2024年9月17日，国投电力发布公告，向特定对象全国社会保障基金理事会发行A股股票，定增价为市价的八折。之前我在给上市公司进行内在价值测算后，给出的参考价位经常打折，很多朋友表示不满。现在看耐心资本都是打折买东西。因为证监会规定定增最低只能打八折，否则，定增价估计还会更低。

定增打折的现象，很明显是不利于散户的。散户买入的价格是市场价，机构买入的是打折后的定增价，即使不能立马卖出，但账面稳稳的浮盈25%（不是浮盈20%）。不过这也可以理解，毕竟定增相当于大额批量购买，散户交易属于零售，批发价低于零售价也是商业惯例。只是散户如果有钱，想批发股票也没有机会。

对散户来说，这里有一个很好的细节，可以用来指导交易操作。如果一只股票最近有大资金的交易价，那自己的买入价格最好不要超过这个价位。比如大宗交易价格、定增价、IPO定价、券商目标价、并购价等，如果我们的买入价格低于以上价位，至少不会被机构割韭菜。机构也是人的交易，有盈利作为考核指标，他们割肉认赔同样痛苦，所以他们一般会促成上市公司改进管理，实现股价上涨，至少也要保本出。

水电行业

当前，国内的发电行业主要有以下几类：火电（煤电为主）、水电、风电、光伏、核电。2023年，全国发电现有装机容量中火电第一，占比47.65%；其次是光伏20.88%，之后依次是风电、水电和核能。但2023年总发电量中，火电第一，占比66.3%；其次是水电，13.7%，之后依次是风电、光伏和核电。由此可知，虽然新能源装机容量很高，但发电效率并不高。发电效率最高的是核电，一年平均运行约314天，其次是火电（189天），之后依次是水电（129天）、风电（84天）、太阳能（40天）。光伏和风电是最不稳定的发电方式。

之前在分析长江电力和华能水电时，对各种发电方式的成本和未来发展趋势进行了对比。综合来看，水电是成本最低、效率较高的发电方式。水电的限制也很明显，只有地势水文条件好的地方，适合建水电站。经过二十几年的开发，国内比较容易开发的水电资源已大致开发完毕，未来新增水电站较少。国家未来规划建设的水电站，也符合这一趋势。

核心竞争力

我们都知道，水电是个垄断行业。独特的水电资源是垄断的，而且是稀有的，只有国有企业可以经营。从长期看，真正决定一个公司投资价值的因素，就是核心竞争能力。这种能力必须是持久的，相对于行业内的其他公司或者其他行业，具有明显的结构性优势。一般来说，它会比较容易区分，比如茅台显然有别于其他白酒，也有别于其他奢侈品。只要核心竞争力不消失，那么，公司的投资价值就会一直存在。作为投资者，我们在投资时，可以重点关注核心竞争力，而不用太在意其他因素。过度参与企业经营，分析每季度的业绩，甚至指导上市公司管理层经营企业，意义不大。

对于水电企业来说，独占的水电资源就是核心竞争力。国内水电行业三大上市公司，分别是长江电力、华能水电和国投电力，相对应开发的水电资源大致为长江、金沙江和雅砻江。三者的水电装机容量，决定了其投资价值。资本市场也是这样定价的，水电装机最大的长江电力市值最高。

如果有一家企业水电装机可以不断增长，那它的投资价值也会增长。根据规划，长江电力和华能水电在“十五五”无新增水电装机，国投电力“十五五”计划新增393万千瓦。从水电资源看，雅砻江仍然还有较大潜力。雅砻江干流共规划开发 22 级电站，规划总可开发装机容量约 3,000 万千瓦。2023年，国投电力水电控股装机为 2,128 万千瓦，且公司 ) 绝对控股雅砻江公司优质水电资源。2023年，公司在雅砻江已投产水电装机 1,920 万千瓦，在建及核准水电装机372万千瓦。简单估算，国投电力水电装机容量至少可以增加30%。那么，业绩和市值应该也可以相应增加30%。

国投电力

水电资源确实是好资源，但并没有产生超额的收益。不管是长江电力、华能水电还是国投电力，盈利能力均表现为稳定的平均水平。以国投电力为例，资产负债率约63%，近十年平均ROE略高于10%。毛利率40%，净利率约20%，表现中上水平，但并没有超预期。

如下图所示，国投电力借壳上市以来，股价与业绩均有了很大提高。其中，EPS年化增长率约2.16%，股价年化涨幅约13.15%，股价远远跑赢业绩。而且，国投电力的盈利波动性较高，不如长江电力稳定。上市之后，国投电力赚取的经营净现金约2558亿，投资花费的净现金约2413亿，收支相抵，整体上处于平衡状态。但债权融资了1350亿，股权融资了170亿，分红了213亿，相当于拿了债权人的钱先给股东分了红。在A股市场，这种创造现金的水平处于中上游，主要还是很多上市企业根本就是来圈钱的，无法给投资者提供回报。

国投电力这家企业，如果单纯看它自己的表现，是比较中规中矩的。但是“瘸子里面拔将军”，放到A股市场中一对比，还是有一定投资价值。当然，如果想要投资水电企业，长江电力是更好的选择。只是目前三大水电企业的估值都处于合理范围，没有明显低估，长期持有的性价比不够高。

下一篇我们再分析一下国投电力的成长空间。

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