依赖症待解
作者：郑敏芳
编辑：松壑
尽管受疫情相关疫需求减弱影响，但智飞生物（300122.SZ）的业绩仍然实现了一定的增长。
4月23日，智飞生物发布了2023年财报，当期收入和归母净利润分别为529.18亿元、80.70亿元，分别同比增长了38.30%、7.04%。
2024年一季度，智飞生物的归母净利润出现了一定的下滑，当期收入和归母净利润分别为113.96亿元、14.58亿元，归母净利润同比下滑了28.26%。
4月23日盘中，智飞生物的跌幅近15%，最终收跌于11.99%。
不排除其中有情绪的扰动，但智飞生物的基本面确实引发市场担忧。
2023年，智飞生物对于默沙东的依赖没有减弱，其代理后者销售的疫苗收入达到518.85亿元，占比为98.05%。
最大的贡献者就是九价HPV疫苗，2023年批签发量为3655.08万支，同比增长了136.16%，是智飞生物旗下疫苗产品中为数不多实现大幅增长的产品。
但随着国产九价HPV疫苗上市脚步的临近，智飞生物的业绩预期显然正在面临挑战。
默沙东之后，智飞生物找到的下一棵大树是GSK。双方约定由智飞生物代理销售GSK的重组带状疱疹疫苗，2024年至2026年年度最低采购额合计为206.40亿元。
但国产重组带状疱疹疫苗疫苗已经获批上市，无论是价格，还是接种时间年龄等都优于GSK。
如此背景下，智飞生物能否借助GSK扭转局势仍是未知数。
目前市场对于智飞生物的两大核心疑问或在于：
一是对HPV九价疫苗的依赖正在加重，而即将上市的国产疫苗会给智飞生物的业绩带来怎样的影响？
二是智飞生物代理GSK销售的疫苗能否后来者居上？
市场正在保持关注。
01
九价HPV依赖症
2023年，智飞生物业绩增长依旧稳定。
当期收入和归母净利润分别为529.18亿元、80.70亿元，分别同比增长了38.30%、7.04%，增速分别高出2022年同期13.47个百分点、33.19个百分点。
但二级市场对此反应消极，4月23日收盘跌幅达到11.99%。
不排除有情绪在作祟，众多机构股东的减持或许给市场带来了一定的冲击。
Wind数据显示，截至2023年3月末，57家机构股东中有47家机构均为减持。其中，同期社保基金的减持比例为0.07%；工银瑞信的工银前沿医疗减持比例达到0.43%；天弘基金的天弘医药、东方证券的东方红睿玺三年减持比例分别达到0.03%、0.15%。
但从基本面来看，智飞生物的表现也难言理想。
疫情之后，新冠疫苗市场彻底萎缩导致智飞生物的自主产品收入大幅下滑，进而加深了对于代理业务的依赖。
2023年，智飞生物的自主产品业务收入为10.28亿元，同比下滑了68.70%，占总收入的比重不足2%。
“受客观因素影响，公司新冠疫苗的市场环境发生了变化，其销售量及生产量较上年同期有明显下降，但公司除新冠疫苗以外的业务增长依然强劲。”智飞生物指出，“公司自主产品生产销售工作稳步推进，代理产品采购及推广销售工作进展顺利，较上年同期有较大幅度增长。”
代理业务确实增长显著，2023年创收518.85亿元，同比增长了48.35%。
这离不开HPV九价疫苗的持续放量。
2023年智飞生物为默沙东代理销售的HPV九价疫苗批签发量达到3655.08万支，同比增长了136.16%，占总代理产品批签发量的比例达到65.26%。
如今摆在智飞生物面前的难题集中在三方面：
一、九价HPV疫苗的盈利空间正在被压缩。
2023年，智飞生物的代理业务毛利率为25.68%，同比下滑了10.40个百分点。
二、国产九价HPV疫苗上市在即，冲击不言而喻。
日前万泰生物（603392.SH）宣布已完成旗下的九价HPV疫苗第8次访视（V8访视）的标本检测，数据结果符合预期，即将进入上市申报环节。
据信风（ID:TradeWind01）不完全统计，目前国内包括万泰生物等在内不少于5家疫苗企业的九价HPV疫苗已进入3期临床试验。神州细胞（688520.SH）旗下更高价型的十四价HPV疫苗也已进入3期临床试验。
智飞生物和默沙东早有预感。
