邦基金利率的上升，银行的借贷成本增加，进而推高了短期信贷市场的利率，使得企业和个人借贷成本上升，反过来减少了投资和消费活动。相反，当联邦基金利率下降时，借贷成本降低，促进了投资和消费的增长，进而增加了市场的流动性和资金分配的效率。

（二）货币市场利率向实体利率的传导

美联储通过调控货币市场利率，不仅影响金融市场的流动性和资金成本，还通过债券市场和信贷市场进一步传导至实体经济中的融资成本。这一传导过程可以通过两个主要渠道来实现。

1. 债券市场的传导

货币市场利率的变化会首先影响短期国债收益率。美联储降低政策利率后，货币市场中的资金成本下降，银行和其他金融机构借贷的成本也随之下降，导致短期美债的相对吸引力增加。由于美债被认为是无风险的投资标的，随着资金流入美债市场，短期美债的收益率下降。这种短期利率的变化会通过收益率曲线传导到中长期债券市场，形成利率下降的预期。

由于美国国债是全球债券市场的基准，其他债券（如企业债和地方政府债）的定价通常以美债的收益率为基础。因此，当短期和中长期美债收益率下降时，企业和政府的融资成本也会随之降低。例如，企业在发行债券时，以美债为基准加上风险溢价来设定企业债的利率。美债收益率下降意味着企业债的发行利率也会下降，进而降低了企业融资的成本。这使得企业能够以较低的利率融资用于扩展业务或进行资本支出，促进了企业的投资活动。

2. 信贷市场的传导

货币市场利率的变化也直接影响商业银行的资金成本，从而影响银行贷款利率。银行在资金市场上借入的成本与货币市场利率息息相关。当美联储降低联邦基金利率时，银行借贷资金的成本下降，这通常会促使银行下调贷款利率。银行可以以较低的利率向企业和消费者提供贷款，从而降低了企业和个人的融资成本。例如，企业可以更便宜地获得贷款，用于投资生产扩张；而消费者则可以以更低的利率购房、购车或进行其他大额消费。

这种贷款利率的下降不仅能够促进企业的投资，还能够刺激个人消费，尤其是在房产和耐用消费品领域。较低的住房抵押贷款利率可能会促进房地产市场的活跃，进而带动房地产相关行业（如建筑业、家具制造业等）的发展。同时，个人消费贷款利率的下降会促使消费者增加消费支出，进而推动经济增长。

通过债券市场和信贷市场的双重传导机制，美联储的政策利率调整能够有效影响实体经济中的利率水平，降低企业和个人的融资成本，进而促进经济中的投资和消费。然而，这一传导过程可能并非总是顺畅，还会受到金融市场环境、银行风险偏好、信贷需求、企业财务状况等多方面因素的影响。例如，银行可能在面临经济不确定性时提高信贷标准，减少贷款发放，即便资金成本降低，实际融资条件仍未宽松，进而削弱了货币政策的传导效果。

美联储的政策利率通过构建“利率走廊”模式，影响货币市场利率，再通过债券市场和信贷市场传导至实体经济。政策利率的变化首先影响联邦基金利率，并通过商业银行间的超额储备金借贷成本传导至回购市场、LIBOR等全球金融市场。货币市场利率的变化进一步影响债券收益率和贷款利率，进而降低企业和个人的融资成本，促进投资和消费。尽管这一传导机制有效，但金融市场环境、银行风险偏好等因素也可能影响其传导效果。

四、 美国债券市场

美国债券市场是一个多层次、多样化的市场，其中包括了多种类型的债券，如国债、公司债、市政债、联邦机构债、资产支持证券（ABS）和抵押贷款支持证券（MBS）等。以下是美国债券市场的一些关键特点：

（一）美国债券市场规模

截至2023年末，全球主权债务和公司债券总额约为100万亿美元，美国债券市场规模则为44万亿美元，占全球债券市场的44%，是全球规模最大的债券市场。美国债券市场的庞大规模不仅体现在国债的发行量上，还包括了公司债、抵押贷款支持证券（MBS）、资产支持证券（ABS）、市政债券等多种金融工具。这种多样化的市场结构使得美国债券市场成为全球金融体系中极为重要的一部分，吸引了大量的国际投资者。

（二）美国主要债券品种

1. 美国国债：作为美国债券市场最重要的组成部分，美国国债以其安全性和流动性著称。国债是联邦政府为筹集资金而发行的债务工具，通常被认为是无风险的基准资产。2024年末，美国国债余额为26.37万亿美元，占整个市场规模的59.49%。美国国债通常被广泛用于全球金融市场的资产定价和风险对冲。

