过去5年，医药国企毛利率水平持续改善，大多数公司坚持高分红政策，国企市值管理工作重要性正逐步提升。新一轮医药国企改革的重点将在中药、血制品与流通板块这三大重点领域。通过资产优化和聚焦主业、管理层变更、品牌价值与产品力重塑、营销改革推动核心产品放量、降本增效等，有望提升医药国企整体盈利水平。叠加新国九条，其有望迎来新一轮增长。当前，华润三九、太极集团等已通过国企改革提升了经营业绩。

来源：新财富杂志（ID：xcfplus）

作者：余文心（海通证券研究所副所长、医药行业首席分析师）

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国企改革正当时，新一轮国改再出发

1978年以来，我国分多个阶段开展国企改革，包括经营管理方式改革、企业制度改革、国资监督管理体制改革与深化改革等，这些举措从不同维度助力国有企业实现改革发展，具有重要的指导性意义。

2020年6月,中央全面深化改革委员会第十四次会议审议通过《国企改革三年行动方案（2020-2022年）》。该方案从更大范围、更高层次对国有企业实施深入改革。伴随国企改革三年行动的实施，我国在形成更加成熟、更加定型的中国特色现代企业制度和以管资本为主的国资监管体制、推动国有经济布局优化和结构调整、提高国有企业活力和效率上取得明显成效，做强做优做大了国有资本和国有企业，增强了国有经济的竞争力、创新力、控制力、影响力、抗风险能力。2023年，新一轮国企改革开启，改革进入深水区。

得益于国企改革，过去5年，医药国企的毛利率水平持续改善，大多数公司坚持高分红政策。国企市值管理工作重要性正逐步提升。2024年1月，国务院国资委表示，将进一步研究把市值管理纳入中央企业负责人业绩考核，引导中央企业负责人更加重视所控股上市公司的市场表现，及时通过应用市场化增持、回购等手段传递信心、稳定预期，加大现金分红力度，更好地回报投资者。

医药国企改革的重点在中药、血制品与流通板块。在中药板块，有21家A股中药上市公司实控人为国资背景，2023年，中药国企的营收、利润以及市值占比均超过60%，其收入体量与盈利能力在行业中均占据绝对优势。在血制品板块，由于其医疗资源品的属性，在国家强监管、政策准入高门槛的背景下，国资开启布局，通过并购血制品企业后进行资源整合，提升企业获取浆站的能力。在医药流通板块，行业集中度逐步提升，强者恒强趋势持续演绎，国药、华润等国企占据头部地位，国改有望提升行业规范，助力提高药品流通效率。

我们认为，新一轮国改在以上三个重点医药领域有望实现突破，叠加新国九条鼓励分红，国企将提升对于市值管理的重视程度，医药国企有望迎来新一轮增长。

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国企改革多阶段持续推进，国有经济竞争力持续提升

国企改革是助推中药企业发展的重要抓手。国企在中药上市公司中占据重要地位。21家A股中药上市公司实控人为国资背景，数量占比为30%（剔除ST或ST*）。2023年，其营业收入占比为63%，归母净利润占比为61%，市值占比为60%。中药国企的收入体量与盈利能力在行业中均占据绝对优势。2020年国企改革三年行动启动后，国资开始加速注入中药企业，华润入主昆药集团、国药入主太极集团，昆药集团和太极集团变更为国资委直属企业，广誉远、康恩贝由民营企业收归地方，佛慈制药的实控人从兰州市国资变更为甘肃省国资。部分企业存在流程效率较低、业务结构不合理、新产品研发落地速度较慢、销售体系不先进或激励模式不高效等问题，国企改革有望高效解决现有问题。

A股21家中药上市公司中，有5家为中央国资实际控股，16家具备地方国资属性，有国企背景的企业占比约30%，另有三家分别是在港股上市的中药国企，分别为中国中药、同仁堂科技与同仁堂国药。A股所有上市公司中，具备国企背景的企业占比为28%，其中医药占比为16%，中药行业有国企背景的公司数量占比高于全市场平均水平。中药国企的归母净利润率平均值为9%（剔除负值），而其中相对较高的国企利润率水平可达15%以上，通过不断提升盈利能力与降本增效，我们认为，未来中药国企改革有望进一步优化企业净利润率水平。

近年来，国家陆续出台多项高规格政策，大力支持中医药产业发展，重点推动中药质量提升和产业高质量发展，加强中医药人才队伍建设，多方位全链条促进中医药行业发展提质增速，同时将中药行业地位进一步提升，从审评、支付与产业端等多维度加大支持力度。