2023年初双方签订的采购协定中，智飞生物对默沙东的基础采购额从2024年的335.43亿元一路降低至2026年的187.30亿元。
这意味着，2026年的基础采购额甚至只有2023年实际采购额的一半左右；
三、除了九价HPV疫苗，目前智飞生物旗下的自主产品以及代理产品销售规模有限，且多数处于下滑态势。
2023年，自主产品中的AC结合疫苗、AC多糖疫苗批签发量分别为131.42万支、44.92万支，分别同比下滑了80.83%、58.16%。
同期代理产品中的四价HPV疫苗、五价轮状疫苗和灭活甲肝疫苗批签发量分别为1034.35万支、717.41万支和31.14万支，分别同比下滑了26.27%、18.72%和49.21%。
02
GSK是救兵吗
目前智飞生物仍在持续推动自研的疫苗产品。
截至2023年末，智飞生物旗下处于临床试验的产品共有17款，其中四价流感病毒裂解疫苗、冻干人用狂犬病疫苗（MRC-5细胞）、流感病毒裂解疫苗3款产品距离商业化目标最近。
流感疫苗确实具有一定的市场。
2023年以来流感多发，民众接种意愿有所增强，部分企业业绩增长显著。2023年，主攻流感疫苗的华兰疫苗（301207.SZ）的收入和归母净利润分别为 24.10 亿元、8.60亿元，分别同比增长了32.03%、65.49%。
“流感疫苗接种具有严格季节性，而过往三年流感接种季均受到不同外部因素影响（2021年新冠疫苗接种、22年防控政策优化、23年流感流行度提升），我们认为伴随扰动消除未来流感疫苗接种有望恢复常态。”华泰证券医药首席分析师代雯等人指出。
不过2023年7月世卫组织指出由于近年来未监测到BY系毒株的流行，因此不再推荐四价流感疫苗。
对此，疫苗企业百克生物（688276.SH）回应投资者时也表示，接种三价流感疫苗是未来的趋势。
“世卫组织不再推荐四价流感疫苗，接种3价流感疫苗是未来的趋势，但国内4价到3价还需要一定的过渡期。”百克生物指出。
自研管线搞出大单品的难度不小，目前市场将更多希望寄托在智飞生物与GSK的合作上。
去年10月，两方签订了重组带状疱疹疫苗的独家经销和联合推广协议，约定由智飞生物负责GSK的重组带状疱疹疫苗在中国大陆地区的开发和商业化。
2024年至2026年，智飞生物承诺向GSK采购重组带状疱疹疫苗的最低额分别为34.40亿元、68.80亿元和103.20亿元。
公开资料显示，智飞生物代理GSK销售的重组带状疱疹疫苗适用群体系60岁以上的老年人，采取两针法，定价为1600元/支。
这意味着，重组带状疱疹疫苗完整售价高达3200元，老年人是否具备足够的购买力仍待观察。
国产重组带状疱疹疫苗似乎“更香”。
2023年2月，百克生物（688276.SH）的重组带状疱疹疫苗获药监局批准上市，患者仅需要接种一针，且定价为1300元/支，年龄更是放宽到40岁。
2023年，百克生物的组带状疱疹疫苗已创收8.83亿元。
百克生物的重组带状疱疹疫苗从接种时间、年龄到价格全方面“吊打”智飞生物，如此背景下，智飞生物能否复制其在九价HPV疫苗上的成功销售经验，续写神话，或许仍具有较大的不确定性。
“重组带状疱疹疫苗要续写HPV九价疫苗的销售神话可能还是有难度。尤其是在接种人群上，老年人的支付能力有限，不一定愿意花3000多块去接种这个疫苗。”北京一位医药投资人士指出，“但是智飞和GSK签订了几十亿的采购订单，说明还是很有信心。”
除重组带状疱疹疫苗外，智飞生物与GSK还约定将尽快开展关于将GSK的呼吸道合胞病毒（RSV）老年人疫苗引入合作区域的战略合作。
该疫苗在国内暂时没有对手。
目前国内疫苗企业的RSV疫苗多处于临床前阶段，而国内厂商中进展最快的艾棣维欣（874055.NQ），其RSV疫苗已进入2期临床阶段，但主要实验地在澳大利亚，未来首选上市地或许并不在国内。
RSV疫苗的商业化能力在国外已经得到印证。2023年GSK的RSV疫苗创收12.38亿英镑（约合人民币111.24亿元）。
2024年，智飞生物的挑战正在来临。