2. 抵押贷款支持证券（MBS）：MBS是由住房抵押贷款池支持的证券，MBS的重要性在于它能够将住宅房地产市场的信贷风险分散到全球投资者中，同时为金融机构提供了流动性来源。

3. 公司债券：公司债券是由企业发行的债务工具，用于筹集资金进行投资和运营。公司债券分为投资级和高收益（垃圾）债券两类。截至2023年末，美国公司债存量规模达到了10.74万亿美元，继续保持快速增长。公司债券的定价受企业财务状况、经济环境和市场风险的影响。

4. 市政债券：市政债券由州、县、市或其他地方政府实体发行，用于资助基础设施项目或日常运营支出。市政债券分为两类：一般责任债券（由发行政府的整体税收担保）和收益债券（依赖于特定项目的收入来偿还债务）。市政债的投资者通常包括高净值个人和机构投资者，因为其在联邦税收层面具有免税优势。截至2023年末，美国市政债券存量规模为4.06万亿美元。

5. 联邦机构债券和政府支持机构债券：这些债券由政府相关的机构发行，包括房利美（Fannie Mae）、房地美（Freddie Mac）、联邦住房贷款银行等。虽然这些债券并非联邦政府直接担保，但被视为较为安全的投资，风险相对较低。机构债券为抵押贷款市场提供了重要的资金来源。截至2023年末，美国5. 联邦机构债券存量规模为1.96万亿美元。

6. 资产支持证券（ABS）：ABS是由各种类型的资产（如汽车贷款、信用卡应收账款）支持的证券，通过将资产池打包进行证券化，投资者可以间接投资于这些资产，ABS市场为金融机构提供了资金来源，并帮助分散特定资产类别的风险。

（三）美国投资者结构

美国债券市场的参与者种类多样，主要参与者有：

1. 美联储：美联储是美国债券市场的核心参与者之一，作为货币政策的执行者，美联储通过公开市场操作（Open Market Operations）来调控市场流动性。通过买入或卖出美国国债，美联储可以影响货币供应量和利率水平，以实现其通货膨胀和就业目标。在经济危机时期，美联储往往会采取量化宽松政策，大量买入国债来注入市场流动性。近年来，尤其是自2008年金融危机以来，美联储的国债持有量显著上升，使其在债券市场中的角色愈加重要。

2. 政府类基金：美国的联邦政府、州政府以及地方政府的养老金基金和其他社会保障基金是债券市场的重要投资者。由于养老金等基金的资金来源较为稳定，它们往往会选择低风险的投资工具，例如国债和市政债券，以确保资本的保值增值。这些政府类基金通过购买国债和市政债券，既支持了公共项目的融资需求，也为自身提供了稳定的投资回报。

3. 存款机构：美国的银行、储贷机构以及信用合作社等存款类机构是债券市场的主要投资者之一。它们通过购买政府债券、公司债券等债务工具来管理其流动性和风险。由于债券通常被认为是相对安全的投资，存款机构会利用债券市场来确保资本的稳定增长，特别是在低利率环境下，债券收益成为银行资产负债管理的关键工具。

4. 投资基金：包括共同基金（Mutual Funds）、对冲基金（Hedge Funds）以及交易所交易基金（ETFs）在内的投资基金在债券市场中扮演着举足轻重的角色。共同基金和ETF提供了投资者进入债券市场的便捷途径，使得个人投资者能够通过基金间接持有国债、公司债券和市政债券。而对冲基金则通过杠杆操作，利用债券市场的波动获取更高的收益。这类投资基金的存在使债券市场更加流动，同时也为多样化的投资需求提供了选择。

5. 海外投资者：美国债券市场，尤其是美国国债，一直被视为全球投资者的避险天堂。由于美国债券市场的庞大规模和美国国债的相对安全性，许多国家的中央银行、主权财富基金以及私人机构都会将美国国债视为储备资产。根据美国财政部的数据，近年来海外投资者持有的美国国债比例保持稳定增长，尤其是中国和日本等主要经济体成为美国国债的最大海外持有者。美国国债市场的开放性使其成为全球资本配置的重要组成部分。

（四）监管机构

美国债券市场监管主要由财政部和证券交易委员会（SEC）两大机构负责。

1. 财政部

美国财政部负责国债的发行和管理。财政部通过定期拍卖国债来为联邦政府的日常运营、公共项目和赤字融资提供资金。财政部的职责还包括管理国债的再融资，确保市场的稳定性和流动性。财政部的管理政策不仅影响到美国的财政健康，也对全球金融市场产生深远影响。

2. 证券交易委员会（SEC）

SEC负责监督和监管债券市场的交易活动，确保市场的公平竞争和透明度。SEC的职责包括防止市场操纵、欺诈行为和内幕交易，保护投资者的合法权益。SEC通过制定严格的披露要求和交易规则，促进债券市场的健康发展，确保市场参与者能够在透明的环境下进行交易。

