工业机器人这个领域常年被国外四大巨头掌控，分别为日本发那科和安川电机、瑞士ABB以及德国库卡。但随着国内企业的发展，近几年涌现出一批国产替代公司，如埃斯顿、汇川技术、新时达、机器人等。尤其是埃斯顿，已经成为国内工业机器人、国产多关节工业机器人出货量最高的国产品牌，连续五年在中国市场国产品牌出货量第一，而且超越部分国际知名品牌。

先让我们用一张图简单了解下机器人的分类和国产替代情况，从下游市场看，机器人主要分为工业机器人、服务机器人和特种机器人，其中以工业机器人和服务机器人为主。

工业机器人按照机型划分包括大六轴机器人、小六轴机器人、SCARA机器人、并联机器人、协作机器人。其中协作机器人国产化率最高，大六轴机器人国产化率最低。四大巨头几乎涵盖所有的工业机器人种类，埃斯顿主要以大六轴、小六轴和SCARA机器人为主，汇川技术主要以小六轴和SCARA机器人为主。

了解完工业机器人的基本面，接下来让我们认识下埃斯顿。

埃斯顿的创始人吴波非常低调，曾经就读于东南大学机械系，后在南京林业大学担任教师，可能是教师这个职业不能实现他的机械自动化的梦想，他放弃大学教师的稳定职业，开始继续深造并在企业中积累经验。吴波于1993年创办埃斯顿，开启了机床数控系统和伺服系统的研发、生产和销售。目前吴波担任公司董事长，其子吴侃2013年加入公司，目前担任公司副董事长和总经理，可以看出公司很早就开始了二代接班的布局。

2011年，公司技术积累到一定阶段，吴波开始进军工业机器人。赶上工业机器人的发展浪潮，公司业务迅猛发展，尤其是2020年之后，新能源行业的发展成为公司的增长引擎，工业机器人业务开始反超自动化控制零件业务，公司为光伏行业打造的“光伏排版机器人”还荣获2023年国家单项冠军荣誉。2023年公司的工业机器人业务占比77.6%，运动控制系统及零件占比22.4%。

公司引入IPD开发模式，并建立了技术研发和产品测试平台，在先进的研发模式和体系运作下，公司先后自主建立了数控系统、电液伺服系统、交流伺服系统、工业机器人及成套设备等核心技术平台，形成了一系列专有技术，公司被国家标委会指定为“全国锻压机械标准化技术委员会控制和功能部件工作组”承担单位，并先后独家或牵头承担了多部锻压数控设备和数控系统的国家或行业标准制定工作。2023年公司研发投入3.9亿，占营业收入的10.8%。

2015年上市后，公司开启了外延式的发展，通过一系列并购补足公司的产品线，我们发现，无论是公司投入的研发还是外部的并购，始终围绕工业自动化、机器人这个主业，公司足够“专”。

公司收入快速增长的同时，我们也发现净利润不增反降，我们进一步看公司的盈利能力和费用情况，2023年，公司的毛利率走低，销售费用和财务费用走高，公司在年报中解释：

•报告期内，行业市场竞争加剧，公司通过承接智能产线业务进一步提升工业机器人及核心部件产品在细分领域的渗透率，造成毛利率的一定下滑

•作为国际化战略布局元年，公司加大了销售渠道建设以及全球化服务网点的铺设

•公司银行借款增加，借款利息增加；欧元升值引起欧元债务融资汇兑损失增加

对比汇川技术，埃斯顿的各项指标落后不少，当然汇川技术除了机械自动化零件、机器人，还有新能源汽车、轨交、电梯电气系统等其他产品。但埃斯顿的资产负债率已经达到72.01%，速动比率也只有0.87，而评选专精特新小巨人的要求是资产负债率不高于70%。

另外公司的存货也较高，2023年计提存货减值1880万。公司需要加强原材料、在产品、库存商品的数量，合理预测原料价格和市场供需情况。

我们发现政府补助金额达到2700万，从此也能看出国家对智能制造支持的力度。

自2015年在深交所上市后，公司持续实施员工激励计划，包括限制性股票、股票期权和员工持股计划。

总体来看，公司的激励计划取得了一定的效果，不过我们也从中发现了几个可以讨论的地方：

•2015年公司目标未达预期，实施了递延解锁

公司在激励计划中明确：若第一个和第二个解锁期内公司业绩条件未达到业绩考核目标条件的，这部分标的股票可以递延到下一年，在下一年达到业绩考核目标条件时解锁。若下一年仍未达到解锁条件，该部分股票不得解锁，该部分股票将由公司回购注销。

了解股权激励的看到这里，可能会认为这样规定不合规，限制性股票未达到解锁条件的不能递延。回顾下《上市公司股权激励管理办法》的修订历程，2005年推出了试行办法，2016年8月推出了正式的管理办法，2018年又进行了修订。埃斯顿是在2015年推出的股权激励计划，当时适用的是试行办法，试行办法中并未对“不得递延”进行规定，这一项是在2016年的正式办法中才进行了明确的规定，所在在当时的历史背景下，埃斯顿做这样的规定并无不妥。

•2023年股权激励计划终止

埃斯顿推出的2023年股权激励计划于2024年2月终止，公司给出的理由是鉴于国内

外宏观经济、市场环境、资本市场情况较预期发生了较大变化，预计实现激励计划各考核期公司层面业绩考核目标的难度较大，且设定的行权价格偏离当前股价较大，继续实施本激励计划将难以达到预期的激励目的和效果。

我们发现自2023年至今，埃斯顿和中小100指数的走势接近，公司股价持续走低，另外公司的业绩受下游光伏行业的影响，2024年上半年业绩预告，公司为亏损状态。这种情况下，2023年股权激励计划已经难以实现预期激励效果。

•员工持股价格低至1元/股

2022年公司推出员工持股计划，公司将授予价格确定为1元/股，对于设置这么低的

价格，公司在文件中也做了说明：在持有人以较低成本取得本员工持股计划份额对应标的股票的基础上，本员工持股计划建立了严密的时间安排与考核体系，在公司层面和个人层面均设置了业绩考核目标。

不同于限制性股票和股票期权，员工持股计划操作更加灵活，包括激励对象、股票定价、业绩考核、出资方式等，这也是很多企业选择员工持股计划作为激励方式的原因，但员工持股也有一定的局限，比如他是一个大集合的概念，需要持有人大会决定进行各项操作，而限制性股票和股票期权直接指向到个人，在符合条件的情况下，个人可以自主操作。

机器人产业作为智能制造的重要代表，是推动“中国制造2025”的重要力量，2023年1月，工信部等17 部门发布《“机器人+”应用行动实施方案》，方案制定了到 2025 年我国制造业机器人密度较 2020 年实现翻番的目标，提升了工业机器人市场增长信心。

另外随着人工智能的兴起，人形机器人也成为新的发展领域，公司参股的南京埃斯顿酷卓科技有限公司，其业务包含了AI+智能机器人的研发。

埃斯顿选择的是国家战略产业赛道，经过30年的技术准备和产品准备，已经成为机器人产业的重要标的，是实现国产替代的引领者，虽然短期内受下游光伏板块周期影响，公司出现经营亏损，但从长远看，公司已经布局了更多的领域，比如医疗、汽车工业等，还有更大的成长空间。