在审评端，近年来国家药监局在中药创新药的注册分类及申报、审批流程等方面就已经给予了政策支持，开辟了具有中医药特色的注册申报路径，构建中药“三结合”审评证据体系，促进具备临床价值的中药创新品种上市。在支付端，将符合条件的中医医药机构纳入医保定点，提高中药和中医医疗服务项目纳入医保支付范围，并指出中医医疗机构可暂不实行疾病诊断相关分组（DRG）付费，在医保终端覆盖范围、医疗服务、产品价格和支付方式上给予较大支持。中成药集采价格降幅相对温和，独家品种普遍降幅更低。在产业端，支持上游中药材高质量发展，促进中药材种植质量提升与中药材规范化种植；深入推进中医药人才队伍建设，实施中医药传承与创新“百千万”人才工程，中医药人才规模快速增长；提升中医药服务的可及性，促进中、西医药相互补充、协调发展，提升基层医疗卫生机构中医药服务能力。

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展望国改内容，八大关键点值得关注

一是资产优化和聚焦主业。部分中药企业追求横向并购扩张，收购或并购部分无效资产，相关资产与企业整体发展协同性较差，影响企业盈利水平与经营效率。国企改革助推相关企业通过股权结构优化，剥离协同性较差资产，促使企业聚焦主业发展，提升企业整体经营效率。

二是管理层变更推动治理结构改善。核心管理层实现变更，可以为中药国企带来治理新气象。多家华润系与地方中药国企完成核心管理团队变更，新任管理层在企业治理与营销改革等方面具备丰富经验。我们认为，核心管理层对于企业治理具有重要影响力，完成管理层变更将有效助推国企进行治理体系变革，为国企改革奠定坚实基础。

表：中药国企改革中多位核心高管完成变更

三是推出激励方案，有效激发内部动能。中药国企陆续出台股权激励方案。各公司激励方案中，基本对未来业绩增长率、研发投入以及分红比例等制定明确目标。我们认为，中药国企出台激励方案，可以提升传统中药国企经营效率，企业长期业绩增长确定性会显著提升。

四是品牌价值与产品力重塑。优异的品牌价值与明确的产品疗效是中药国企具备的两大优势。品牌价值能够有效赋能中药企业在产品推广与营销，核心产品的可靠临床价值是中药企业的生命力。中国医药品牌价值前15强中有6家为中药国企，占比40%。我们认为，中药国企普遍凭借悠久的历史传承积淀，在长久的竞争中流传至今，品牌价值在其中发挥巨大作用，品牌也是中药国企未来长远发展的核心竞争力。中药国企拥有众多具备良好口碑以及可靠临床价值的中药品种，如太极的藿香品种、片仔癀系列、华润三九的三九感冒灵系列以及东阿阿胶的阿胶系列产品等。优质产品具备终端提价能力，助推终端销售实现量价齐升。

五是营销改革推动核心产品放量。中药国企拥有较高的品牌价值与产品力，国企改革后，通过营销战略升级，东阿阿胶、太极集团、达仁堂在核心产品的销售量上有明显提升。我们认为，国企改革重点推动营销战略升级，有效推动中药单品种的快速放量，为国企业绩改善奠定基础。中药国企采取积极的营销手段，推动核心品种多渠道快速放量，注重中药院内与院外渠道的拓展方式，同时将一线销售团队的薪酬奖金更多与业绩相挂钩，激发销售团队的能动性，有效促进核心品种的一线销售。

图：东阿阿胶历史总市值变化情况

图：2023年东阿复方阿胶浆药店终端销售规模与市占率快速提升

六是降本增效提升盈利能力。国企改革主要为相关企业带来两方面的业绩改善：营收规模增长与销售净利率提升。太极集团、东阿阿胶、云南白药等企业营收近5年保持相对快速增长，通过内部结构优化，营销模式变革，国改中药公司保持相对快速增长。除此之外，通过内部降本增效实现费用率降低，有效拉动销售净利率增长。我们认为，国企改革有效带动企业降本增效，提升整体盈利水平。

图：国企改革相关中药企业近5年营收变化情况（单位：亿元）

图：国企改革相关中药企业近5年净利润率有变化情况（单位：%）

七是在血制品行业的国改，关键在于赋能新浆站审批。国企改革有望助力企业资源整合效率提升。国家对于血制品行业监管程度高，具备较高的政策准入门槛，同时具有资金密度高的特点。国企入主血制品企业有望充分发挥资源整合能力，通过资金与资源投入提升企业运营能力，助推企业实现降本增效。国资将有效提升企业对于新浆站审批获取能力，国家对企业申请单采血浆站有着极高的要求，我们认为，拥有国企、央企背景的企业依托集团与各地战略合作背景，能积极争取各级政府及卫生健康行政主管部门支持，申请新浆站的能力更突出。当前，天坛生物、博雅生物、华兰生物、派林生物均在申请、建设新浆站，我们认为，后续应关注企业新增浆站的数量、覆盖区域以及建设后拿采浆证的时间。