（五）美国国债市场

美国国债市场是全球金融体系的基石，国债收益率广泛用于其他金融资产的定价，特别是在债券市场中，企业债券、抵押贷款支持证券（MBS）和市政债券的定价通常参考国债收益率，因为国债被认为是无风险利率的代表。美国国债市场包括三类主要债券：短期的国库券（Treasury Bills）、中期的国库票据（Treasury Notes），以及长期的国债（Treasury Bonds）。这些债券的期限从几个月到30年不等，满足了投资者对不同流动性和收益率的需求。

在影响国债市场的诸多因素中，美联储的货币政策扮演了至关重要的角色。美联储通过量化宽松政策（QE）和其他公开市场操作大量购买国债，以影响国债收益率并调控经济活动。由于美国国债市场在全球金融体系中的重要地位，国债收益率的波动不仅直接影响美国的资本市场，还通过资本流动和利率调整传导至全球经济。特别是在2020年疫情期间，美联储的购债规模显著扩大，导致国债收益率下降，同时推动了全球其他资产价格的上涨。许多国家的中央银行会根据美国国债收益率的变化调整其利率政策，以保持资本流动的平衡。因此，每当美联储发布政策声明时，全球金融市场都会密切关注，因为其政策变化可能对全球投资环境产生重大影响。

（六）美国公司债券市场

美国公司债券市场已有悠久历史，并在近年来显著扩张。公司债券是企业筹集资金的重要手段之一，通常用于资本支出、并购活动以及日常运营。这一市场的快速发展反映了企业对外部融资的强烈需求，也显示了资本市场在企业运营中的重要作用。

截至2022年8月，美国公司债券市场的总存量已达9.17万亿美元，是全球最具规模的公司债市场之一。该市场分为投资级和高收益级债券。投资级债券的发行者拥有较高的信用评级，融资成本较低，吸引了保守型投资者。而高收益债券则发行于信用评级较低的公司，虽然提供较高的回报，但同时也伴随着较大的信用风险。

公司债券市场对宏观经济状况的变化十分敏感，尤其是利率波动和信用评级调整对企业融资成本有直接影响。在利率上升的环境中，企业可能面临更高的融资成本，进而影响其资本支出和整体运营状况。与此同时，企业的信用评级变化也会直接影响其债券的收益率水平，因此评级机构的分析对市场走势有重大影响。

（七）美国市政债券

美国市政债券（Municipal Bonds）由地方政府或其他公共机构发行，旨在为诸如基础设施建设、学校和医院等公共项目提供资金。市政债券的一个主要特点是其利息收入通常免于联邦所得税，部分市政债甚至还可免于州税和地方税。因此，市政债券尤其吸引了高净值投资者和一些机构投资者，他们通过此类投资实现税务规划和财富保值。

市政债券通常被视为低风险投资工具，因为它们与政府财政相关联，违约风险较低。然而，地方政府的财政状况依然会对市政债券的信用风险产生影响。在经济不景气或财政赤字高企的情况下，某些市政债券可能面临压力，甚至可能出现违约风险。

市政债券按目的分为一般责任债券（General Obligation Bonds）和收益债券（Revenue Bonds）。一般责任债券以政府的全信任和信用为担保，而收益债券则依赖于特定项目的收入来源，例如过路费或公用设施费用。一般而言，市政债券市场是长期投资者的理想选择，特别是那些寻求税收优惠并愿意承受较低的信用风险的投资者。

（八）美国机构债券

美国机构债券（Agency Bonds）是由美国的联邦政府相关机构发行的债券。此类债券包括联邦机构债券（如美国住房和城市发展部发行的债券）以及政府支持企业（如房利美、房地美）发行的债券。这些机构债券的主要目的是为关键领域，如住房市场和农业市场，提供资金支持。

机构债券虽然没有像美国国债那样的无风险属性，但由于其发行者是政府或政府支持的机构，它们的信用风险相对较低。因此，机构债券吸引了希望在获得较高收益的同时规避过高风险的投资者。这些债券通常有多种期限选择，既可以满足短期的流动性需求，也可用于长期投资。尽管其利率水平通常略高于美国国债，但投资者仍能从中获得较具吸引力的回报，尤其是在低利率环境中。此外，政府支持企业发行的债券有时会获得隐含的政府担保，因此即使它们面临财务困难，政府也可能介入救助，从而降低违约风险。

（九）货币市场工具

货币市场工具是短期债务工具，期限通常不超过一年，主要用于满足机构投资者对短期资金的需求。常见的货币市场工具包括商业票据（Commercial Paper）、银行承兑汇票（Bankers’ Acceptances）以及大额定期存单（Certificates of Deposit, CDs）。这些工具通常被视为低风险投资，因为它们期限较短、波动性低且流动性高。

 商业票据：企业发行的无担保短期票据，通常用于满足企业的短期融资需求，如日常运营资金或应急资金。商业票据的发行期限通常不超过270天，信用评级较高的企业能够以较低成本发行票据，从而提高资本使用效率。

 银行承兑汇票：一种由银行承诺支付的短期票据，常用于国际贸易和供应链金融中。银行的承兑确保了票据的支付，因此它具备较高的信用度，风险相对较低。

 大额定期存单：银行向投资者发行的存款凭证，期限通常为数月至一年，利率固定。它们通常不具有流动性，但提供比普通储蓄账户更高的利率。

美国债券市场由多个层次构成，涵盖了国债、公司债、市政债、联邦机构债和资产支持证券等多种工具。这些债券为不同的融资需求提供了支持，形成了多样化的市场结构。国债是市场中的核心品种，广泛用于全球资产定价，公司债和市政债则为企业和地方政府提供资金。美联储在市场中扮演关键角色，通过货币政策调控市场利率和流动性，影响市场走势，吸引了多样化的投资者，包括银行、政府基金和海外投资者。

五、 美国利率体系与债券市场总结

美国的利率体系与债券市场密切关联，是全球金融市场的基石。美联储通过调整政策利率，尤其是联邦基金目标利率，来引导市场利率的变化，最终影响债券市场的利率水平。这一传导过程从货币市场利率开始，逐步传递到实体利率，如国债、公司债、市政债和企业及居民贷款利率。美国债券市场作为世界上最大且最复杂的债券市场，其规模和多样化的结构使其在全球金融体系中占据主导地位。

以下是美国利率体系与债券市场的一些核心总结：

1. 政策利率作为调控工具：美联储的政策利率，特别是联邦基金利率，通过“利率走廊”机制影响货币市场和短期资金成本。美联储还通过再贴现率、准备金余额利率（IORB）和隔夜逆回购利率等工具调控市场流动性。这些利率工具对短期市场利率产生直接影响，最终传导至更广泛的金融体系。

2. 货币市场利率的传导作用：货币市场利率是银行和金融机构之间短期资金借贷的核心，它反映了市场的短期资金成本。货币市场利率的变化通过联邦基金市场、回购市场以及全球其他货币市场（如LIBOR）相互联动，对市场流动性产生重要影响。这些利率的变动最终会影响债券市场的收益率和实体经济中的融资成本。

3. 债券市场的全球基准作用：美国国债市场是全球金融市场的基准，无风险利率的代表。美国国债收益率直接影响其他债券（如公司债、市政债和机构债）的定价。美联储通过控制利率影响国债收益率，从而影响其他市场的融资成本。企业和政府通过债券市场融资，利率的变化直接关系到其投资、运营和扩展活动。

4. 多层次的债券市场结构：美国债券市场覆盖国债、公司债、市政债、联邦机构债、资产支持证券（ABS）和抵押贷款支持证券（MBS）等多种金融工具。每一种债券类型都服务于不同的融资需求，形成了一个多元化的市场结构，能够有效分散风险并为全球投资者提供多样化的投资机会。

5. 全球投资者与美国债券市场：美国债券市场不仅对美国国内经济有重大影响，还通过全球资本流动对国际金融市场产生深远影响。大量国际投资者将美国国债视为安全的避险资产，尤其是在全球经济不确定性增加时。与此同时，美联储的货币政策变化也会通过全球资本流动传导至其他国家，影响其利率和金融市场。

6. 债券市场的敏感性和风险：美国债券市场对宏观经济形势、利率政策和市场情绪具有高度敏感性。美联储的加息或降息决定、市场对通胀和经济增长的预期、以及全球地缘政治风险都会显著影响债券市场的表现。利率上升会导致债券价格下跌，反之亦然。此外，市场对信用风险的偏好变化也会对公司债和其他高风险债券的利率产生影响。

美国的利率体系通过复杂的传导机制影响金融市场和实体经济，政策利率的变化通过货币市场利率逐步传导至债券市场和信贷市场，影响政府、企业和个人的融资成本。美联储在保持经济稳定、抑制通胀和推动就业的过程中，通过利率政策调控市场流动性，最终影响美国及全球的经济发展。美国债券市场作为全球最重要的资本市场之一，继续在全球金融体系中扮演关键角色，吸引国际投资者，并通过利率和资本流动影响全球金融稳定和资产价格。

六、风险提示

1、美国衰退风险加剧。

2、资产逻辑产生变化。

全文转自：宏观与产品