八是在流通行业的国改，关键在于股权激励计划逐步落地，创新业态布局提升效能。股权激励出台能激发内部活力。国企推动创新业务发展，利用产业链优势提升效能。上海医药和华润医药在化药、创新药、中药领域均有布局，国药在医药流通行业是绝对的龙头，但制药业务刚刚起步。流通国企有望通过在医药产业链上下游进行创新业务布局，充分发挥渠道优势。

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医药国企改革的经典案例

华润三九

华润三九是中药品牌OTC王者，“内生+外延”驱动长期稳健成长。在华润入主后，开始引领国企改革征程。华润三九起源于1985年成立的深圳南方制药厂，2000年3月在深交所上市。其核心业务定位于CHC健康消费品和处方药领域，产品覆盖领域广，产品线丰富。2008年三九正式加入华润集团，开启国企改革新征程，公司迎来快速发展期。

公司上市后历经“品牌夯实期+并购扩张期”。第一阶段，999品牌知名度不断夯实，核心产品999感冒灵、999皮炎平等实现快速放量；第二阶段，三九医药加入华润集团，开始陆续剥离非主营业务，并在集团推动下完成一系列收并购项目，聚焦中医药主业。在儿科、骨科、妇科、肝胆、肿瘤、康复慢病等领域不断丰富产品管线，销售规模不断成长。

未来，要留意其产品销售不及预期，配方颗粒国标备案不及预期等风险。

昆药集团

昆药集团在华润入主引领改革后，战略重塑，定位为“银发经济领导者”。2022年5月，华润三九向华立医药及其一致行动人华立集团收购其持有的昆药集团28%股份。2022年12月，华润三九正式入主昆药集团，有望帮助昆药集团在品牌重塑与营销改革方面进行提升。同时，公司战略定位为“银发健康产业的引领者”，聚焦老龄化赛道。

昆药品牌始创于1381年，具备旺盛生命力，以三七为核心的中药材造就了昆药的核心品种血塞通系列，加入华润体系之后有望借助三九在品牌塑造方面的优势。同时，其营销架构与渠道改革，核心品类放量可期。公司事业部结构调整后，成立昆中药1381、KPC 1951与三七口服777三大事业部，进一步优化内部营销组织架构。我们认为，昆药营销组织架构与渠道改革后，内部营销结构得到优化，同时优化产品品牌力以及院内外渠道营销能力，有望助推核心产品血塞通口服系列院外快速放量。

对于未来，要留意其改革推进不及预期、核心产品放量不及预期、行业政策等风险。

太极集团

太极集团在国药集团入主后进行深化改革，聚焦中药主业，资产整合提升经营效率。2021年国药集团控股太极集团，混改正式落地，进一步加强其在化药、中成药及商业流通板块的竞争能力，太极集团也将获得国药集团在经营管理、渠道协同、资源整合等方面的优势。混改后，其业绩实现快速增长，2023年实现归母净利润8.22亿元，同比增长131.99%。通过混改，太极集团实现从总部到子公司的全方位“瘦身健体”。总部层面全面梳理整合并重新制定职能部门职责，根据专业条线统一业务归口，总部部门由原来的39个减至27个。子公司层面，中药材资源板块子公司采取“一套班子、两块牌子”方式整合；医药流通板块按区域整合运营管理机构，压缩管理层级；理顺医药工业、医药流通等业务板块的产权关系和管理层级；按照“一企一策”“分类处置”的原则，加快清理处置“两非”（非主业、非优势业务）“两资”（低效、无效资产）企业，轻装上阵。

未来的风险上，要注意核心产品放量不及预期，经营效率改善不及预期等。

达仁堂

达仁堂作为中药老字号，通过混改助推营销改革，迎风新生。老字号达仁堂于1914年在天津创办，创始人乐达仁是有着三百年历史的“乐家老铺”（北京同仁堂的前身）的正宗后裔。达仁堂于2021年3月完成国企混改，混改后，津沪深生物医药科技有限公司持股67%、渤海国资持股33%。2022年5月，中新药业更名为津药达仁堂集团股份有限公司。在混改完成后，“三核九翼”整体战略规划在公司层面落地实施，产品销售条线偏向以科室与产品自身特点为导向。2022年上半年，公司在原有的销售平台基础上对产品线进行了梳理。2023年，公司工业收入49.3亿元，同比保持两位数增长，再创新高。系统推进“三核九翼”战略，持续深耕主品有战绩，销售额过亿品种达到10个。

风险上，要留意营销改革不及预期，二线品种放量不及预期。

来源：新财富杂志作者：余文心等